申万宏源：夯实“底部区域3.0”

　　【宏观视角】

　　紧货币严监管仍是2018年政策重点

　　2018年2月14日，中国人民银行发布《2017年第四季度货币政策执行报告》。

　　2017年货币政策目标基本达到，宏观审慎政策框架不断完善。央行对2017年货币政策总体实施效果表述如下，“稳健中性的货币政策取得了较好效果，在有效抑制金融体系杠杆的同时，保持了经济平稳较快增长”。从具体指标来看，“年末广义货币供应量M2余额同比增长8.2%，主要体现了金融体系抑制内部杠杆的成效”。作为双支柱之一的宏观审慎框架进一步完善。2017年一季度表外理财纳入广义信贷指标范围；2017年三季度绿色金融纳入MPA“信贷政策执行情况”评估。2018年第一季度同业存单纳入同业负债占比指标考核。

　　公开市场操作“削峰填谷”日臻成熟。一方面，央行创设工具熨平资金面波动。公开市场操作以7天期逆回购为主，根据“削峰填谷”的需要推出2个月期逆回购、临时准备金动用安排（CRA）等工具品种，以维护银行体系流动性中性适度。另一方面，央行加强市场沟通，“以多种方式向市场说明流动性影响因素和央行操作意图，增强央行公信力和市场互信”。

　　房地产政策收紧效果明显。2017年末，全国主要金融机构（含外资）房地产贷款余额为32.2万亿元，同比增长20.9%，增速较上年末低6.1个百分点，其中，个人住房贷款余额为21.9万亿元，同比增长22.2%，增速较上年末低14.5个百分点。价格上，四季度个人住房贷款利率上行。12月个人住房贷款加权平均利率为5.26%，比9月上升0.25个百分点，而同期一般贷款加权平均利率却有所下降。

　　外汇市场逆周期政策回归中性。随着汇率预期趋于稳定，前期出台的逆周期调控政策适时回归中性。2017年9月，中国人民银行宣布调整外汇风险准备金政策和对境外金融机构境内存放执行正常准备金率的政策。2018年1月，各报价行陆续对“逆周期系数”进行了调整，“逆周期因子”回归中性。

　　紧货币严监管仍将是2018年政策重点。报告强调，“中央经济工作会议明确提出，推动高质量发展是当前和今后一个时期实施宏观调控的根本要求。而高质量发展的主要内涵就是从总量扩张向结构优化转变……金融调控必须围绕推动高质量发展这一总要求开展工作”。紧货币严监管仍将是2018年政策重点。

　　【投资策略】

　　夯实“底部区域3.0”

　　对于节后的A股市场我们依然保持乐观，风险偏好的修复方兴未艾，“底部区域3.0”正在夯实。我们从市场特征，资金供需和基本面信号验证三个角度对这一判断展开讨论：(1)市场特征角度，我们的量化指标指示，赚钱效应由极端收缩逐渐回归扩散的进程可能才刚刚开始，市场依然处于高性价比区域，已经反映了较为悲观的通胀和金融去杠杆预期。后续市场对积极边际变化的反映将可能更加显著，而对消极变化的反映则可能继续钝化。

　　(2)春节之后A股市场资金供需的环境也有望迎来改善。海外风险偏好修复，外资净流出进程有望逆转，甚至重回净流入。另外，融资余额在长假前后(春节和国庆)的日历效应同样显著，长假之前投资者存在准备假期消费的资金需求，以及规避休市期间不确定性的需求，会使得融资资金出现季节性的净流出，而这部分资金会在长假之后回归，这种现象在弱趋势的市场环境中(2013、2016和2017年)尤为显著。我们对春节后短期的股市流动性环境较为乐观。

　　(3)经济有韧性仍是当下的基准判断，3-4月市场的主旋律是应对“四月决断”，市场快速调整，预期有效下修，后续结构性机会不会缺席。风险偏好正在修复，但当前临近基本面“四月决断”窗口，像1月那样全面发酵乐观预期并不容易，短期难有系统性机会，重要指数要回到1月底的高点还需要时间和乐观预期的证实。但随着信号的逐步验证(“两会”验证改革预期；3月底4月初总量经济预期决断，房地产、白酒和周期的验证期则在3月中旬；资管新规落地窗口期，金融去杠杆预期的不确定性也将消除)，市场的分化不可避免，结构性行情将有望就此展开。我们在2月5日发布的一周回顾当中就对后续需关注的信号验证进行了梳理，这里再次提示关注。

　　【行业分析】

　　水电电价电量趋势向好 低估值高股息值得配置

　　国家发改委规定水电标杆上网电价以各地省级电网企业平均购电价格为基础，统筹考虑电力市场供求变化趋势和水电开发成本制定。2016年以来电煤价格持续走高，火电电价2017年小幅上调，为水电电价提供有力的支撑。

　　在动力煤价维持高位的背景下，煤电上网电价基本不具备下行空间，水电上网电价得到支撑。高煤价或拉低火电发电意愿，也为水电提供“调峰补缺”的发电空间。目前水电企业体现出低估值、高股息的双重优势，具备配置价值。重点推荐高股息的长江电力（4.07~4.77%）、桂冠电力（3.90~5.48%）、黔源电力（3.34~4.58%），低估值的国投电力、川投能源等。

　　春节期间国内游保持平稳快速增长

　　今年春节假期（2月15日-2月21日），全国共接待国内游客3.86亿人次，同比增长12.10%，实现国内旅游收入4750亿元，同比增长12.6%。

　　春节后旅游板块主题投机性减弱，短期内年报季来临，建议重点配置目前估值较低且业绩确定性高的标的。中长期建议继续关注存在政策或经济支持的景气且集中度提升的免税和酒店行业，同时国企改革下有切实业绩表现或机制改善的个股在亦会有市值成长的空间。投资组合中，我们推荐中国国旅和首旅酒店，同时建议关注：黄山旅游。

　　【公司评级】

　　建议买入完美世界

　　预计2017-19年归母净利润15.1、18.7、22.3亿元，EPS分别为1.15、1.42和1.70元/股，对应2017-19年PE分别为25、21和17倍。我们认为公司股价受前期资产处置以及协议转让事件过度影响，同时，从短期来看我们认为公司2018年游戏和影视业务在重量级产品密集上线带动下业绩具备爆发性，从长期来看我们看好公司在游戏和影视领域的行业地位以及借助集团资产的互动构建的娱乐生态体系理应享有更高的估值溢价，重申“买入”评级。