国金证券：定向降准并不是增量降准

　　【宏观视角】

　　定向降准并不是增量降准

　　9月30日，人民银行宣布将自2018年开始实施对普惠金融定向降准，主要确定五点内容：一是确定普惠金融贷款的范围，二是确定适用普惠金融的金融机构，三是确定适用普惠金融领域贷款定向降准政策的金融机构应满足的标准，四是确定两档标准分别对应存准下调0.5个百分点和1.5个百分点，五是确定县域法人金融机构和政策性银行、财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司存准适用标准和优惠幅度。

　　本次定向降准并不是增量上再次降准，只是结构性的调整。首先，国有银行和股份制银行在“三农”和小微企业贷款上已经享有存准优惠。其次，普惠金融的范围有增有减，并不是单纯的增加。第三，真正的“增量”降准需要满足第二档的标准。根据前面的分析，央行对第一档的要求和普惠金融范围的确认，仅仅是从结构上做出调整，但如果能够满足央行规定的第二档标准，即“上年普惠金融领域的贷款增量占全部新增人民币贷款比例达到10%，或上年末普惠金融领域的贷款余额占全部人民币贷款余额比例达到10%”，才能享受增加一个百分点的存准率的下调。但满足这一档的金融机构的比例可能较小。

　　本次定向降准的主要目的并不是为了释放流动性，而是为了更加优化信贷结构，增加信贷对小微企业的支持力度，激励商业银行增加普惠金融贷款。从具体政策的着力点来看，虽然整体的政策效果增加了流动性的供给，但央行仍可通过其他渠道来回收流动性进行对冲（比如在春节前减少OMO和MLF的量），结构上优化的同时，总量上保持流动性的相对稳定。从结构上看，小微企业生存条件变得更加艰难，从最新公布的制造业PMI数据来看，小型企业制造业PMI已经连续三个月处于荣枯线以下；新出口订单也连续三个月萎缩，并在9月萎缩程度加剧；生产指数也在9月陷入萎缩区间。因此，在结构上对普惠金融进行支持，或是此次定向降准的主要目的。

　　经济改善偏结构性

　　中国9月官方制造业PMI录得52.4（前值51.7），非制造业PMI录得55.4（前值53.4）。

　　9月份制造业PMI小幅上行（+0.7至52.4）。其中，产出、新订单在扩张区间内进一步上行，进口扩张减速但出口扩张加速，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数维持上行但幅度放缓，总体上表现供需持续扩张，且需求扩张速度快于供给，价格继续上涨但涨速放缓。

　　非制造业商务活动指数大幅上升（+2.0至55.4）。整体上看，非制造业表现为量价齐升格局，业务活动预期扩张加速（+0.7至61.7），非制造业持续保持高景气区间。结构上看，批发业、电信广播电视和卫星传输服务业、互联网及软件信息技术服务业、货币金融服务、资本市场服务、保险业等行业商务活动指数均连续位于60.0%以上的高位景气区间，业务总量快速增长。铁路运输业、道路运输业、餐饮业、房地产业、居民服务及修理业等行业商务活动指数位于收缩区间，业务总量有所回落。建筑业方面，扩张大幅加速（+3.1至61.1），体现季度末财政资金投放对基建投资形成明显支撑。