【宏观视角】
牛陡到牛平 国债长端配置窗口来临
央行OMO转为净回笼,国债期限利差走扩。数据显示,上周央行小幅净回笼资金400亿元,在连续两周大幅净投放之后,首度转为净回笼。但由于前期流动性相对宽裕,短端利率依然下行,R007和DR007上周分别下降63bp和9bp。另外,上周值得注意的是,国债收益率曲线持续陡峭化,期限利差走扩。10-1Y期国债收益率之差从6月14日的-7bp上升至上周的30bp。
国债收益率曲线的陡峭化源于经济数据超预期和短期流动性的改善。一方面,短期内经济增长仍具有韧性,对通胀预期形成支撑,掣肘长端国债收益率下行。数据上看,7月制造业PMI显示供需持续扩张,且8月以来高炉开工率依然维持高位。另一方面,7月份以来,央行灵活性的货币政策,叠加金融监管进一步加强压力放缓,银行间流动性紧张情绪明显好转。数据显示,DR007维持在2.7%-2.9%左右窄幅波动。受益于此,债券市场流动性也显著改善,前期收益率上行较多的短端国债价格开始上涨。
短期来看,7月份流动性的超预期压低短端利率,推动国债收益率曲线走出牛陡行情;但不断上升的大宗商品价格,以及超预期的经济增长数据,将使得央行在8月份从边际上收紧货币(从公开市场操作转为净回笼可以得到验证),这限制了短端利率的进一步下降空间。下半年来看,经济增长将成为长端收益率走势的主要决定因素。我们认为,4季度经济增长下行幅度可能超预期,从而引发市场通胀预期下降,货币宽松预期上升,长端国债收益率转为下行,国债收益率曲线转向牛平。从7月一级市场发行结果来看,10年期国债认购倍数达到4.17,且发行利率低于3.6%,10年期国债收益率在3.60%以上时,配置窗口打开。