平安证券：PPP的三重信用杠杆

　　【宏观视角】

　　价格效应减弱 利润增速见顶

　　4月27日，国家统计局公布2017年1-3月工业企业利润数据：1-3月，全国规模以上工业企业实现利润总额1.7万亿，同比增长28.3%，主营业务收入27.8万亿，同比增长14.0%。

　　1-3月工业企业利润同比增速的小幅下滑主要是价格效应减弱所致，一方面随着大宗商品价格基数逐步上升，价格同比增速开始进入下滑趋势，前期价格因素对工业企业利润的推动效应明显减弱；另一方面从结构上看，工业品出厂价格增速弱于原材料价格增速，3月PPI同比已经开始回落，而工业生产者购进价格指数PPIRM还略有上升，由此对利润增速也将产生一定挤压。

　　4月以来，大宗原材料价格延续下降趋势：截止4月26日，螺纹钢、动力煤、焦煤期货价格较3月底大幅下降14%、17%、10%，需求下滑或是价格走低的重要原因之一。在今年地产调控趋紧、汽车刺激政策减弱的背景之下，房地产与汽车两大需求大概率将逐步走弱，需求端的走弱未来也将从量价两个方面对工业企业利润产生负面影响。由此我们预计1-4月工业企业利润累计同比增速继续下滑至23.0%。

　　【投资策略】

　　PPP的三重信用杠杆

　　1、ppp较长的融资期限和融资主体较低的信用，使得金融机构承担的风险较大。因此，ppp需要政府信用、项目施工方和项目现金流联合为项目提供增信。2、政府信用的加杠杆能力在ppp中被削弱了很多。金融机构对于政府信用的谨慎态度，制约了政府信用加杠杆的空间。4、上市公司的ppp项目背后还是政府信用，可以分为三类：轨道交通和高速公路、城镇和片区开发、以及ppp产业基金。分别对应的是政府引导基金和政策性银行、土地使用权出让、以及政府补贴。5、资产证券化使得项目本身的现金流在融资中的重要性大幅增加，使用者付费类和可行性缺口补贴项目的落地率有望大幅提升。6、投资建议：（1）关注第四批国家级示范项目和资产证券化。（2）推荐轨道交通、高速公路、综合治理、城镇化建设和管网这5个领域。（3）推荐龙元建设、中国铁建、隧道股份、东方园林、绿地控股、中国电建、中国中铁、森远股份、中国建筑、蒙草生态、铁汉生态、启迪桑德和中金环境。

　　【行业分析】

　　消费升级驱动 净水器行业大有可为

　　净水器行业未来市场广阔，预计2020年市场规模将超千亿，当前正处于各厂商跑马圈地的阶段，我们认为，未来真正能突出重围的更可能是容易获得大众信任的传统的家电企业，或者已经在净水领域形成品牌的非传统家电企业。同时，相较于非上市公司，上市公司具有更强的融资能力，未来发展潜力也会更大。建议重点关注开能环保、莱克电气、老板电器。

　　【公司评级】

　　强烈推荐建设银行

　　建设银行经营稳健，受监管升级影响较小，资产质量改善趋势明显。得益于多年来大型客户和政府资源的积累，17年对公优势将得到更好的体现。我们维持建行17/18年净利润增速3.6%/4.2%，目前股价对应17/18年PB为0.86x/0.78x，PE为6.21x/5.98x。受益对公复苏与基建项目投放加快，且公司资产质量压力持续缓释，维持建行“强烈推荐”评级。

　　强烈推荐招商银行

　　招商银行自16年以来淡化规模增速概念，资产结构优化显著。公司隐性不良资产压力较小，收入结构不断优化。预计17年银行业基本面边际改善，招商银行得益于稳健的业务结构和突出的零售业务优势以及不良生成压力的大幅缓释，公司未来可以继续维持业绩的稳健增长。我们维持招行17/18年净利润增速10.8%/10.8%，目前股价对应17/18年PB为1.06x/0.95x，PE为6.96x/6.28x，上调公司评级由“推荐”至“强烈推荐”。

　　推荐上海医药

　　公司分销网络持续外延，且受益于两票制带来的行业集中度提高，商业业务维持超越行业增速增长；工业业务内部改革效应持续体现，业绩增长稳健。预计公司2017年、2018年、2019年的EPS分别为1.33元、1.49元、1.67元，对应PE分别为18X/16X/14X，维持“推荐”评级。