王宗合：践行价值投资 封闭式运作实现复合收益

　　□鹏华基金董事总经理 王宗合

　　投资中超额收益最大的一块就是长期投资，一部分人很难用长期角度思考问题，另一部分人没有条件站在长期的维度去行动。

　　价值投资 知易行难

　　价值投资不仅仅是一种投资方法，更是思维方式。价值投资需要相匹配的能力，这个能力是内心真正相信这个框架能带来长期的收益，并且懂得放弃各种短期的诱惑。价值投资是反人性的，它意味着长期，并且放弃短期的诱惑，这对于大部分人来说很难做到。价值投资的问题并非大家不知道，而是不会行动和执行。价值投资需要相应的能力匹配，否则是一句空话。

　　价值投资对能力圈有很高的要求，对于一个公司的复利效应要有深刻认识，并且能看得比其他人更长远。在每买入一个公司股票时，都会有极其苛刻的要求。无论是公司的商业模式、盈利能力、估值还是安全边际。时间效率应该最大化，不应该放在平庸的公司和平庸的机会上。从长期来看，无论美国还是中国，都是头部行业的头部公司带来最大的复合收益。

　　从价值投资的角度去理解波动，价值投资者并不应该过多在意波动，短期市场是难以预测的。价值投资者应该将时间精力放在构建对公司具有领先市场的研究上，并且投入到优秀的企业和投资机会上。笔者的投资思路是，“自下而上”找到长期有竞争壁垒、有复利效应以及成长性的个股。

　　更好地践行价值投资

　　持有人购买产品的收益，有两个部分：一个是基金经理通过专业化投研取得的净值增长，将其定义为投资收益（Investment Return）；另一个是持有人在持有周期中，享受到的净值增长，将其定义为投资者收益（Investment Return）。大部分时候，这两个收益率是不一样的，而且投资收益几乎肯定比投资者收益高。

　　封闭式基金产品，恰恰能大幅提高持有人的投资者收益。首先，由于是封闭运作，不受持有人申购和赎回的影响，能让基金经理更加纯粹地去做投资，不用担心阶段性的规模变动。更重要的一点是，投资者在两年内无法进行任何申购赎回，能全部享受到来自基金经理的投资收益。市场历史经验表明，有些年化20%复合收益率的产品，其持有人并没有赚到那么多钱；甚至一些新发现的开放式基金，净值上涨10%，持有人就落袋为安进行赎回。通过一定的封闭期，能给投资者带来相对确定的投资收益。

　　封闭式主动权益基金的背后，是价值投资这套方法的长期有效性。波动和投资亏损，有时候一致，有时候又不一致。如果这个波动是来自情绪的影响，那最终回撤并不会转化成亏损。短期的波动并不是风险，而是一种噪音。真正的风险是对公司基本面判断错误导致的亏损。短期的市场是无法判断的，一个基金经理应该专注于企业自身的基本面，判断未来几年后公司的价值在什么水平，要买入那些未来几年后价值有比较明确增长的企业。所以，一个月的收益率是不确定的，但是看两三年的收益率是比较确定的。

　　持续构建三大能力圈

　　市场的情绪就像一个钟摆，会出现周期性的摆动。真正的风险是，错误判断企业价值。价值投资者的超额收益，必须来自领先于市场的研究，如果没有领先于市场的研究，就不应该去投资这个标的。笔者注重在三类企业中持续构建能力圈：

　　第一类是商业模式构建在人群之上。这种公司偏向消费属性多一些，可以是卖某种产品或者某种服务。比如品牌消费、医疗服务、金融服务、文化娱乐等，都是建立在人群之上，有2C的属性。

　　第二类是大制造领域。这类公司和第一类不同，是比较看重成本或者效率领先于竞争对手的企业，或者学习曲线已经和海外拉平的制造业创新企业。

　　第三类是产品创新的公司，比如医疗领域的一些公司。这些公司学习曲线还在早期阶段，有比较大的发展空间。

　　价格告诉我们要择时，价值告诉我们要精心选股。在投资理念的指导下，匹配相应能力圈，知行合一，才有可能使资产组合获取较高收益率。