1.3 本轮债市反弹或只是“昙花一现”
1.3.1 加息预期抬升制约美债表现，基本面对国内债市同样并不利好
近期“避险情绪”的上升主要是美国股市暴跌，而美股大幅调整的一个重要短期触发因素是近期薪资增速上升以及油价上涨，使得通胀和加息预期上升。市场预期18年加息三次叠加缩表，实际利率至少将抬升0.5个百分点，经济复苏动能将有所放缓。
2月2日，美国公布1月非农就业数据，新增非农就业20万，高于市场预期18万，前值由14.8万修正为16万。失业率仍然保持在4.1%，为2001年以来最低水平。劳动力参与率维持在62.7%。私人非农企业平均时薪增速上升至2.89%，前值2.58%，增速已经连续三个月提升。此前美国四季度的总体报酬指数增速也上升至2.58%，为08年以来最大增速。失业率下行对于薪资增速的提振效应开始显现，菲利普斯曲线作用下，预计美国核心通胀将有显著抬升。同时，年初以来原油价格持续上行，截至2月5日，布伦特原油期货结算价已经逼近70美元/桶，油价也显著提升通胀预期和通胀中枢。非农公布后，美国十年国债收益率上升至2.84%这一四年高位；道指下挫2.5%，为16年6月以来最大跌幅。截至2月2日，Fedwatch显示的3月加息概率已经达到了76%。
随着实际利率的逐步抬升，经济增长势头将有所放缓。18年通胀仍然难以达到2%的目标水平，PCE同比中枢抬升幅度不高于0.3%。根据目前市场预期18年加息三次，叠加缩表影响，基准利率将抬升0.85%。这意味着实际利率抬升至少0.5个百分点。从历史情况来看，实际利率上升，对于私人部门投资、地产投资以及消费均有不利影响，美国经济增长动能将有所走弱。
此外，1月以来美股的快速上涨也积累了一定的估值压力。目前标普500市盈率为25.06倍，远高于市盈率的历史均值16倍；席勒周期性调整市盈率为32.47倍，远高于历史中值16倍。
因此，从基本面因素看，美国这轮股市下跌和“避险情绪”的抬升无法使得美债收益率改变上升趋势。实际表现来看，10年期美债收益率仅下行了一个交易日之后再次攀升。
美股下跌引发的避险情绪升温、跨境资金流动，带动了欧洲、日本以及中国股市的下跌。
对于国内债市，避险情况和流动性近期的宽松使得债市短期回暖。但是目前，决定债市中长期走势的因素对债市并不利好，包括实体企业去杠杆仍在继续，经济基本面难以大幅回落，监管高压上半年难见宽松，通胀预期升温等，多重因素下债市难以持续大幅上涨。
1.3.2 资金面只是短期无忧，货币大概率仍是“紧平衡”
资金面或只是短期无忧，货币政策宽松难期，“紧平衡”方向不变。
央行的“临时准备金动用安排”相当于给银行派发了一个近1.5万亿的“春节红包”，因而近期流动性宽松，DR007已从1月中旬的2.9%下降至2.7%。2017年12月末，央行公告称，为了维稳跨年期间银行体系流动性将建立“临时准备金动用安排”，允许在现金投放中占比较高的全国性商业银行在春节期间存在临时流动性缺口时，可临时使用不超过两个百分点的法定存款准备金”。
从量上来看，截至2017年12月末，中资全国性大型银行存款（剔除同业存款）余额接近74万亿，简单测算，“临时准备金动用安排”约可释放流动性规模上限近1.5万亿。从价上来看，商业银行也不必支付其他资金融入成本，只需要承担1.62%的法定存款准备金利率。
但“临时准备金动用安排”的使用期限仅为30天，节后资金面预计再次回到“紧平衡”。目前，央行采用的是“削峰填谷”的操作思路，在实体去杠杆尚未完成，宏观审慎监管框架尚未搭建完毕情况下，资金面预计维持紧平衡状态。
