债券违约善后处理：政府主导为主 市场化机制待建

　　自2014年超日债打破刚兑首度违约以来，类似风险事件就时有发生，“违约”对于债券市场而言不再是个陌生的概念。

　　但尽管如此，违约后的处置仍然没有一整套可供普遍适用的模式。多位信用风险相关方人士对21世纪经济报道记者表示，从这两三年违约案例来看，目前市场上的违约债券处置主要是地方政府介入主导，将来大规模出现的情况下，应该有一套市场化的机制。

　　违约是在任何一个债券市场都存在的正常现象。从国外历史较为悠久的债券市场早已形成了一套成熟体系。“国外的那套方法不一定可以照搬过来，但有一定参考意义，比如美国市场债券违约后，投资者的普遍的做法就是将违约债卖给专门投资违约债券的机构，由他们去协商回收；他们还有比较成熟的CDS产品（信用风险对冲工具），可以让投资者事先对冲违约的风险。”穆迪投资者服务公司副董事总经理钟汶权对21世纪经济报道记者如此表示。

　　“目前，国内在违约处理的流程上可以说已经形成了一个初步的雏形，包括违约后召集债权人会议、违约偿付计算等，但是不够具体，还有进一步细化的空间。说到底还是资本市场发展深度和广度的问题，随着违约的增加，经验的积累，市场会逐渐形成一套较为成熟、可预测的处理机制。”惠誉信用评级有限公司上海分公司董事、企业研究部黄筱婷对记者表示。

　　违约处理：政府介入为主

　　2014年3月，协鑫集成发行的11超日债到期未能偿付利息，构成实质性违约，市场多将此作为打破刚兑、债市违约的第一例。自此，债市违约事件就时有发生，随着宏观环境的变化，其节奏有所不同，比如当前债市就再度进入违约高发期。

　　债券违约频发顺其自然带入违约处置的问题。一般而言，违约债券的处置大体上可分为自主协商和司法诉讼两大路径，具体而言，自主协商又可分为担保求偿、资产处置和债务重组等；司法诉讼则包括违约求偿诉讼、财产保全、破产诉讼等。

　　钟汶权对记者表示，国内债券违约发生至今已有数年时间，在违约处置上，可以说大体已经有了基本的框架，比如违约后的持有人会议召集等。但是在具体流程、规范要求上需要进一步的规定和细化。

　　黄筱婷对记者表示，国内债券市场违约处置主要是由地方政府主导，违约债券最终如何解决、回收怎么样，政府的介入态度很关键。从国内已有的处置案例来看，有不同于国外市场的处置特点，比如回收偿付的时候比较倾向于保护中小债权人的利益，“比如在破产清算中，通常做出的还款方案是，债权在某个数额以下的全部偿付，在其以上的债权人则按剩余均摊，这就保护了中小投资者的利益，对大机构主要是银行则不利，这体现出地方政府在处置风险过程中的维稳考虑。”

　　比如某违约央企的案例中，在政府主导下债权人与企业最终达成的偿还方案即是，债权在25万以下的投资者全额偿付，而在25万以上的投资者最终则按10%的比例偿付。

　　钟汶权还指出，国外专门机构回收违约债的做法的好处是能大大提高回收效率和让纯债券投资机构如保险公司马上变现违约的债券，因为一般情况下一只债券的权益分散在不同的投资者手中，每个投资者的诉求不同，比如保险公司和基金的心态通常就是能收回多少就收多少，不太愿意参与谈判。违约后的协商或者司法诉讼是个非常复杂冗长的过程，专业机构将在这个过程中更有优势，另外将权益比例集中起来能提高议价能力。

　　值得注意的是，政府主导下的债券违约处置方式，由于其出发点在于防范系统性风险，因此在评估和做出处置决定的过程中会有很强的选择性，战略重要性的行业以及容易引发风险扩散的大型央企更容易解决。东方证券研究所基于国内的违约样本对回收情况进行分析后指出，目前回收率较高的是采掘行业，其次是钢铁、电器设备、交通运输、电器设备、食品饮料等。

　　事实上，在当前金融监管环境下，民营企业面临的违约风险更高。而民企在发生违约之后，政府介入的程度相对较低，投资者需要寻求市场化的处置方式。