华泰证券:建议“买入”鸿路钢构

　　研究报告内容摘要：

　　2019年制造订单实现高增长，验证中长期增长逻辑，维持“买入”评级

　　公司发布2019年经营数据，2019年新签订单149.61亿元，yoy+26.8%，其中制造类订单138.1亿元，yoy+57.6%，工程类订单11.4亿元，yoy-63%，我们预计公司新签制造类订单或已达到产能极限，下游较为饱满的需求未来有望继续支撑公司快速扩产后产能利用率的提升，而公司工程类订单明显收缩，符合公司向制造转型的战略方向。我们认为公司中长期成长逻辑再次得到验证，未来制造业务有望实现产量及吨净利双升，饱满需求有望带动公司产能利用率提升速度超预期，预计19-21年EPS0.97/1.17/1.41元，目标价15.21-16.38元，维持“买入”评级。

　　公司2019年制造订单或已达到产能上限，需求饱满

　　我们假设以2016-2019年20mm中板及Q2355.75mm热卷的年内平均价格作为公司订单钢材采购均价，钢价加1000元作为每吨钢结构制造产品的售价，以公司年初及年末节点产能平均值作为全年的平均产能，则16-19年公司每吨钢结构产品售价预计为0.39/0.48/0.52/0.49万元，16-18年产能80/113/160万吨，我们预计2019年公司平均产能或达250万吨，则公司16-19年理论制造订单30.6/54.9/83.5/122亿元，而16-19年实际制造订单36/61/88/138亿元。制造订单转化周期短，我们判断超额承接订单主要为应对在手订单转化慢于预期的情况，公司订单反映出下游需求饱满。

　　2020年产能扩张有望继续带动制造订单高增长，工程收缩符合战略方向

　　根据公司当前加工基地的建设情况，我们预计公司2020年末制造产能有望达400万吨左右，年平均产能有望达350万吨左右，同比增长40%，产能扩张或继续带动制造订单实现高增长。公司2019年工程订单全年新签11.4亿元，同比收缩63%，我们认为主要系公司主动控制接单规模，符合公司向制造转型的战略方向，我们预计未来公司工程业务接单量或维持在较低水平，2020年公司工程业务收入增速或呈现继续下行趋势，2021年后工程业务收入体量或有所收缩，公司制造业务的账期普遍较短，未来工程业务的收缩有望使公司现金流同比继续改善。

　　继续看好公司产量、盈利能力及经营效率提升，维持“买入”评级

　　我们认为在下游需求较为饱满和公司产能扩张的基础上，公司未来产量及产能利用率的提升速度有望超市场预期。当前公司新建产能较多，盈利能力或仍处于较低水平，未来规模效应有望逐步显现，吨净利及存货周转率均有提升空间。我们预计公司19-21年EPS0.97/1.17/1.41元（前值0.97/1.12/1.27元），上调20/21年盈利预测主要基于对下游需求（超高层、机场、桥梁、厂房等）和公司产量提升的信心，当前可比公司2020年Wind一致预期PE13.3倍，认可给予公司2020年13-14倍PE，目标价15.21-16.38元，维持“买入”评级。

　　风险提示：产能扩张进度不及预期；产能利用率提升不及预期。