中信证券-汽车整车行业观察

　　研究报告内容摘要：

　　核心观点

　　6  月零售端销乘用车210.6  万辆，同比+40.8%，远高于批发销量的-7.8%降幅，主要由于终端去国V  库存力度加大。借鉴欧洲WTLP  实施前后的影响，预计中国车市在5-7  月的合计销量的同比降幅将平滑收窄，预计7  月零售数据将大幅回落，  但批发销量有望由于同比低基数的原因提前转正。

　　▍上周市场回顾：上周中信汽车指数-3.29%，弱于沪深300（-1.60%）。分板块看，乘用车板块下跌4.18%，商用车板块下跌3.99%，汽车零部件板块下跌2.76%，香港汽车与零部件板块下跌4.00%。

　　▍6  月批发、零售冰火两重天，国V  加速去库存。根据中汽协数据，6  月乘用车生产159.8  万辆，同比-17.2%；批发销售172.8  万辆，同比-7.8%。根据15  日发布上险数据初稿，6  月零售端销乘用车210.55  万辆，同比+40.8%，环比+28.4%，  远高于批发销量增速，零售累计销量同比增速首次转正至+2.0%。主流整车厂中，  除广汽菲克、神龙汽车、长安福特和众泰汽车，其余均保持月度同比大幅正增长。受国五升级国六影响，6  月行业终端出现较大折扣，整体销量继续呈现出"零售销量大幅高于批发销量，批发销量高于产量"的特征，行业去库力度加大。

　　▍从WLTP  切换看国VI  切换：欧洲油耗标准切换透支期达7  个月，但对中国车市的经验不可完全借鉴。WLTP  于2018  年9  月1  日取代老排放标准NEDC，在欧盟市场全面实施。实施前后，欧洲车市销量出现巨幅波动：2018  年7  月和8  月，  EU27  国销量同比增速分别为13%和33%，而WLTP  实施后的9  月同比大幅下滑至-26%，并开启了7  个月的负增长。虽然国V  升级国VI  可以同NEDC  切换WLTP  去做类比，但实际上对行业影响仍有不同：（1）国VI  分a、b  两个阶段执行，a  阶段较b  阶段压力较小；（2）提前执行国VI  的省份占全国汽车销量60%，而WLTP  执行范围为全欧盟市场；（3）欧洲给予一定数量NEDC  库存车型1  年宽限期，而中国市场则在上牌端一刀切。综上，预计国VI  切换对中国车市的透支影响要低于WLTP  切换，行业不会有类似欧洲7  个月的销量透支期。

　　▍7  月乘用车销量猜想：预计行业批发、零售和社零数据的同比增速分别为+5.1%、-33.9%和-19.7%。将WLTP  执行前后共4  个月销量加总，可以发现2018  年7-10  月的同比销量增速（1.1%），基本与全年同比增速（1.6%）相仿。效仿上述思路，我们把今年中国乘用车月度销量合并为三段来看：（a）12  月+1  月+2  月（平滑春节影响）；（b）3  月+4  月（平滑增值税率下调影响）；（c）5  月+6  月+7  月（平滑国V  切换国VI  导致的影响）。可以看出，今年以来车市呈现出降幅逐渐收窄，需求环比好转的趋势。如果假设5  月+6  月+7  月行业的月度平均销量降平滑变化（批发幅继续收窄至-7.4%，零售和社零数据保持同比0  增长），则可反推出7  月零售数据大概率大幅下滑（上险预计同比跌33.9%，社零预计跌19.7%），而批发则有望由于同比低基数的原因同比提前转正（同比+5.1%）。