跌宕起伏的K线图：讲述穿越牛熊的蓬勃力量

　　K线是一个神奇的发明，其每一条影线、每一个实体，背后都是无数资金博弈的结果。三十而立的中国股市，7300多个交易日汇成了一张跌宕壮阔的K线图，讲述着证券史上的一个奇迹。

　　凝望这30年的K线，每一个波峰、每一个低谷，都有属于自己的故事。将这些故事串起，中国股市砥砺前行的成长历程跃然而出。从草创之初的摸索向前，到对关键改革的毅然推进，再到市场化、法治化、国际化框架下的稳健运行、自我进化。K线如同一枚透镜，折射出了中国股市不断向前的蓬勃力量。

　　爆发之力

　　邓小平南方视察讲话中一句“坚决地试”，成为中国股市第一个10年的高度概括。正是有了大胆试、大胆闯的精神，中国股市才爆发出了惊人的生命力，并在市场沉浮间积累了宝贵经验，初步构建起了以证券法为核心的规则体系。

　　1990年-1992年：

　　首轮牛市 沪指曾一天涨了105%

　　涨跌停从10%扩至20%、新股上市后前5个交易日不设涨跌幅限制——这两年，注册制下科创板、创业板放宽股票涨跌幅限制的新规颇受投资者关注。而其实，早在A股诞生之初，对涨跌幅限制的调整就曾经释放过一波“大行情”。

　　1990年12月19日，上海证券交易所开业，虽然当天沪指收盘点位仅为99.98点，但它却是未来两年股市第一轮牛市的起点，也是股市30年征程的第一步。

　　至1992年5月26日，上证指数出现第一个高点1429.01点。即在沪市开市后的不到两年内，指数已大涨超过13倍。首轮牛市的触发因素有很多，最主要的无疑是政策支持下老百姓投资需求的喷薄而出。

　　在沪指最初两年的K线图上，1992年5月21日的一根长阳尤为突显，它也反映了当时政策因素对市场的极大影响。

　　对股票涨跌停幅度的调整是交易所早期调控市场的重要手段。如在1990年12月，为抑制市场暴涨，上交所一度将涨停幅度从5%调低至0.5%，同时跌停幅度保持在5%不变。而到了1992年5月21日，上交所又全面放开涨跌停限制，使上证指数当天就涨了105%，创该指数的单日最大涨幅纪录。

　　此后，又经历数次调整，直至1996年12月16日，管理层为抑制过度投机，将沪深交易所股票涨跌幅限制调整为10%，这一政策在此后的20多年里基本保持不变。直到近两年，随着科创板、创业板先后试点注册制，其股票涨跌停幅度被放宽一倍。

　　但与当年不同，新的调整并不是为了调控行情，而是高瞻远瞩地站在提高市场定价效率的角度，有效推动了中国股市的全球化进程。其基础则是监管制度的完善、投资者结构的“机构化”和市场投资理念的成熟。

　　承载之力

　　步入第二个10年的中国股市，已尝试着向成熟市场“看齐”。经历了股改的“成人礼”，扫除了阻碍市场发展的制度瓶颈，股市的肌体迅速发育，承载力成倍提升，2007年沪深市场成交额、IPO融资额分别较2005年提升逾13倍、近90倍。

　　1999年-2001年：

　　科网股泡沫破裂与价值投资萌芽

　　从美股映射主题的不断翻新，到苹果、特斯拉产业链的火热，A股近年来与外盘特别是美股的关联度越来越高。这并非新现象，早在世纪之交的那轮牛市中，股市已开始向境外成熟市场“看齐”。

　　1999年，著名的“5·19行情”爆发。这波行情是政策与资金共振的结果：一方面，国务院在当年5月中旬正式批准了证监会关于盘活市场的六项措施，包括扩大证券投资基金的试点等；另一方面，大洋彼岸的纳斯达克指数涨势如虹，微软、英特尔等科网股巨幅飙升，令国内投资者躁动不已。

　　1999年5月19日，上证指数与深证成指分别劲升4.64%、5.03%。在此后的短短一个半月内，上证指数K线陡直上升，累计涨幅达70%。“5·19行情”最终仍演化为一轮长达两年的牛市，直到2001年6月沪指触及2245点大顶。

　　在这波科网股浪潮中，巴菲特的价值投资理念一度饱受质疑，但最终，2000年美股互联网泡沫破裂，索罗斯等资本大鳄损失惨重。巴菲特则独善其身，并在往后的岁月里续写股神辉煌。由此，国内投资者纷纷研读起了巴菲特，价值投资开始生根发芽。

　　2005年-2007年：

　　股改 从“难以承受之重”到翻越6000点

　　近期迭创新高的三一重工引起部分投资者的关注，但或许很少有人会回想起，它正是15年前的首批股改试点之一。15年间，三一重工的股价、市值都上升了约60倍，成为中国股市跨越股改这一“成人礼”后大踏步发展的缩影。

　　将时钟拨回2005年6月6日，一波凌厉的杀跌使上证指数击穿千点大关，盘中最低探至998.23点。一片悲观之中，戏剧性的是，998点竟由此成为进入新世纪以来上证指数的最低点。而在这个大底背后，中国股市前20年里最重要的一大改革即将落地。

　　股权分置改革——事后被业内评价是中国证券市场自成立以来影响最深远的改革，在当时却被看作“大利空”，因为当时的投资者普遍认为，市场不具备承接如此多增量流通股的能力。

　　从K线看，自2005年4月29日证监会宣布股权分置改革正式启动后，上证指数“五一”假期一结束即连续下跌，不到一个月便跌去一成多。但“开弓没有回头箭”，市场的短期恐慌不能阻挡改革的坚定推进。

　　到2006年10月19日，1000多家完成股改的公司取消“G”标记，而尚未完成的股改公司则被冠以“S”标记，象征着这场重要改革已成功实施并步入尾声。

　　再看二级市场，股改带来的积极意义开始显现。大股东与中小股东回归同股同权，使股权分置扭曲造成的公司治理问题得到根本性改善；而流通股本的扩大，也有效优化了市场定价体系。

　　股权分置改革大获成功，不但没有造成市场进一步下跌，反而推动股指大幅上涨。不过，随着赚钱效应扩散，大量居民资金蜂拥追高进场，这场牛市最终变成了“疯牛”。

　　从998点出发，上证指数K线一路单边上扬且斜角越拉越大，直到2007年10月16日定格于历史大顶6124.04点。此后，仅一年时间，上证指数就从6124点跌至1664.93点，跌幅超过七成。48元的中石油、300元的中国船舶……成为部分股民的惨痛教训。

　　市场也在反思。有观点认为，当时股市只能单边做多，缺乏做空机制，是多空不平衡无法约束泡沫的形成，从而导致股指暴涨暴跌。于是，融资融券、股指期货等海外市场广泛应用的金融工具开始酝酿推出。

　　内生之力

　　基础制度全面优化、多层次资本市场新格局成型，在“建制度、不干预、零容忍”的方针下，三十而立的中国股市已具备了强大的自我发展、自我进化的力量，实现了向“市场是资源配置的决定性力量”这一理念的回归，其活力和韧性将日益加强。

　　2014年-2015年：

　　杠杆上的牛市 如何驯服资金的激流

　　至今年12月中旬，沪深两市两融余额已由年初的1万亿元升至1.5万亿元，对照行情走势，杠杆资金的规模扩充并未对市场形成助涨助跌的扰动。这些最具流动性的钱使市场交投趋于活跃，同时也被有效地约束于规则的堤坝之内。而在5年前，杠杆资金曾一度失控，成为股市的“成长之痛”。

　　自2007年沪指从6124点滑落后，市场虽曾有超跌反弹，但在漫长的6年时间里，还是整体呈下行之势。阴跌过程中，融资融券业务开放，并于2013年两次扩容，为下轮牛市点燃星星之火。

　　至2014年下半年，上证指数K线已现反攻迹象。进入2015年，牛市格局不断强化。从K线看，一路单边上扬的走势有些似曾相识。从2014年年中的2000点起步，到2015年6月12日触顶于5178.19点，上证指数一年内暴涨150%，K线图形如同十年前走势的复刻。市场惊呼，“疯牛”又来了。

　　当时，一方面大量资金通过融资融券放大杠杆，且以融资做多的单方面力量占绝对优势。至2015年6月，沪深两市融资余额从2014年初的不到3500亿元，急剧扩至2.27万亿元的峰值。另一方面，场外配资活跃，“一配五”“一配十”的高杠杆率显著增加了资金流动的不确定性。有机构曾测算，2015年顶峰时场外配资规模可能高达2万亿元。

　　高杠杆垒起了高涨幅，这头标榜“万点不是梦”“讲基本面你就输在起跑线上了”的“疯牛”最终难逃暴跌。而杠杆资金的激流一旦失控泛滥，其巨大破坏性已在2015年充分展露，如何规范合理使用杠杆，成为市场的重要课题。

　　目前，新证券法已从多个维度“封堵”场外配资，监管层也时刻保持高压。同时，注册制下融券券源增加、股指期货及其他金融衍生品规则调整等，也在平衡着多空力量。曾经桀骜不驯的杠杆资金，今已回归其“中性工具”的本源。

　　2019年以来：

　　资金结构变化推动“慢牛”“长牛”

　　自2015年高点至2019年1月4日探底2440.91点，4年不到沪指再度腰斩。人们不禁要问，A股如何才能走出“牛短熊长”的轮回？

　　显然，散户比例较高造成的高投机性是导致A股大涨大跌的重要原因。

　　只有投资者结构发生改变，才能从根本上冲破“牛短熊长”的周期率。监管层也早已发现了根源所在，“积极引导长线资金入市”成为近年来各方着力推进的方向。

　　2014年11月17日、2016年12月5日，沪港通、深港通先后启动，北向资金登上资本市场舞台。互联互通机制成为深刻改变投资者结构的重要基石。同时，MSCI、富时罗素、标普道琼斯三大国际指数编制公司陆续扩大A股纳入因子，也让国际投资者看到了“中国资产”的价值。

　　2016年至2019年，北向资金的净买入规模连续4年高速扩张。特别是2019年，北向资金全年净买入3517.43亿元，成为A股市场主要的资金增量，带动上证指数收获了22.3%的年线涨幅。

　　更重要的是，北向资金带来了成熟市场的先进投资理念。随着投资理念的进步，市场资金结构开始发生变化。2020年以来，越来越多的个人投资者通过购买基金间接参与股市，专业机构的成交占比明显扩大，叠加外资持股规模稳步上升，市场迎来了过去30年里少见的“慢牛”。

　　从K线看，上证指数由2019年至今延续了整整两年的牛市，累计涨幅约38%。虽与过去30年那些股指动辄翻倍的行情相比，本轮牛市的大盘涨幅并不惊艳，不少股票还趴在“地板”上一动不动，但优质标的、“核心资产”以及部分基金产品在这两年的稳健回报足以称得上“长牛”二字。

　　中国股市始终充满自我进化的力量。我们有理由相信，随着投资者结构趋于成熟，过去那些暴涨暴跌、齐涨齐跌的极端行情出现的概率将越来越小，市场将以更开放、更理性的姿态，拥抱“慢牛”“长牛”的新格局。