海通证券首席宏观分析师顾潇啸：长期可布局教育、人工智能板块

　　8月12日，海通证券首席宏观分析师顾潇啸在“2017年基金服务万里行——建行·中证报‘金牛’基金系列巡讲”大连专场活动中表示，短期国内外市场尚存较大不确定性，配置以现金为王；四季度债市将迎来配置良机；长期可布局教育、人工智能等未来风口。

　　顾潇啸表示，近期周期性行情背后是经济基本面超预期。周期性行情难以持续。下一行情会在哪里出现，市场尚未出现一致预期。他认为金融去杠杆的必要条件已经具备，监管层去杠杆意图明确。受之影响2017年年底之前金融行业相关领域、相关业务将继续收缩。中小银行将受较大冲击。中小银行若此时仍存侥幸心理违规作业，将非常危险。

　　经济超预期推动周期性行情

　　2017年二季度GDP增速达到6.9%，创一年半反弹新高，而7月份的PMI也跳升至51.4的高位，超出市场预期。顾潇啸表示，经济基本面超预期是最近周期股行情重要动力之一。

　　今年上半年经济基本面表现超预期，得益于两个方面，主要是地产投资的反弹和工业品价格的企稳甚至回升。两方面表现均超过市场预期。最近的周期行情可理解为预期差的反应。

　　去年的地产调控收紧，今年3月各地又出台了限购限贷政策。可见国家调控“楼市”之决心。顾潇啸认为，这决心被市场认识之后，形成了对房地产投资较为悲观的预期。但上半年房地产开发投资却不降反升。根据国家统计局公布数据，上半年，全国房地产开发投资完成额为5.1万亿元，同比增长8.5%，增速较第一季度低0.6个百分点。其中，住宅开发投资额为3.4万亿，同比增长10.2%。

　　顾潇啸认为，房地产投资超预期反弹得益于库存去化速度加快。今年虽住宅销售增速下滑较为确定，但连续两年新开工低于销售，库存的去化程度比较充分，按过去一年销量水平计算的库销比已下降至0.8。去库存成效显著，促使房地产投资反弹。

　　工业品价格PPI超预期则对商品价格有着直接的正反馈作用。一季度，PPI同比上涨了7.4%，进入二季度PPI同比涨幅稍微回落，5月6月份同比仍上涨5.5%。

　　供给侧改革以及限制煤炭行业的进口，加速了相关板块去库存，使得今年上半年PPI超预期上涨，涨幅度即便在商品牛市也非常少见。PPI预期差传导到市场。商品价格最先反应，其次是股市，再次是债市。而国债收益率，信用债收益率受到影响后再次传导到股市里面的金融，比如说银行股和保险股，最后达到人民币汇率。这一套传导机制显现于最近商品、股、债、外汇等各类市场走势。最近有色金融商品和相应股票走高，国债收益率上行，最近人民币对美元出现显著幅度的升值。

　　顾潇啸表示，虽然上半年经济基本面超预期，但大概率本轮通胀已经到达拐点。随着商品价格见顶回落，PPI同比增速也从8%左右高位降至6%以下。由于年初以来食品价格大幅下跌，导致2月份以后CPI同比降至2%以下，无论从食品还是非食品价格来看本轮通胀都已经走到了拐点。四季度料经济下行压力增加，周期性行情难以持续到四季度。

　　金融行业规模扩张或减缓

　　顾潇啸认为金融行业去杠杆效应还将持续释放，受此影响金融行业部分领域扩张将减缓，中小银行超常规发展趋向终结。

　　近年来金融子行业快速扩张。2016年年底信托规模超过20万亿，同比增长24%，保险规模16万亿，同比增长24%，银行理财规模30万亿，同比增长28%，公私募基金34万亿，同比增速30%，券商资管18万亿，同比增长50%。

　　由于2017年表外理财被正式纳入MPA考核，假道同业逃避资本占用的游戏也结束了，资本充足率成为银行资产增长的硬约束，商业银行将面临增量缩表甚至存量缩表的考验。另一方面，从2016年初开始实体经济中的企业部门率先开始去杠杆，并带来了企业利润的改善，为金融去杠杆提供了基础，金融去杠杆可以加大力度推进。基于上述因素，顾潇啸认为，金融行业去杠杆监管意向非常明确。如果中小银行此时依然存在侥幸心理，这是非常危险的。

　　顾潇啸指出，从美国的经验来看，金融去杠杆的核心目标是降低金融部门负债率，由于金融部门负债率等于负债/GDP，要实现这一目标需降低金融部门债务扩张的速度，使得其与GDP名义增速大致接轨。去杠杆的短期目标是使得银行总资产增速降至10%的GDP名义增速附近，这样金融部门负债率就会不再增加。截至4月末中国银行业总资产已降至13%左右，按照目前的速度，大约还需要3-6个月时间降至10%左右。

　　而从日本、美国、欧洲先后处理金融行业危机的经验来看，美欧从金融危机中的复苏经历了银行倒闭、政府救助，利率下降，然后经济复苏的过程，但是日本迟迟不愿放开银行倒闭，也就错失了救助银行的时间，以致于利率下降都收效甚微。所以去杠杆的终极目标是放开银行破产，改变银行只会向地产放贷的行为。

　　他说，在过去几年，我国利率市场化大力推进，不仅取消了存贷款利率的上下限，还放开了大额存单、同业存单等多种融资工具，但结果是中小银行、中小保险的全面崛起，而这些中小金融机构的发展壮大依靠的并不是更有效的投资，而是高息举债，把金融资源投向高风险的房地产领域，制造了地产泡沫。因此，为了实现中国金融资源的有效配置，必须补上利率市场化的最后一个环节，亦即允许金融机构破产。

　　短期配置现金为王

　　顾潇啸认为，9月海内外尚存在一定程度不确定性，短期配置现金为王。四季度随着信贷扩张下行，债市配置价值上升。而随着我国经济转型，人工智能、教育等领域存长线机会。

　　虽在7月中旬的例行货币政策会议上，欧央行决定维持现行超宽松货币政策不变。但调查显示，市场普遍预期欧央行在9月的议息会议上就退出量化宽松作出决定，或者至少释放明确信号。顾潇啸认为，一旦欧央行决定退出量化宽松，对全球市场将产生巨大影响。他认为首当其冲是美国股市。欧洲经济衰落，来自于欧洲的资本源源不断

　　涌入美国股债市场。随着欧洲经济复苏，量化宽松结束，很可能出现资本从美国抽离返回欧洲。9月份需警惕美股大跌，而由于全球主要市场的联动效应越来越明显，也需提防风险溢出到A股。而分析认为最近的周期性行情料难以持续，下一波行情会出现在哪里？目前尚未形成一致预期。鉴于海内外均存在不确定性，短期配置，避险需为主要考虑，现金为王。

　　他认为，三、四季度信贷扩张大概率下行，这将引起经济下行压力增加。加之债券通将继续带来外部资金，四季度债市将迎来较好的配置机会。由于未来房贷信贷供给和信贷额度的收缩预期，以及对地方政府融资平台的限制，三、四季度信贷扩张下行的概率较大。债券通将为中国债市带来持续的外部资金。无风险的利率债，从目前主要经济体的10年期国债利率水平看，中国在3.6%，美国只有2.3%，欧元区0.4%，日本只有0.05%，所以相比较而言，中国的10年期国债最具有投资价值。而且和美国相比，其加息周期下长期国债利率不升反降，反映经济处于弱复苏状态。而当前中国经济通胀开始下行，而国债利率仍处过去几年的高位，源于金融机构去杠杆导致的被动抛售，其实意味着国债利率具备长期投资价值。

　　顾潇啸认为，长线考虑可布局教育和人工智能等未来风口。

　　目前一线城市教育资源相对集中，优质教育资源竞争激烈，加上中国文化推崇教育，中国父母重视教育，这些因素决定教育长期发展动力充足。“某些一线城市的优质小学入学率甚至低于哈佛、耶鲁等名校的本科入学率，小学入学竞争如此激烈，背后是教育、教辅行业的巨大发展机会。”他说。

　　另一个可长线布局的领域，顾潇啸认为是人工智能。他说智能产品已经对我们的生活产生了影响，未来还将对我们的生活产生更广泛更深入的影响。

　　他说，马云已经把无人超市落地了，无人驾驶汽车研制工作也在由各科技巨头推进。顾潇啸认为，人工智能将为成为第三波科技浪潮的关键词。第一波科技浪潮出现了微软、思科等软件巨头；第二波科技浪潮中，谷歌，脸书等互联网巨头崛起；第三波浪潮中掌握最现进人工智能技术的企业有望崛起。选择创新能力强，并有着良好商业化基础或者能力的公司布局是长线投资的好方向。

　　顾潇啸表示，从今年以来中国相关资产在全球的表现来看，表现好的资产主要可以归功于两大类，一是和消费有关，比如家电、家具、食品饮料、化妆品等；二是和服务业有关，比如社交、教育、互联网零售、快递、旅游度假、保险等，中国经济从工业投资向服务消费转型态势已经非常明显。服务和消费类资产是未来的希望所在。