广发基金刘玉：品味投资

　　■ 广发言 ｜ 以时间的名义

　　广发基金成长投资部基金经理 刘玉

　　贝多芬的《欢乐颂》（《第九交响曲》第四乐章）为了充分表达世界人民相亲相爱和平共处虔诚祈盼的思想感情，作曲家在这一章里突破交响曲的形式范围，在第二部分里采用了大合唱的形式，以德国诗人席勒的同名诗作为歌词，配以德国民歌十分近似的音乐主题，高唱“拥抱起来，万亿人民”昂扬热情的声浪在持续的高音区里涌动如潮，由快板转为急板，最后在辉煌团结的凯歌声中结束全曲。

　　艺术的表达，可以通过不同的形式把情绪持续推向高潮，投资也有相似之处。约翰邓普顿曾说过：“牛市在绝望中诞生，在怀疑中成长，在乐观中成熟，在兴奋中死亡。”一波行情或一只股票涨跌的演绎，也犹如一曲优美的乐章，是宏观环境的变化、行业的变化、个股的变化、参与人心态变化等因素叠加在一起的协奏曲。

　　如何挖掘形式背后的内涵？

　　能打动人心的音乐往往并不仅仅依赖于形式，背后的情感、故事、思想，或许是更核心的内涵。《第九交响曲》作为一首充满激情、光明和欢乐的合唱交响曲，却是贝多芬在长期经受精神和肉体的痛苦折磨中创作出来的，在悲苦深渊里，他却讴歌欢乐。背后的故事，让作品在艺术成就之外多了更深厚的意义。

　　在艺术创作工程中，从抽象的逻辑意义上来看，内容先于形式，因为艺术家总是先有了某种感情的叙事冲动和关于意象的思考，随后这些激情和思考再外化为物质的艺术表现形式。正如刘勰在《文心雕龙·知音》中说：“夫缀文者情动而辞发，观文者披文以入情，沿波讨源，虽幽必显。”这是一个由内而外、从心出发的过程。

　　投资也是如此，看似是一幅又一幅涨涨跌跌的股价走势图，背后是基本面、投资者情绪、资金流动等众多因素交织的结果。拉长时间维度来看，基本面因素才是决定股价走势的核心因素。投资的本质是赚上市公司业绩增长的钱，历史上有无数的案例证明，如果股价的上涨脱离了真实业绩增长，那么，上涨的时候也许光彩夺目，下跌时也会“自由落体运动”似的毫无支撑。

　　既然基本面反映股价的长期表现，那短期（相对短期）因素又是否需要考量？作为投资人，我们不可能完全忽视短期的股价表现，那么，我们该如何去把握基本面以外的因素呢？

　　首先，我们要将投资的全过程进行拆解，剥离出每一个影响因素。一个完整的交易过程中共有三大变量：投资人、资金、股票。投资人往往带有主观判断，资金的买卖行为是由投资人所决定，所以这两者难免会受到主观情绪的影响，而客观存在的影响因素则是股票的基本面。伴随着基本面的变化，投资人和资金以不同的形式将他们的主观情绪表达出来：资金充裕，投资人热情高涨，乐观的基本面就被表达得慷慨激昂；欠佳的基本面叠加投资者悲观情绪，股价往往会跌跌不休。以上的种种情况，最终都会在K线图中留下每一个阶段的痕迹。

　　就短期而言，股价难免受到投资人和资金因素的影响，基本面研究只占研究功课的1/3，如果忽视了其他两方面因素，就有可能造成我们的预期跟市场短期表现的背离。我们只有发现问题的本质，着手去解决，才能对股价的表现有更深入的理解。

　　如何解决短期股价和基本面的偏差？

　　结合前文提到的在投资过程中发现问题，努力解决问题尤为重要。那么，我们如何去做到这一点？个人认为，可以从以下四个维度去努力。

　　第一，选择擅长的方向。

　　在日常生活中，我们总是在自己偏主观的需要、兴趣和目的的指引下注意某些事物而忽略某些事物。而在投资中，我们也经常会关注自己擅长的板块，根据日常生活和学习朝着自己擅长的方向。例如，地产、家电、消费、医药等等板块都与生活息息相关，亦为大部分投资人更容易接受的方向。

　　第二，增加专业背景知识。

　　我们通过对行业空间、行业增速、行业壁垒、产业链地位、竞争优势、ROE、PE、PB、业绩增速等等的研究，试图勾勒企业较为本质的形态。但是面对完全一样的、客观的基本面数据，不同的投资人解读出来的结论可能却是完全相反，一方面是这些参与者拥有不同的投资经验和知识背景，另一方面在于市场或者行业处在不同阶段的主要矛盾是什么。正如被称为狮子座的黄道带的星座，在南美印第安人那里被看成一只俯视的大龙虾。因为南美印第安人的生存环境是海而不是狮子出没的森林。

　　第三，出现预期偏差后找出原因。

　　事实上，除了基本面，投资人对股价也是有所期待的，投资人的期待常常来源于他本人对行业和个股的认知，以及过去的投资经验。但是股价，不会因为投资人的期待而按照指定的步调运动，不管怎么接近基本面，都会由于参与者的情绪、认知、交易行为等因素与投资人的假设有所偏离，从而构成了基本面与股价走势之间的偏差。这种偏差可能很大，且可能会持续很长时间，但基本面并没有发生任何变化。

　　长期来看，基本面与股价的偏差会逐渐缩小，但短期产生的较大差异则可能是难以把握。当两者出现偏差的时候，投资者会出现三种想法：一是我的基本面研究出现偏差；二是我的认知出现偏差；三是还有其他因素决定着短期的股价走势。前两个因素对于众多聪明的投资者来说比较容易解决，加强专业性研究就可以减少这种偏差，最后一个因素往往是我们比较难把握的。

　　第四，换个方向寻找答案。

　　前面我们提到，除了基本面因素，投资过程还有两个重要的影响因素是投资人和资金。投资人，既然是人，就拥有人类的特点。正面的优点有责任感、善良、勤奋、勇敢，负面的有嫉妒、盲从、冲动、固执、自我限制等等，所有的这些特点都可能会影响到最终的买卖决策。投资人按照资金主体的类别又可以细分为个人投资者、公募、私募等等。投资人按照持股时间长短也可以分成长期投资者和交易型投资人。我们要从中寻找规律，按照资金的类型和特点对他们进行归类和划分。不过，投资人因冲动、盲从所产生的投资行为，是我们难以判断或者是无法量化的。

　　资金面因素分析的角度也很多，比如市场总体资金、边际资金、资金在各个行业之间的流动情况、在标的之间的流动情况等，众多繁杂的因素交织在一起，分析起来也不容易。

　　但最终我们对此就没有答案了吗？并非如此，虽然投资者众多，投资风格各异，但K线图和成交量是始终客观的，它客观地向我们呈现出一个结果，无论投资人是谁，是什么风格，有什么行为，相互之间如何博弈，我们都能知道最后的客观结果。通过分时图，我们可以知道每一时刻的所有投资人的行为结果；日线图可以告诉我们每一天投资人的行为结果，总之我们能够看到所有因素叠加在一起的结果，并从中寻找我们想要的答案。或许这只是众多方法之一，或许还有更多的办法，解决未知领域的问题是我们一生都要去追求的方向。

　　简而言之，投资收益来源于信息差、认知差、先发优势。要么你掌握了别人所没有获知的超额信息，要么对同一信息你的认知和理解更加深刻，终极目标就是你开拓了别人未关注的领域或者掌握了不一样的方法。

　　投资的关键是把握核心矛盾，保持自身进化

　　一个基金经理的研究功底、行业认知以及发现问题并解决问题的能力构筑了他自己独有的K线——净值曲线。世界在变化、时代在发生变化，我们周围的一切都在不停的发生变化，基金经理的认知也要随之发生进化。

　　时代的乐章成全了擅长特定主题的演奏者，互联网时代成就了一批深耕TMT的基金经理，大消费时代成就了一批精研消费医药的基金经理，制造业时代成就了擅长制造业的基金经理，那么，要想在不同的时代都立于不败之地，或者不被市场抛弃，就是要跟上时代的变化，学习各个行业的专业知识，扩展专业领域范围，不断突破自己的认知，并不断进化自己。对投资人而言，关键是要抓住每一个阶段的核心矛盾。市场在每个阶段的影响因素都很多，找到那个最核心的影响因素，就能事半功倍。如果对核心矛盾的判断出错，就会在错误的道路上越走越远。

　　每一条净值曲线背后，都是基金经理价值观、人生观的折射，是投资人不断叩问自身，穿越光阴的过程。作为投资人，我们只有持续学习进化，才能更好的理解并把握市场的节奏，从而努力勾勒出稳健向上的净值曲线。

　　基金经理简介：刘玉，中国人民大学经济学硕士，14年证券从业经历，其中有6年研究经验，8年投资管理经验，现任广发基金成长投资部基金经理，管理广发新兴成长、广发新动力等产品。

　　（风险提示：文章涉及的观点和判断仅代表投资经理个人的看法。本文仅用于沟通交流之目的，不构成任何投资建议。投资有风险，入市须谨慎。）

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