流动性充裕提振债市 信用债走势分化

　　上周央行降准落地，向市场释放约7000亿元流动性，同时跨季结束，市场流动性充裕，各期限SHIBOR以及R007、DR007加权均价均出现较为明显的下行。截至7月6日，R007、DR007分别相比6月29日下滑106BP和56BP，分别至2.53%和2.45%，表明央行虽然上周实现资金净回笼，但降准依然给银行间货币市场带来宽松氛围。

　　SHIBOR也表现出同样的下行态势，7月第一周，不同期限SHIBOR利率均有一定程度下滑。相比6月29日，截至7月6日，1周、1月和3月SHIBOR利率分别下降27.4BP、58.5BP和41.5BP来到2.59%、3.45%和3.74%。同样，流动性相对宽松也强化了利率债市场信心。1年期和10年期国债利率均有所下滑，截至7月6日，分别至3.02%和3.53%。

　　信用债市场中，上周永泰能源的15亿元短融出现违约。目前，永泰能源存续债券20只，合计金额211.5亿元，未来一年内到期的公开债务也超过100亿。

　　分析人士认为，永泰能源是主营煤炭和电力的民企，违约时主体评级AA+，目前尚有存续债券211.5亿元。近几年煤炭行业盈利性较好，永泰盈利和资产质量尚可，但与今年以来新增违约主体类似，永泰也有着民企、非贷款债务到期量大、依靠债务资金激进扩张等特性。

　　从上周债市的表现来看，信用债出现了明显的分化，AAA级企业债收益率平均下行16BP，AA级企业债收益率平均下行14BP，城投债收益率平均下行15BP。但高收益债的15鲁焦01上周大幅下跌，说明在信用违约风险不断释放的过程中，信用债市场已经出现变化，从之前的全面冻结走向逐渐分化。

　　海通证券认为，上周短久期和高等级收益率信用债下行幅度明显较大，意味着信用债风险偏好仍低。展望三季度，海通证券认为，对于高收益债的投资依旧需要谨慎，因为考虑回售以后的AA及以下信用债到期量较大，而且在严监管基调下债务违约风险仍高。但是另一方面，随着信用风险的逐步释放，以及债转股等的推进，加上货币利率的大幅下降，AA+以上优质信用债的投资机会将逐步体现。

　　海通证券进一步分析认为，未来债券牛市将步入新的阶段，一方面利率债将继续陡峭化，短端利率趋降，从而打开长端利率的下行空间。另一方面，随着信用违约风险不断释放，市场将会发现这些违约企业的特性，高收益债市场或会继续冰封，但反过来会凸显优质企业的投资价值，信用债市场也将从冻结状态逐步进入分化投资的时代，AA+以上优质信用债的投资机会将逐步体现。

　　中信证券固收团队认为，三季度很有可能会有一些标志性的事件，意味着信用债市场的最后一跌和介入的机会。信用债资质改善行情的启动与结束，会有较长的时间窗口，所以没有一定的必要做左侧交易，只需静观其变，等待右侧机会。

　　资金面方面，7月2日至7月6日，央行公开市场操作对冲当周逆回购到期，实现资金净回笼。7月2日至6日，央行仅在7月4日以逆回购形式投放100亿元，而全周有5100亿元逆回购到期量，实际净回笼5000亿元。预计7月7日至7月13日将有至少1200亿元资金到期。

　　光大证券宏观研究团队认为，防范金融风险的工作将会继续稳步推进，预期不会有“大水漫灌”的货币放松政策，但是在当前金融信用风险上升阶段，“把握好监管工作节奏和力度”有可能进一步落实，有助于消除市场恐慌情绪。可以预期，中国的宏观政策调整将更为精细化。

　　（数据支持：光大证券宏观研究团队、中信证券固收研究团队 ）