中资美元债面临压力测试 机构谨慎乐观

　　近日，港股某内房股剧烈调整，引起市场对2019年中资地产美元债违约风险的担忧。有卖方分析表示，中资美元债未来或将面临到期与违约的双重压力测试。对于这一品种在2019年的表现，部分买方尽管态度谨慎，但仍偏向乐观。

　　面临压力测试

　　申万宏源证券统计指出，受近两年美元债扩容放量影响，2019年至2021年大量无评级、高收益中资美元债到期。按照到期日统计，2018年至2021年到期量分别为807亿美元、1251亿美元、1356亿美元及1377亿美元，考虑回售条款、赎回条款，对应时间的到期量分别为807亿美元、1637亿美元、1678亿美元及1450亿美元。中资美元债平均期限为4.86年，其中能源类债券、证金债、公用债券等平均期限在8年以上，金融、城投、地产的期限较短，平均期限分别为3.34年、3.66年及4.61年。从2019年到期量结构看，金融、地产、城投等到期量最大，分别到期486亿美元、390亿美元及136亿美元，其中地产高收益类到期量最大（190亿美元）。

　　申万宏源证券分析，一方面2019年无评级及高收益中资美元债大量到期，客观上增加了再融资及违约压力，特别是高收益为主的地产板块；另一方面从主体违约考虑，2018年也是中资美元债违约大年。

　　招商证券统计指出，2017年全年发行规模创下2221亿美元的历史新高之后，2018年受Libor抬高、全球流动性收缩、外债管理政策收紧等因素影响发行量明显萎缩。未来4年中资美元债将迎来到期高峰，但无论从3.05万亿美元的外储规模，还是从3872亿美元非金融企业外汇存款等维度来看，这一压力可能仍可控。

　　申万宏源证券认为，2019年违约压力确实存在上行可能，“排雷”除了关注2018年违约主体典型的问题指标，如短期有息负债占比，货币/短期有息负债，前期投资净流出/经营净流入等，核心风险转向盈利下行，需警惕行业下行且本身盈利较弱、短期偿债压力凸显的中小主体。

　　机构偏乐观

　　尽管存在一定压力测试，但部分买方机构仍然对于中资美元债2019年表示乐观态度。

　　融通中国概念债券QDII基金经理成涛近期表示：“展望2019年，更加看好中资美元债市场的投资价值。”成涛分析，首先，中资美元债的估值水平已经处在历史低位，特别是美元高收益债板块，收益率已经大幅优于相同资质的境内人民币信用债。其次，随着境内货币环境由紧转松，以及支持民企融资的政策逐渐见效，中资企业的流动性情况将逐渐好转，再融资压力也会显著好转，中资美元债市场的“供给冲击”将逐渐下降。最后，从历史数据来看，无论是中资美元债市场还是历史更长的美国本土信用债市场，都从未出现过连续两年负回报的情形，在经历了痛苦的2018年后，投资者有理由对2019年更加乐观。

　　成涛同时提示，“对市场乐观并不意味着市场会一帆风顺。”事实上，成涛比较看空美国本土的金融资产，而美国金融资产价格的大幅调整完全有可能阶段性冲击中资美元债市场的风险情绪，造成价格波动。一方面，美国财政刺激效应的峰值已经过去，企业盈利增速的顶部已经出现，而地缘政治带来的不确定性却在逐渐上升，一些领先的调查指标显示美国企业投资意愿明显下降，美国经济将显著承压；另一方面，随着美联储2018年的快速加息和缩表，美国的金融条件已经大幅收紧，非金融企业杠杆水平却已创下历史新高，偿债压力上行叠加盈利增速下行将使得企业的资产负债表快速恶化，股票和信用债的调整恐怕难以避免。

　　鹏华全球高收益债QDII在2018年四季报中指出，经历了2018年之后，中资美元债较高的收益率提供了很好的安全垫，即使市场价格有所波动也能被票息所吸收。而且2019年美联储的加息路径仍存在变数，随着美国经济增长动能转弱，加息的次数可能从美联储最早预计的三次减少至两次甚至更少，本身就利好中资美元债。

　　广发亚太中高收益债券QDII也指出，2019年对中资美元债较为乐观，在美联储放缓加息的过程中其他亚洲新兴市场国家的高收益债券预计也有较好的投资机会。短期内转过新年，中资美元债券发行量预计将上升，对价格形成压力，但中期仍是较好的投资品种。