风格仍偏谨慎 固收投资可适度积极

　　公募基金2017年四季度报告已全部披露完毕，本期专栏将分析债券型基金四季度的投资组合结构，具体包括基金的杠杆率、资产配置、券种分布、重仓债券的评级及久期等情况，通过投资组合的趋势变化，以供投资者在配置债券型基金策略方面提供参考。

　　以资产总值/资产净值的方式分析债基市场整体的杠杆率情况，据金牛理财网统计，截至2017年四季度末，债券型基金的杠杆率为112.79%，较三季度末小幅提升0.45个百分点；从年度数据来看，较2016年、2015年末分别下降了0.82和12.55个百分点，居于历史相对低点。

　　资产配置方面，债基2017年四季度末的股票、债券占资产净值比重分别为1.11%、92.97%，较三季度末分别环比降低0.15和2.88个百分点，而现金占比则由7.77%环比提高至11.38%，体现出债券型基金操作偏保守，比较看重年末基金的流动性诉求。从普通债券型（二级）基金[分类参照《中证金牛基金分类体系（2017年版）》，下同]的股票仓位来看，四季度末的股票市值占资产净值比重为11.89%，较三季度末的高位下滑0.33个百分点，但较2016年末大幅提高2.08个百分点，说明基金对权益市场的看好程度有所提高。

　　四季度末债券型基金持有的利率债（国债、金融债、央行票据、同业存单）占债券投资市值比重为44.84%，较三季度末上升4.22个百分点，较2016年底上升14.85个百分点；信用债（企业债、短期融资券、中期票据、资产支持证券）的比重为52.84%，环比和同比分别下降3.96、13.33个百分点。市场普遍认为，目前国债10年期利率已处于历史高位，再度上行的空间有限，而经济下行环境下信用违约风险将继续放大，对信用债未来的投资将更加侧重风险考量。

　　债券型基金的二级分类中，参与可转债投资的主要有可转混合债基金、普通债券型（一级）基金和普通债券型（二级）基金，上述基金在四季度末持有的可转债占债券投资市值的平均比例为13.03%，较三季度末和去年年底分别提升0.96和2.66个百分点。可转换债券是攻守兼备的投资标的，由于嵌入了看涨期权，因此具备普通债券所不具有的高风险收益特征。监管层在去年频出政策鼓励上市公司发行可转债，尤其是在再融资新规、减持新规和信用打新制度之后，可转债快速扩容，兼之权益市场回暖，投资契约符合条件的债券型基金也适时把握机会，积极参与可转债投资。

　　此外，我们也统计了重仓券的久期变化情况。2017年四季度末重仓券的久期平均值为1.3年，该值在前三个报告期分别为2.4、2.2和1.9年，重仓券久期的一再缩短，进一步反映基金在债券投资中较低的风险偏好。

　　信用评级方面，截至2017年四季度末，债基重仓信用债中评级为AA+及以上的市值比例为78.52%，环比提升1.07个百分点，较2016年同比提升3.74个百分点。从2016年下半年开始，基金对高评级券的偏好呈稳步上升态势。鉴于供给侧改革、环保限产等调控措施延续，行业集中度将继续提升，“马太效应”加剧，市场或继续青睐行业龙头与高评级个券。

　　从债券型基金的投资组合情况综合来看，基金对未来债券市场的态度仍偏谨慎。在金融去杠杆、严监管的大环境下，债券型基金的杠杆率仍处于历史低位；券种偏好方面，债基正由信用债逐步偏向风险更低、流动性更好的利率债；根据重仓券的特征来估算，基金倾向选择高评级、短久期的品种。此外，我们发现债基的“股性”有所加强，相比2016年，偏债品种对股市的配置力度提高，契约符合条件的债基加仓可转债的趋势佐证了“股强债弱”的一致预期。

　　据此，建议投资者在未来债券型基金的投资逻辑上，可依据自身风险偏好，重点关注收益、风险及调整后收益综合表现优秀的偏债品种；纯债基金方面，选择风控能力强、持仓高评级、短久期的品种；此外，债券型基金的流动性风险也需要留意，规避规模小、稳定性差，或持有人结构“一家独大”的品种。