交换债迎来爆发式增长 成大股东减持利器

　　据财新报道，可交换债一方面成为大股东减持利器，另一方面也拓宽了发行人低息融资路径，加上其条款的灵活可定制性，可交换债迎来爆发式增长。

　　据Wind数据统计，自2013年首只私募可交债发行至2016年12月31日，私募EB共发行90只，发行面额超过887亿元，2015年及2016年规模分别环比上涨707%、202%。但和中国债券市场60万亿元的规模相比，可交换债市场规模并不大。

　　随着监管部门逐渐收紧政策，资产荒愈发严重，在这样的背景下，私募EB迅速崛起。

　　私募EB是以非公开方式发行的可交换债券（Exchangeable Bond/EB）。可交换债券是指上市公司股东发行的、在一定期限内依据约定条件可以交换成该股东所持有的上市公司股票的公司债券。

　　可交换债券实质上是内嵌买入期权的含权债券，与一般债券的本质区别体现在内含换股条款。若投资者选择换股，则发行人可完成股票减持；若投资者选择回售，或发行人选择赎回，则发行人完成了低息融资。

　　私募EB之所以备受追捧，一方面它对发行人无评级要求，且能让股东“悄无声息”地减持股票，另一方面，对投资者而言，业内人士认为，投资私募EB不仅可以获得稳定的利息收益，还能够得到价格远低于可转债和公募EB的换股权，这恰恰是固收投资者获得超额收益的有限手段之一。

　　可转债与可交换债券兼具债性和股性。

　　对发行者来说：较低的票面利率降低了融资成本，同时含有的股票期权可有效降低还本压力；特别是对于可交换债券来说，转股交换的是非本公司股票，通过有效减持股票可以盘活存量资产。

　　对投资者来说：投资可交换债与可转债风险较小，股市行情不好时，可以放弃转股权利，以债券价值作为支撑，保证本金和一定的利息收入；当股市行情好转时，满足条件可以转股，将债券转换为股票，获得较高收益。

　　转债的理论价值可近似看做普通欧式看涨期权价值与单纯的债券未来现金流量现值之和，将其与市场价格比较后，可以得出如下结论：国贸转债、九州转债、广汽转债、海印转债、歌尔转债、顺昌转债、汽模转债、洪涛转债、以岭EB、皖新EB 被明显的低估；格力转债、航信转债、电气转债、蓝标转债、辉丰转债、天集EB、清控EB、国盛EB、国资EB、凤凰EB 则被高估。

　　转债的特性使得其在资本市场的应用多样变化，今年以来深受发行人喜爱， 表现为私募发行可交换债发行速度明显提升。发行人可以通过低价定增+高换股价减持套利、变相减持套现、获得低息融资、可交换债+可转债套利等多种方式逐利资本市场。（文章综合财新，实战财经公众号，国元证券报告等）