招商证券:“推荐”鹏鼎控股

　　研究报告内容摘要：

　　鹏鼎是全球PCB龙头，通过在苹果体系内外扩品类提份额并结合自动化改造降本增效，获得持续成长。我们首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级，目标价56元。

　　全球PCB龙头，领先完成大陆化布局和管理体系建设。鹏鼎2007-2018年营收复合增速22%，2017年成为全球产值最大的PCB企业，2018年营收258亿人民币，其中FPC占比约为72%，HDI(SLP)及多层板约为28%，以手机为主的通讯用板占比79%，消费电子用板占比21%，苹果营收占比70%为其第一大客户。公司相比其他台资更早完成产线大陆化，且内部培养了一批大陆本土核心骨干，构建了分享式的企业文化和良性循环的激励制度。

　　FPC：卡位苹果并向外延伸，扩品类提份额助力成长。全球FPC市场18年规模约为128亿美金，60%以上需求来自苹果，鹏鼎约占苹果FPC 25%份额，通过不断扩张iPhone料号如Dock+MPI/LCP天线、屏幕、光学等，并参与非手机终端如iPad/Watch/Airpods等获得成长，随着占苹果40%以上份额的日企逐步退出，鹏鼎靠品质和稳定扩张持续获得增量份额。展望未来，iPhone 11销售好于预期，将带来公司Q4业绩超越悲观预期，且减少后期去库存压力，叠加iPhone SE2等新品带动，公司20年上半年淡季稼动率望明显好于19年同期，而下半年FPCASP更高的5G大改版iPhone将进一步推升业绩快速成长，持续旺销的苹果可穿戴设备亦带来业绩弹性。在苹果体系外，公司亦持续布局华为、亚马逊、谷歌等客户，且向赛道更长的汽车市场扩张。

　　类载板SLP：完成新技术卡位，静待市场放量。SLP有利于提高集成度、节省空间，有望在5G时代成为中高端移动设备主板的主流方案。苹果自iPhoneX开始全面导入SLP成为最主要客户，鹏鼎当前占苹果20%份额居第三，且望凭借良效率优势持续提升份额。展望2020年，iPhone 5G版SLP面积有望变大且集成度更高，望带来ASP提升叠加备货量增长，将推动公司SLP业务成长。而未来，安卓阵营如三星、华为等的跟进，将进一步打开行业空间。

　　引领行业自动化，中长期望大幅摆脱人工依赖。产线自动化改造是公司当前挖掘成长潜力的主要举措：1）2018年开始总人数呈下降趋势，员工结构从手工操作占较大比例的三角型分布转向智能管理属性更强的梯形分布；2）从局部试验到整线推广普及，上下料、钻孔、打码、烘烤、AOI检测等工序均有优化，对利润率的提升短期已有体现；3）打造自动化标杆工厂，建立了内部提案和竞赛制度，同时对中长期的人员压缩规模有明确规划；

　　投资建议。我们看好鹏鼎因应时局、求新求变，在苹果体系内外扩品类提份额驱动成长，长期有望把握可穿戴、汽车等增量市场，并结合自动化降本增效的长线逻辑。我们预测公司19-21年营收为269/330/374亿，归母净利润为29.7/36.9/43.2亿，对应EPS为1.29/1.60/1.87元，对应当前股价PE为36/29/25倍。公司未来盈利还有超预期空间，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级，目标价56元。

　　风险提示：大客户创新低于预期、5G进展低于预期、自动化改革低于预期。