中信证券:建议“买入”格力电器

　　研究报告内容摘要：

　　核心观点

　　公司是家用空调+中央空调双料龙头，产业链上下游高度一体化以及品牌溢价等优势显著。公司空调业务长期成长性较大、中期行业格局难变，短期让利加大库存可控，同时股权转让落地在即有望开启产业赋能并且改善长期估值担忧，维持“买入”评级，继续推荐。

　　▍概述：全球空调龙头，多元化关键机遇期。公司是全球空调龙头，在董明珠女士等核心管理层的带领下，在2009~2018年的10年间仅凭借空调主业，收入增长近5倍，净利润增长近9倍，创造了业绩长牛的“神话”。站在当前时点，分别从短期的库存周期和股权转让事项、中期的格局变化以及长期的空调稳态空间和多元化拓展等角度综合判断，我们认为公司仍具备较高投资价值。以下我们将按短、中、长期展开分析。

　　▍短期：价格积极性提升渠道风险可控，股权转让落地在即。年初以来，空调行业一直处于被动补库存周期当中，叠加7~8月期间旺季零售景气度不高，渠道库存的绝对水平仍处于较高水位，但相对水平仍有一定宽裕，如格力渠道库存预计在3~4个月水平，整体风险仍然可控，并且新冷年让利力度加大，性价比提升，短期无忧。同时，股权转让落地在即，意向投资机构有望对公司实现产业赋能，在经营战略、多元化拓展、分红策略等多方面出现良性转变，进一步提升公司产业竞争力。

　　▍中期：寡头格局难变，空调销量预计未来3年暂不会触顶。新兴厂商如奥克斯、小米借力线上渠道+性价比等差异化定位切入市场，针对龙头薄弱环节集中发力实现崛起。但中期来看，我们认为新兴厂商对龙头冲击有限，主要由于：1、供给端，产业链一体化带来的核心零部件的优先供应权和制造成本优势；2、需求端，龙头品牌粘性较强，产品+售后+渠道体系中期难以被颠覆；3、行业龙头也有望积极跟进。同时，根据测算，我们预计，未来3年空调内销量暂不会触顶，仍有小幅提升空间。

　　▍长期：空调长期空间仍大，静观多元化成长。结合长期存量更新+地产新增贡献，预计长期稳态内销量约为1.2~1.3亿台，对应约20~30%增量空间，成长空间仍大。同时随着晶弘冰箱的并表+冰洗产能加速布局，格力开始全面发力冰箱、洗衣机、电饭煲等品类，预计投入规模约100亿，若假设多元化品类达到二线龙头水平，则对应收入增量约200~300亿规模，即对应增速约+10~15%。在股权转让落地后，叠加投资机构的产业赋能，有望实现在更多领域，如空调芯片、智能装备等取得更多进展或突破。

　　▍风险因素：2020新冷年终端零售不及预期；渠道库存压力加大，出现“休克式”等硬着陆疗法；差异化竞争策略导致价差继续拉大。

　　▍投资建议：维持公司2019-21年EPS预测4.81/5.34/5.86元，当前股价对应PE为12/10/9倍。公司是家用空调+中央空调双料龙头，产业链上下游高度一体化以及品牌溢价显著优势。结合空调行业仍将稳健增长、格局中期难变、渠道库存风险可控、股权转让落地有望实现赋能等，维持“买入”评级，继续推荐。