中信证券-新能源汽车行业深度报告

　　研究报告内容摘要：

　　投资要点

　　2021  年新能源汽车补贴政策全面退出，届时行业是否还能盈利？目前新能源汽车的补贴政策主要包括：1）财政补贴（国家、地方两部分）；2）税费减免（购置税、车船使用税减免）；3）路权和运营补贴（不限行、新能源公交运营补贴）等。我们测算，预计2014/15/16/17  年国家财政补贴达到125  亿/585  亿/724  亿/510  亿元。同时，我们测算2017  年新能源汽车从整车到锂电四大材料的毛利合计接近600  亿元。因此，本篇报告我们将通过产业链模型的定量测算来讨论，2021  年在政府补贴完全退出后，行业如何才能实现可持续发展。

　　2021  年补贴完全退出后，新能源汽车实现盈利的核心是降本、升级。我们通过模型测算，假设2021  年新能源汽车的销量、产品结构和2017  年完全一样，财政补贴（国补、地补）完全退出的情况下，行业实现可持续盈利的核心是降成本、以及产品性能提升：1）电池成本相比2017  年下降45%，年均降幅15%；2）电机电控成本下降15%，年均降幅5%；3）非三电系统零部件成本下降5%，年均降幅2%；4）考虑产品性能提升，以及全生命周期成本，实现终端支付价格增加。

　　新能源乘用车最值得期待，降本、升级、放量三个维度。情景假设一：1）2021  年新能源乘用车销量、产品结构与2017  年保持一样；2）单车带电度数提高25%-40%，单车售价提高2  万；3）补贴完全退出、实现电池（-45%）、电机电控（-15%）、其他零部件（-5%）的成本下降；预计行业毛利57  亿元（2017  年：145  亿元）。情景假设二：2021年新能源乘用车销量达到220  万辆（2017  年：56  万辆），其他假设和情景一相同，预计毛利226  亿元（2017  年：145  亿元）。情景假设三：2021  年新能源乘用车销量达到220万辆，同时产品结构升级（A  级车、插电混等占比提升），预计毛利有望超500  亿元（2017年：145  亿元）。

　　新能源客车回归合理盈利，新能源专用车需要好产品。考虑新能源公交具有类公共事业特性，以及全生命周期使用成本优势，2021  年在补贴完全退出的情况下，如果：1）单车售价提高12  万元；2）电池（-45%）、电机电控（-15%）、其他零部件（-5%）的成本下降；3）销量、产品结构和2017  年一样；预计新能源客车行业2021  年毛利113  亿元（2017  年：152  亿元），回归合理盈利。对于新能源专用车，即便：1）单车售价提高2万；2）电池（-45%）、电机电控（-15%）、其他零部件（-5%）的成本下降；3）销量、产品结构和2017  年一样；预计新能源专用车2021  年毛亏4  亿元（2017  年：毛利48亿元），需要好产品进行升级。

　　风险因素：新能源汽车销量不达预期；终端价格竞争加剧；成本降幅不达预期。

　　投资策略：新能源汽车从2018  年开始进入“产品元年”，长期看，预计占乘用车比例将从3%提升至30%；而且即便在2021  年补贴完全退出的情况下，依托电池等核心成本的下降、产品性能和结构升级带来的终端提价，行业依然能实现可持续的盈利发展，尤其在新能源乘用车领域。建议重点关注在全球对比视角下，产业链各环节的优质龙头，如：乘用车（上汽集团、比亚迪、吉利汽车）、资源（华友钴业、洛阳钼业）、零部件（宁德时代、华域汽车、银轮股份、三花智控、创新股份、汇川技术）、设备（先导智能）。