万博新经济研究院院长滕泰：A股走出“政策市”
编者按：
自1990年沪深交易所开业至今，中国资本市场已经步入第三十个年头。三十年来，中国资本市场从无到有、从小到大，在改革与开放的双重动能下破浪前行，成为全球第二大股票市场和债券市场。
2020年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，也是全球经济遭遇新冠肺炎疫情严峻考验之年。“三十而立”的中国资本市场如何在中国经济疫后复苏中发挥作用？过去经历过的挫折、走过的弯路，对市场未来发展提供哪些启示？改革开放不止步，而立之年再出发，未来的道路又该怎么走？
为了探寻答案，中国网财经推出“三十而立·再出发——中国资本市场三十周年特别报道”，专访资本市场三十年改革发展的亲历者和推动者，为新时代资本市场健康发展建言献策。
老股民在谈起A股历史时，总会提到一个词——“政策市”，意指政策左右股指涨跌。这一现象在上世纪90年代较为明显。当时资本市场处于幼年期，各方参与者也不成熟，监管部门难免“过于呵护”。
此后三十年间，《证券法》持续修订完善，资本市场法治愈加健全；股权分置改革使A股步入“全流通”，注册制试点终结“炒壳”，市场化程度不断提高；QFII、沪港通、深港通……资本市场双向开放持续推进，加速与国际接轨。“政策市”的特征越来越淡化。
万博新经济研究院院长滕泰在接受中国网财经专访时表示，中国资本市场成长到今天，已经是一个相对比较成熟的市场。交易所、券商、审计师、会计律师事务所等市场主体和中介机构逐步建立健全、成熟壮大，政策直接干预市场的必要性越来越低；监管部门也明确了“建制度、不干预、零容忍”，回归监管本位。
“这个时候中国资本市场再用‘政策市’来管理已经不是很必要了。”滕泰称。
三十年成长，走出“政策市”
何为“政策市”？如果只是政策出台后对股市造成某种程度影响的话，尚不足以称之为“政策市”。
滕泰表示，政策本身就是一个影响资本市场运行的重要因素，即便在发达国家的成熟市场也不例外。是否具备“政策市”特征，关键在于是政府部门以行政手段直接干预股市，还是以市场化的方式参与。
“如果是政府部门以人为制造牛市为目标，或是认为市场有‘泡沫’直接喊话、出手打压，这叫‘政策市’。”滕泰称，“但如果是运用货币政策、财政政策等进行宏观调控，或是推动法治建设和制度创新，提高市场透明度，培育市场主体，进而对股市涨跌产生影响的话，这种情况是合理的，是不违背市场规律的。任何国家都会如此。”
滕泰表示，“政策市”现象在上世纪90年代比较明显，在某种程度上也是这个阶段的必然产物。
在我国资本市场诞生初期，由于市场不成熟，法治不健全，投资者缺乏风险意识和专业知识，出现了一系列在今天看来“不可思议”事件：深圳“8.10”事件、“327”国债期货事件等等。一些事件不只影响到股指走势，甚至关系到证券市场的存续和社会稳定。
“在市场主体发育不完善时，政府多管，从某种程度也体现了一种‘呵护’。” 滕泰称，“但有时就容易管过界，变成政府说了算，而不是市场说了算。”
如今的中国资本市场，与诞生初期已不可同日而语。滕泰表示，过去三十年中，一系列重要改革举措使资本市场沿着法治化、市场化、国际化的轨迹不断成长：
1998年《证券法》出台，中国资本市场法治建设有了跨越式进步，对市场从不规范走向规范具有重大意义。一些坐庄、操纵市场等违法行为，在有了《证券法》之后得到纠正和改善。
2005年，具有里“程碑式”意义的股权分置改革启动，中国资本市场告别了法人股、国有股不能流通的“瘸腿”走路阶段，成为一个全流通的市场。
同年，肩负着证券承销、交易、并购、产品创新等重要任务的市场中介机构——券商开启行业“洗牌”。一些违法违规、经营不善的券商主体退出市场；更多竞争力强劲的券商机构在兼并重组中崛起，并迅速发展壮大。
此后数年，创业板、新三板相继开板，满足不同发展阶段、不同类型市场主体融资需求的多层次资本市场框架逐渐确立。
2019年、2020年，科创板注册制、创业板注册制相继实施，中国资本市场在发行上市方面朝着市场化又迈进一步。
经过三十年发展，市场化观念已深入人心，“使市场在资源配置中起决定性作用”成为既定发展战略和全社会共识。证券监管部门也真正找到了自身定位——“建制度、不干预、零容忍”，坚持市场中性，回归监管本位。
多年来，中国资本市场国际化程度越来越高。90年代推出B股、2002年QFII机制启动、2014年沪港通启动、2016年深港通开通……资本市场双向开放的力度和范围不断增加。
“这些年，我们看到了一个行政干预越来越少、市场化程度越来越高、市场主体持续发展壮大、国际化水平不断提升的资本市场。”滕泰表示。
“中国资本市场成长到今天已是一个比较成熟的市场。”滕泰称，“这个时候用‘政策市’来管理已经不是很必要了”
不以“牛”“熊”论英雄
在中国资本市场三十年历程中，出现过多轮牛市和熊市，总体上看“牛短熊长”。这成为不少股民诟病中国资本市场不成熟、不健康的依据。
什么样的市场才是一个健康的资本市场？牛市或熊市是判断标准吗？
滕泰表示，不能完全以牛、熊来判断资本市场是否成功，但也不能完全否定牛熊市的指征意义。“市场是牛是熊不是最重要的，但长期熊市肯定是不健康的，它必须得正确客观的反映中国经济增长的成果。”滕泰称。
改革开放以来，我国经济社会发展取得了举世瞩目的成就。中国经济总量跃居世界第二，综合国力和国际影响力实现历史性跨越；对世界经济增长的贡献率超过30%，日益成为世界经济增长的动力之源、稳定之锚。
滕泰表示，资本市场为中国经济增长做出了重要贡献。首先在融资功能方面，无论是国有企业还是民营企业，都可以通过上市融得发展资金。中国的上市公司已经成为中国经济的支柱力量，每个行业具备一定规模的企业基本都已实现上市。
其次，资本市场推动了中国股份制改革以及上市公司法人治理结构的改善，对于推动国企改革也发挥了至关重要的作用。曾经比较原始状态的创业企业，通过上市实现了治理结构的完善，也建立了更好的股权激励机制，引进了更多人才。
第三是投资功能。“1998年以前没有规范的证券投资基金，主要个人散户为主。1998年以后开始有公募基金，后来又有保险公司、社保等等入市。通过30年发展，通过机构入市、以公募基金方式入市的投资者，获取了不错的投资回报。”滕泰称，“但是资本市场的投资功能也有不足，就是很多个人投资者可能并没有取得预期收益。从指数的涨幅来，没有真正反映中国经济这30年增长的巨大成果。”
“如果一个资本市场，在国家经济如此高速发展的30年，多数投资者是赔钱的，或者指数没有客观地反映经济增长成果，那也不行。”滕泰称，“这是多方面原因造成的，目前这种状况在逐渐改变。”
“在对待牛熊市的态度上，监管部门容易从一个极端走向另一个极端。以前是‘牛市情结’，认为只有牛市才能反映资本市场建设成果。2015年‘杠杆牛’破裂以后，有些人开始怕牛市，牛市涨上去以后，万一再崩了怎么办？我觉得这个思维也是错误的。不能在旱天的时候防涝。”滕泰称。
“我们不能天天干预去刺激牛市，也不能光喜欢熊市，一涨就去打压、就害怕，一跌就心里踏实，这也是错误的。”滕泰表示，“所以说不能以牛熊来判断资本市场的是否健康，但是长期熊市肯定不健康。健康牛、慢牛、能够反映中国经济增长成果的牛市，才是真正健康的资本市场。”
怎样才能让股市走势真实反映中国经济增长成果？滕泰认为，应该继续推进市场的法治化、市场化、国际化。“其中法治化是最重要的。市场化与法治化相辅相成。让市场来发挥主导性作用，减少行政干预，培养足够的市场主体。再通过国际化提高开放水平和透明度，推动法治化和和市场化进程。”
成为疫后复苏的“稳定器”
2020年，突如其来的新冠肺炎疫情带来前所未有的冲击，全球经济陷入二战以来的最严重的衰退。中国统筹推进疫情防控和经济社会发展工作，通过全国上下共同努力，在全球主要经济体中率先复苏，前三季度经济增长由负转正。
但是当前境外疫情形势仍然比较严峻，国际环境不稳定、不确定性仍然客观存在，国内有效需求仍然不足，地区、行业、企业的恢复还不均衡。经济持续向好的基础还需要进一步巩固，需要各方共同发力。
在中国经济疫后复苏中，资本市场发挥什么作用？
滕泰表示，资本市场发挥着经济“稳定器”的作用。这一点在上半年已经有所体现。年初疫情防控形势最为严峻的时候，中国资本市场经受住了考验。“中国股市除了春节后开市首日跌了一下，之后很快就恢复性上涨，到目前来看比较稳定。同时，监管部门应对也比较得体，没有出现不稳定或者是不理性的状况。”
滕泰认为，在疫情冲击下，中国的股市保持稳定，没有出现大幅下跌，还出现合理上涨，目前来看行情越来越活跃，下半年继续看好。这进一步说明了中国资本市场已经成长为一个相对比较成熟的市场。
此外他表示，资本市场的融资功能在疫情期间乃至现在，没有受到什么影响或者变化。“科创板上市的速度还在加快，越来越多的创新企业正在通过资本市场获得他们必要的融资。那么投资者的话，尤其是机构投资者，通过购买公募基金的投资者，在上半年都取得了丰厚的投资回报。”
滕泰认为，资本市场的稳定对于疫后促投资、稳消费都有重要作用。
“资本市场如果上涨了，民间投资就会活跃。举例来讲，企业家想要扩大业务范围时，可以新建一家工厂，也可以在资本市场收购一家已有的工厂。当资本市场估值上涨时，收购不如新建划算。所以资本市场估值上涨有利于促进新增新项目投资。”
其次，资本市场的稳定具有稳消费功能。“消费跟收入水平正相关，财产性收入是居民收入重要的组成部分。”滕泰称，“目前A股开户数有1.6亿，按每个股民背后有三口之家来计，代表着将近5亿家庭成员，这还不包括通过购买公募基金、私募基金入市的投资者。如果这5亿人通过股市上涨实现财产性收入增加，那么这就是稳消费的重要力量。”
“因此对于实现中国经济的持续复苏，保持资本市场的稳定、活跃乃至‘慢牛’是非常重要的。”滕泰表示。
