中美利差远离“舒适区间” 货币政策坚持以我为主

　　时隔3年多，中美10年期国债利差再次回到30个基点附近。多家研究机构提示，在中美经济与政策周期错位背景下，后续中美利差可能进一步收窄，不排除发生倒挂的可能性。不过，考虑通胀因素后的实际利差并不低，人民币汇率继续展现韧性，中美利差收窄暂不构成货币调控的明显掣肘。

　　中美利差处于低位

　　从3月初超过100个基点到如今接近30个基点，3月以来，中美10年期国债利差经历了一轮快速收缩。

　　3月29日，美国10年期国债收益率维持在2.5%一线，处于2019年5月以来的高位。当日，我国10年期国债收益率为2.79%，较上个交易日略微下行。中美10年期国债利差收窄至30个基点左右。就在本月4日、7日，该利差仍超过100个基点，分别达107个基点、103个基点。

　　80个到100个基点曾被视为中美利差的“舒适区间”。眼下，中美利差已远离这一区间，靠近最近十余年来的最低位置。“中美利差以2010年为界可以大致划分为两个阶段。”华泰证券张继强研究团队介绍，2010年之前，中美利差波动较大，且长期处于倒挂状态；2010年之后，中美利差趋于稳定，联动增强，且长期维持正值。据统计，2011年以来，中美10年期国债利差最低为19个基点，最高为249个基点。目前的利差处于2011年以来的低位。

　　这一轮中美利差收窄的过程正是在2020年10月创出249个基点的历史新高之后开始的，至今已持续超过16个月。无论是从收缩幅度还是持续时间来看，均比较少见。

　　经济与政策周期错位

　　本轮中美利差为何收窄？中美经济与政策周期错位是根本原因。多家研究机构提示，今年中美利差可能进一步收缩。

　　“从表面上看，利差收窄的原因是美国10年国债收益率快速上升，背后则反映了债券市场投资者对于未来一个时期中美经济和通胀不同走向的看法。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩告诉中国证券报记者。

　　“长期利率水平由经济体各自的经济增长和通胀决定，是基本面的映射。”张继强团队分析，我国正应对经济下行压力，宏观政策加大稳增长力度，而美国的核心任务是控通胀，美联储加快调整货币政策。在此背景下，中美利差收窄是必然的。

　　在业内人士看来，中美利差收窄的趋势可能仍未结束。一方面，中美经济分别处于筑底、达峰的过程中，两国经济周期的错位、经济增速差的收敛暂时较为明显；另一方面，俄乌冲突爆发之后，美国通胀压力进一步加大，美联储已启动加息周期，并可能采取更激进加息缩表行动。

　　“经济周期与通胀周期的分化导致中美货币政策渐行渐远，预计中美利差收窄趋势将持续。”中信证券联席首席经济学家明明说。

　　以我为主原则不变

　　监管部门曾提到中美利差“舒适区间”的概念。近期，随着中美利差进入“非舒适区间”，利差收窄会否对国内货币调控形成制约成为市场的关注点之一。

　　张继强团队认为，国内基本面变化和汇率走势才是货币政策核心影响因素。应对“三重压力”依然是政策主线，因此短期内中美利差收窄不会构成货币调控的明显掣肘。

　　近期人民币汇率有所回调，但幅度有限，总体仍处于近4年高位水平。华泰证券、中金公司、兴业研究等机构认为，一方面，较高的贸易顺差为人民币汇率提供支撑；另一方面，考虑通胀因素后的中美实际利差并不低。中金公司陈健恒团队称，虽然中美名义利率越来越接近，但中美实际利率的利差仍处于高位，使得人民币在贸易逻辑上仍相对美元有吸引力，不会出现人民币汇率大幅贬值或明显的资金外流。

　　中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长徐奇渊日前表示，即便在货币环境宽松的过程中，人民币汇率在一定程度上走弱，也不应影响到宏观政策以我为主的基调。中美利差收窄不应成为我国货币调控的障碍。

　　虽然市场对货币调控进一步放松抱有期待，但对于降息的预期已有所降温。广发证券首席固收分析师刘郁预计，相关部门或采用降准及其他结构性政策工具支持宽信用。

　　中美10年期国债利差（基点）

　　数据来源/Wind