在金融严监管的时代背景下，金融机构的各项业务都在规范又规范。4月13日，央行金融市场司发布《关于证券公司短期融资券管理有关事项的通知》（简称“《通知》”），新增四大条件，提高了券商短期融资券的发行门槛。在券商普遍着力发展重资本业务的当下，短融受限无疑给证券行业资本补充又添几分压力。
新规提高发行门槛
此次《通知》重点提到的证券公司短期融资券，是指券商以短期融资为目的，在银行间债券市场发行的约定在一定期限内还本付息的金融债券。《通知》就发行短期融资券的证券公司标准、证券公司短期融资券的额度及相关事中事后监测管理措施进行了进一步的规定。
2004年11月1日，由中国人民银行制定的《证券公司短期融资券管理办法》正式实施。此次《通知》则在此基础上新增了证券公司发行短期融资券的四大要求：具有较高的流动性管理能力，保持流动性合理充裕，确保能够以合理的成本及时满足流动性需求；证券公司风险控制指标符合《证券公司风险控制指标管理办法》等有关规定；流动性覆盖率持续高于行业平均水平；资产管理业务开展规范，符合强化法人风险隔离、规范资金池、打破刚性兑付等资产管理业务监管要求。
川财证券分析师杨欧雯认为，《通知》既是降低杠杆的重要举措，同时也是配合资管新规的一项举措。一方面，通过风险隔离、资金池规范、打破刚性兑付限制证券公司短期融资券的发行，降低杠杆，倒逼证券公司提高流动性管理能力；另一方面，通过对证券公司短期融资的限制配合对资管业务的整体监管，提高监管效率。
对证券公司而言，短期融资券具备发行门槛低、周期短、快速补充运营资金等特点，其灵活性使得其成为券商补充流动性的一大重要融资渠道。杨欧雯认为，此次《通知》的下发，使得证券公司资本补充运营资金的债券融资渠道受到一定程度的影响。
天风证券非银行业分析师陆韵婷认为，短期融资券属券商融资途径中久期较短、利率较低的品种，是券商较早被开放的融资渠道，且在当前各大券商主动负债规模中占比不高。她表示：“在当前行业转向重资本的发展趋势中，融资能力是券商核心竞争能力之一。本次明确规定监管将收紧券商风险敞口和负债能力的匹配度管理，预计未来风险管理能力弱以及资管业务开展不力的券商在行业的竞争力将进一步被弱化。”
杨欧雯指出，短期融资券属于调节负债比率的一个短期工具类产品，与市场高度相关且波动较大。与此同时，今年以来的短期融资券发行主要集中在大型券商，即存量的短融券集中在规模券商中。“由于短融本身作为长债的灵活补充的角色定位，发行限制会在一定程度上抬高公司的融资成本。而短融券融资期限短，发行集中在大型券商，发行主体的融资渠道相对较为丰富，这些都决定了其对券商整体虽有影响，但程度有限。”杨欧雯说。
券商短融发行下降
受市场环境变化等因素影响，在2006年至2012年期间证券公司鲜少发行短期融资券，直到2012年8月方才重启。2013年至2015年上半年，证券公司对于短期融资券发行较为积极，2014年发行量和发行总额攀至高峰。
据Wind数据统计，2014年全年证券公司共发行短期融资券252只，发行总额达4114.9亿元，月均发行量达342.9亿元，几乎相当于2017年全年发行总额。2014年之后，证券公司发行短期融资券的数量和金额便开始逐年下降，2015年至2017年间，全年发行数量分别为171只、60只和19只，而年发行总额分别为2753.6亿元、1178.6亿元和392亿元，无论是数量还是金额双双下滑明显。
据Wind数据，截至2018年4月16日，市场上共有11只证券公司短融存续，总额为290亿元，今年以来共有4家券商发布了13只短期融资券，总额为325亿元，相比去年有所回升。其中中信证券发行4只，金额合计130亿元；渤海证券发行4只，金额合计80亿元；国泰君安发行2只，金额合计65亿元；东北证券发行3只，金额合计50亿元。
为何在证券公司发行短融规模持续下滑的情况下，监管仍然出手提高发行门槛呢？华东一位不愿具名的分析师告诉中国证券报记者，此次央行下发的《通知》虽表面上指向的是证券公司发行短期融资券，但实际上却是为了强调券商短期融资背后的流动性风险。
该分析师表示，融资的规模是和市场环境、业务需求相关的，因此券商发行短期融资券的数量和规模有波动是正常现象。但短期融资工具的占比指标，影响的是负债结构中的短期批发性融资占比，是典型的流动性风险监管指标，因此统一口径管理券商短期融资工具，对防范流动性风险至关重要。
强化流动性风险防范
值得注意的是，《通知》要求将券商所有短期融资工具余额进行统一管理。《通知》规定，证券公司发行短期融资券实行余额管理，待偿还短期融资券余额上限“按照短期融资券与证券公司其他短期融资工具余额之和不超过净资本的60%计算”。
杨欧雯表示，按照此前规定，证券公司待偿还短期融资券余额不超过净资本的60%。此次将发行期限在一年以内的收益凭证、公司债、次级债、转融通、两融收益权等也计入额度管理，既阻断了已通过其他途径大量借款的券商获得债务资金的渠道，对证券公司杠杆率进行控制；又体现出央行对流动性风险的监管更加全面，从而避免流动负债的大幅波动。
“《通知》将各类短期融资工具的余额统一纳入了控制范围，意味着若券商已通过其他短期融资工具获得了大量债务资金，则其不能再通过发行短融获得债务资金，降低了券商通过使用多种融资工具的方法加大杠杆的可能性。”兴业银行首席经济学家鲁政委表示，券商可以使用短期融资工具获得的资金开展自营和两融业务，市场繁荣时券商往往倾向于举债获得更多资金开展业务，全口径管理券商短期融资工具将有利于避免在市场繁荣时过分加杠杆进而导致市场过热的情况。
《通知》还要求“中国人民银行对已发行短期融资券的证券公司进行持续事中事后监测管理，根据证券公司净资本、风险控制指标和各类短期融资工具余额等情况，并结合证券公司资产管理业务、回购业务等可能影响证券公司流动性管理水平的业务情况，每半年调整一次证券公司短期融资券余额上限”。
鲁政委表示，这意味着将全方位、多指标开展券商发行短融事中及事后监测。虽然《通知》并未修改券商短融余额上限的调整频率，但余额上限的确定因素由净资本一项拓展到风险控制指标、各类短期融资工具余额以及可能影响证券公司流动性管理水平的业务情况。
前述华东分析师还表示，此次《通知》着眼的是更长远的流动性风险管理。事实上，对银行业流动性风险的监管也在加强，例如去年12月银监会发布《商业银行流动性风险管理办法（修订征求意见稿）》，其中的相关规定即与《通知》有很多相通之处。
