灵活践行价值投资 震荡市中三大方向掘金

　　“市场涨的时候尽量跟上市场的涨幅，而跌的时候尽量控制住自己的跌幅。”世诚投资总经理陈家琳如此阐述着自己的长跑“秘诀”。看似简单的道理，能实现者寥寥。基于价值投资的基本规律以及对A股的深刻理解，在多年的实践中陈家琳摸索出了一套更为灵活的方法。

　　陈家琳是位典型的长跑能手，调研跑得勤，换手却很低，短期成绩可能并不耀眼，长期排名一直靠前。以成立时间最长的世诚扬子二号信托计划为例，自2008年4月成立至2016年9月14日，累计净值达4.90元。

　　凭借着优秀的长期业绩，陈家琳今年蝉联中国基金业英华奖“三年期最佳私募投资经理”和“五年期最佳私募投资经理”称号。

　　灵活践行价值投资

　　陈家琳把自己定位成价值投资者，这跟他的经历不无关系。在偶然的机会下，陈家琳从原先任职的银行跳到了证券行业，开始了长达8年“中规中矩”的研究生涯，即做基本面分析、上市公司调研、写分析报告等，逐渐打下了对基本面和财务的分析基础。

　　在海富通基金管理公司的4年半时间里，陈家琳担任全球最大的主动管理型合格境外机构投资者（QFII）基金之一——富通“扬子”基金的基金经理。该基金在自2004年底成立至2007年9月底的33个月内，取得了超过550%的绝对回报，为同期业绩表现最好的A股基金之一。

　　“那个时候受海外一些机构投资的影响会更大一些。更早的时候，在做投资之前做了差不多十来年的研究工作，一开始起步就是基于价值投资理念。虽然A股市场有其独特性，但是这些最基本的东西还可以得到印证。短期不见得很明显，如果周期放长一些的话，最终还是可以体现出来。”陈家琳说。

　　仅仅做到这一点还是不够的，陈家琳认为，价值投资者在中国需要做一些适度调整，即在坚守价值投资大的框架下面还要采取稍微灵活一点的策略，“传统的价值投资是找到基本面良好、估值合理的公司，然后买入持有，通过股价的上涨来分享上市公司的成长。而在我们看来，这是一种比较狭义的价值投资”。

　　在陈家琳看来，价值投资有两个维度，一是要对投资标旳有非常深刻的认识，不能被表面的故事、题材、概念所迷惑；二是要看市场上其他参与主体到底怎么看同一个事件、同一个标的，这也同样重要。“因为我们只是二级市场价格的被动接受者，不可能主动影响和引导二级市场的价格，这个价格是市场各参与主体博弈的结果，市场其他参与主体怎么看同一个标的非常重要。我们把这两方面结合在一起，比较自己的看法和市场其他投资者的看法，看里面有没有预期差，基于这个预期差挖掘投资机会。”

　　充分研究 从容持有

　　具体到操作层面，陈家琳长于对个股的选择，根据其对历史操作的归因分析，择时占到约10%，行业约30%，个股则有60%左右。

　　对于一个标的的最初认识，陈家琳也是大部分通过内部人员或是外部券商、第三方等的研究，分析讨论之后再决定是否可以加入观察名单以及投资组合，而更加重要的是后续对所选标的保持持续的跟踪和研究，即通过对上市公司紧密的跟踪，结合估值和市场情绪，再定决策。

　　他说：“不管股价涨还是跌，对我们来讲，很多时候首先还是要先回到基本面去看，跟当初的预判到底有怎么样的差异，是产生变化了还是只是反映当初预期。如果变得更好了，我们需要调整目标价。如果跌的原因是公司基本面没有变化而是我们太乐观，在这种情况下，不管浮亏如何，该减仓的减仓，该清仓的就清仓。”

　　陈家琳多年保持勤奋的调研习惯。他说：“对于一家公司，一年要调研4次甚至更多，当然这个4次不只是针对某个上市公司，可能是跟它相关的，比如同行或者上下游公司都有，目的都是了解这个行业和这家公司。对于我们重仓持有的个股，调研频率会更高一些，保持紧密跟踪。”

　　陈家琳的持股仓位通常保持在八成左右。“我们偏向于逆向投资，通常是越跌越买，而且不会设硬性止损机制。”在他看来，A股市场波动非常大，这种波动会产生很多随机的波动，而非真正是由基本面或者有其他因素所驱动，“如果我设一个比较低的阈值，降到了7%就止损，本身意义不大，而且也违背我们的价值投资理念。如果公司基本面没有变化，它越跌就越有吸引力，这时候更多应该去买，而不是卖掉”。

　　纯多头策略如何应对市场动荡甚至下跌？陈家琳表示一方面是依靠在一定范围内调整仓位，但更多的是通过调整股票弹性，“A股市场里股票的弹性差别非常大，比如同样是跟金融相关，传统的四大行弹性只有市场的一半，互联网金融则可能是市场的两倍。去年市场大幅调整，有的人仓位不高但依然损失惨重，就是忽视了股票的弹性。”

　　市场震荡中不乏机会

　　虽然目前A股在反复震荡，陈家琳在大类资产配置里面还是比较看好股票。从各大类资产的综合驱动因素看，他对未来一段时间的收益率表现排序如下（从优到次）：权益类资产（以二级市场为主）、大宗商品、利率债、黄金、房地产。

　　“大类资产配置需从几个纬度去考虑，一是预期收益率，二是风险，三是流动性。梳理下来后，我们觉得股票还是比较好的选项之一。”在陈家琳看来，目前上证指数在3000点左右的水平，包括很多创业板、中小板公司已经调整到或接近比较合理的区间。另外，整个市场的容量、深度、广度发生了很大变化。

　　“我们现在有接近3000家上市公司，市场跌的时候，难免大家想出来。但是一旦跌完之后，比如企稳、震荡，甚至反弹的时候，这种分化就体现出来了。在3000个公司中，还是可以找到机会的，这是毫无疑问的。”他说。

　　陈家琳认为，目前，A股主要的机会来自三个方向：高收益率股票、被机构低配的行业板块以及次新股。在他看来，高收益股票在前期尽管已经有所表现，但后续仍有较大的空间，背后的逻辑正是充裕流动性对生息资产的追逐，而机构低配的主要有银行和国企改革。

　　他说，次新股虽然波动较大，但风险也意味着机遇。“次新股有其特殊性，基本可以与暴涨暴跌划等号。只要新股发行制度没有根本性的变革，而且我认为短期也不会有大的变化，那么，次新股作为非常特殊的一类群体，应该还有机会。当然，首先是要规避好、把握好、控制好风险，在这个基础上才能抓一些潜在的机会。”

　　陈家琳

　　第三届

　　中国基金业英华奖

　　三年期、五年期

　　最佳私募投资经理