债市受“扰动”但基本面预期不变，“固收+”从容应对

　　■ 富国基金专栏

　　当前10年期国债利率已经下行至2.65%，突破当前的平台需要趋势性的催化：继续向下需要基本面预期进一步走弱，短期也尚难见到；大幅向上则需要俘获市场对政策动向和政策效果的一致认可，从而对偏弱的基本面重估。

　　截至9月末，债市面临了三点扰动：

　　一是季节效应下资金面有收紧压力：季末时点，受银行考核、缴税缴款等因素扰动，银行间流动性边际会有一定的收紧压力，这种压力也往往会带动银行间资金价格季节性的抬升。不过与往年9月相比，当前资金价格仍处于相对低位，且上行幅度也低于往年同期。参考今年6月，我们同样也看到了资金面季节性的收敛以及资金价格的季节性抬升，但跨季后，随着这些压力的缓解，银行间流动性重回宽松，资金利率也再度下行，市场彼时对央行政策的担忧也有所消除。

　　二是“稳增长”政策自7月末以来连续部署：一系列“稳增长”政策推出，随着时间推移，有望在经济数据体现，特别是8月社融数据亦有一定改善，9月PMI数据（周五公布）或有一定效果显现，公布前不排除市场围绕着PMI的好转预期定价。

　　三是美债利率突破3.7%，中美利差走阔至105bp。我们倾向于认为，外资机构流出债市压力边际影响有限，资金面缓步收敛而非收紧是更可能的情形。原因主要是外资在债市的占比仅为2.5%左右，而且自今年3月以来外资本就是持续流出，边际变化层面的影响有限。 

　　但以上更多是“扰动”，从更深层次的逻辑来看，基本面预期未发生明显变化，地产方面，从销售端优化传递到施工端优化的逻辑链较长：“居民信心提升→商品房销售改善→开发商销售资金来源优化→投资意愿增强”，链条的疏通需要一定的时间传导，后续核心依旧是关注政策的变化。

　　整体而言，低位震荡或仍是短期常态，后续突破的关键仍在于政策效果和潜在的政策动向。在这样的市场下，策略上，兼顾收益性和安全性，可关注哑铃型策略。即短端的高等级信用债+一部分的长端利率债，前者控制波动，后者以备后续市场有潜在的下行机会。而且即使利率上行，长端利率债的流动性较好，也能够迅速的调整组合策略。 

　　当前股债均处于震荡的态势中“此起彼伏”，“固收+”不错过也不惧怕：对于股市而言，经过前期的快速修复后，近期进入到震荡的态势中。但在国内流动性充裕、经济缓慢修复的过程中，仍有望在结构中积极寻找机会。对于债市而言，资金面充裕，“宽信用”传导尚未完全畅通，在经济修复的过程中，不乏阶段性机会。在这种情形下，股债混搭的“固收+”，不惧怕单一资产的波动，也不错过潜在的上涨机会。

　　（内容来源于富国策略团队，数据来源于wind，时间截至2022年9月26日。）

　　—CIS—