寻找结构性机会仍是未来投资主旋律

　　国庆长假期间，中国基金报推出“对话明星基金经理”系列专访，邀请2017年前三季度业绩乃至中长期业绩优异的明星基金经理，如嘉实优化红利混合基金经理季文华、南方品质优选基金经理李振兴、银华盛世精选基金经理李晓星、华安策略优选混合基金经理杨明、中欧时代先锋基金经理周应波、上投摩根智选30基金经理孟亮等，就今年股市特点、基金经理操作、未来市场投资机会、基金经理对投资的理解和感悟进行了分享。 总体而言，受访基金经理认为，今年业绩为王的市场风格让价值投资理念强势回归，寻找结构性机会仍是未来投资主旋律，未来市场整体风险不大，但需关注温和通胀的风险。对于具体板块，基金经理们也是见仁见智，成长、周期各有所爱。

　　季文华：在资产配置上，我们保留了大消费和电子板块的比例，另外，增加周期性板块的配置，主要是银行和保险。

　　杨明：看好两个方向，一个是消费股，另一个，低估比较明显的就是保险、银行等大金融，以及一部分周期的龙头股。

　　周应波：在周期性行业中，中游制造业的景气度或将延续到2018年。成长股方面，比较关注消费电子、半导体、新能源、新材料等方向。

　　孟亮：看好新能源汽车、消费电子等行业机会。

　　李振兴：总体看好两个方向，一是消费升级，二是新兴产业。

　　李晓星：我们对未来一年的行情是偏乐观的，我们会在中证500中挑选一些估值不高、增速快的优质个股去配置。

　　业绩为王

　　价值型基金经理受市场奖励

　　中国基金报记者：总结前三季度的投资心得，你觉得在投资上有何得失？

　　李振兴：一直以来我的风格都是追求绝对收益，整体操作思路是减少犯错，而遇到好机会时要敢于出手。上半年的总体思路是守正出奇，在保持低换手率、偏向低估值蓝筹的同时，寻找更具有成长性的标的进行配置，以切入到更契合当今中国发展方向的新兴产业中。

　　“守正”指精选低估值、高股息率的价值股，确保这些公司基本面稳健，估值拥有足够安全边际，交易上寻求市场低点左侧稳步布局，重点板块包括食品饮料、家电、汽车、制造业、公用事业等；“出奇”则是积极挖掘基本面向上突破、估值合理的优质成长股或周期性行业，力求做到研究和跟踪均领先市场，以灵活的仓位和交易策略捕捉投资机会，具体包括建筑建材、高端制造、TMT、环保、新能源等。

　　李晓星：今年的市场其实是非常有效率的市场，无论大股票还是小股票，无论主板、创业板还是中小板，涨幅较好的股票都有一个共同点，就是都有很好的业绩支撑。今年市场风格是坚定的价值投资的风格，只要是基本面好、业绩增速快、估值合理的公司，二级市场的股价涨幅都不小。所以，今年市场风格可以用一句话概括——业绩为王，业绩好的股票涨幅都不会差。

　　“得”的方面是我们坚定选择业绩增速快的公司，坚持业绩为导向的成长股投资让我们获得了市场的回报。

　　“失”的方面是，我们持有的一些景气度较高行业的股票卖出有点早。因为针对我们看好的公司都会有估值上限的设定，我们会判断行业基本面、公司业绩增速，这样的公司估值给多少比较合理，超出我们对公司的合理估值上限时，我们就会选择卖出。

　　季文华：主要还是积极寻找结构性机会，通过行业比较，在中观层面对高景气的子行业进行前瞻性布局，寻找基本面有重大变化的优质公司。在资产配置上，我们重点布局了大消费和电子板块，大消费领域重点配置了家电、白酒和医疗保健，电子领域重点配置了苹果产业链和安防，组合配置较为均衡，以减少净值波动。

　　孟亮：上投摩根智选30基金今年主要受益于对新能源汽车、消费电子等板块投资机会的把握。今年初，市场对新能源汽车、电子等板块的增长存在争议。一方面，2016年末股票市场持续调整，投资者信心不足；另一方面，对终端销量的担忧也影响到市场对板块投资的看法。但经过实地调研和密切跟踪，我们认为新能源汽车、智能手机都是中长期发展十分确定的板块，盈利增长确定，行业景气度提升，而且股价调整也使不少优质上市公司的估值变得较为合理。

　　选择高景气行业

　　选择一门好“生意”

　　中国基金报记者：前十大重仓股的筛选标准是什么？具体的投资策略是怎样的？

　　李晓星：从选股的逻辑看，我倾向于选择选择景气度向上的行业、业绩增速快的公司、估值相对合理、与市场有一定预期差的股票。目前，消费领域的高端白酒、食品，轻工电商，新兴产业中的新能源、电子都有一些景气度向上的特点。

　　我的选股标准是性价比，哪家公司的投资性价比高就买哪家。我们会对短期涨幅较大的股票进行减仓，我们的组合持仓相对接近，会根据高抛低吸的原则对持仓比重进行调整。

　　李振兴：选股有很多标准，我简单谈三点：第一，公司经营的是一门“好生意”。有的生意赚钱比较容易，如白酒，而有的可能投入大、回款难，就不算好赚钱的生意。第二，公司是一家“好公司”，这意味着有一个好的经营管理层。第三，公司处于一个“好行业”，行业增速、成长空间非常重要。总体来说，就是要综合考虑上述因素，尽可能找到最好的公司去投资。选股可以有不同的投资逻辑，但要坚持下来，并不断完善。

　　周应波：我的投资风格是按照行业景气度做行业轮动，每季度和每年都会关注景气度向上的行业，以此选取季度或年度重点关注的行业作为重点配置。这种以行业景气度为基础的行业轮动体系，一直在不断实践中，总体看有得有失。

　　另一个体会是，随着基金投资规模扩大，对投资时间尺度的把握也在变化。基金规模小的时候，基金经理往往倾向于以高换手率来获取更高收益。在今后投资实践中，可能会逐渐降低换手率，尽可能提高标的选择胜率。

　　此外，在投资组合上，正在努力降低波动率。其实，任何投资风格都需要选择方向，所以，在做基金组合时，我会采取“对冲式”配置，也就是配置一些估值合理、业绩增长稳定且与重点配置行业相关度较小的行业来平滑业绩波动，同时，配置一些重点看好、成长性和弹性都较大的行业来力争提高收益率。这种“对冲式”配置方法是为了在基金回撤时可以起到保护器的作用。

　　季文华：选择高景气的行业，重仓买入看好的行业和个股。不赌仓位，不赌风格，减少波动，力争为持有人带来稳定的回报。股票投资不是赚交易对手的钱，而是赚企业盈利的钱。股票要有超额回报，实业就必须有超额回报，而实业超额回报的核心就是超额ROE（净资产收益率），要么是现在，要么是未来。

　　高ROE意味着定价能力，要么是往上游定价的能力，要么是往下游定价的能力。高ROE要想持续，企业就必须拥有核心竞争力，也就是“护城河”，如良好的品牌优势、超群的研发能力、垄断的资源、难以替代的客户黏性、领先的成本优势等。投资能持续高ROE或者ROE能提升的企业，是实现超额收益的重要保障。

　　杨明：投资就是要找到质地较好的公司，即使是以相对谨慎的预期去看这些公司，其估值还是较低，值得去持有等待估值的修复。这并不表示只投低估值的个股，高估值的我们也会考虑，只不过对其行业成长性、公司发展等要落实到明确的预测上来，然后测算有无安全的收益空间。简而言之，可以归纳为两点：一、中长期的逻辑要比较扎实；二、所有的逻辑要能转换成定量的估算，无论是业绩还是未来的估值。

　　我一直是按照绝对收益的思路去投资的，其中有两点很重要，一是对风险回撤的考虑重于对收益的考虑，二是敢于重仓自己深度研究后看好的个股。

　　孟亮：要在震荡市做好投资，需要坚持价值投资。从微观而言，估值、盈利、增长三者要相匹配。同时，关注公司所属行业的景气度，以及投资逻辑的变化，选择行业向上、景气度高、投资逻辑清晰的公司。另外，我们从实业的角度理解上市公司的长期发展趋势，对公司的价值有充分的理解，把时间拉长看，我认为精选个股比择时更重要。

　　寻找结构性机会

　　仍是未来投资主旋律

　　中国基金报记者：如何看待未来市场风格的变化，如何布局？

　　周应波：我们看好中长期市场表现，预计四季度经济平稳复苏，波动幅度有限。在这种市场环境下，选股机会较多，操作相对也会更积极。四季度，我们将积极选股，成长和(00001)周期并重，同时持续关注政策影响。

　　我们判断周期股可能延续三季度的方向选择，最受益的品种会从上游价格周期逐步转移到中游设备制造周期品。至于成长股，估值泡沫过程在七月已经结束，八九月份迎来了情绪修复，但现在还不能将此轮成长股的上涨视为业绩推动所致，目前还只是估值修复和主题炒作行情。我们倾向于在成长领域按照行业基本面和个股业绩自下而上挖掘个股。此外，四季度，我们会持续关注十九大后各项改革政策落地对市场心理和未来公司业绩增长的影响。

　　李晓星：我们对未来一年的A股行情是偏乐观的，中证500未来一年的走势可能比沪深300、上证50要更好，因此，我们会在中证500中挑选一些估值不高、增速快的优质个股去配置。

　　看好中证500的原因是，一方面，中证500此前跌幅较大，而沪深300、上证50上半年涨幅过大，从逆向投资角度看，中证500比沪深300、上证50更有机会；另一方面，很多中证500的公司跌出了性价比，可以从中发现一些符合我们选股标准的公司，未来我们会持续关注这里面的投资机会。

　　季文华：寻找结构性机会是未来投资的主旋律。A股纳入MSCI指数后，将对资本市场带来深远的影响，真正的价值投资会迎来春天。我们会结合市场增量资金、供给需求、投资者结构变化等因素判断后市，但高估值中小盘成长股整体面临估值调整和分化的较大压力，不宜轻言见底。

　　杨明：我们短期看平，中期看牛。因为前三季度消费、金融等都涨得比较多，所以四季度指数大概率是横盘的状态。风格会比较均衡，不会纯粹是绩优股在涨，一些成长股、题材股可能有所表现。其中，盈利继续改善、市场份额持续提升的企业，如果估值合理，其股价仍然具有稳定上扬的中期趋势。与此同时，没有核心竞争力、不适应转型的传统行业公司，以及新兴行业中竞争力不足、估值泡沫仍很明显的公司，将会被证伪。

　　成长和周期并重

　　大消费、大金融、新兴产业各有所爱

　　中国基金报记者：你认为接下来二级市场有哪些板块或行业还值得关注？原因是什么？

　　季文华：通过行业比较，我们在中观层面对高景气的子行业进行前瞻性布局，寻找一些基本面有重大变化的优质公司。在资产配置上，我们保留了大消费和电子板块的比例，一是全球范围内具有竞争力的制造业，如家电行业、电子中安防产业和苹果产业链等；二是家居、白酒、保险、汽车等消费升级的龙头公司，这些蓝筹风格的公司拥有很深的护城河，ROE高，可以中长期持有。另外，我们增加了周期性板块的配置，主要是银行和保险。

　　杨明：我们主要看好两个方向，一个是消费股，虽然上半年涨了很多，但半年报公布以后这些个股一直处于调整中，我认为从中长期来看，消费股还会有不错回报；另一个，低估比较明显的就是保险、银行等大金融，以及一部分周期的龙头股。因为整个经济逐步复苏的过程还会比较长，在这种情况下，金融板块中市场化程度较高的龙头将受益，其中规模较大的城商行以及纯粹的寿险大公司受益程度尤为明显。

　　周应波：在周期性行业中，中游制造业的景气度或将延续到2018年。成长股方面，比较关注消费电子、半导体、新能源、新材料等方向。对于个股选择，首先必须是景气度向上的行业；其次，能够将行业景气度红利体现在公司盈利上；第三，买入并持有的时点必须有很大的安全边际；最后，公司治理不能有大瑕疵。

　　孟亮：站在当前时点，我们仍看好新能源汽车、消费电子等行业机会。

　　新能源汽车是一个长期十分确定的发展方向，长期来看，燃油车必然被取代；中短期来看，各大汽车企业也推出计划，在2020年左右停止生产纯燃油车。新能源汽车的终端销售情况也较为乐观，今年工信部提出的75万辆新能源车销售目标大概率可以完成，预计未来几年的销量也会不断提升。行业发展必然会使得上下游企业获益，我们也可以从中挖掘投资机会。

　　电子行业也是这样，近期苹果、三星、华为、OPPO、小米等纷纷推出或准备推出新一代旗舰机型，智能手机的发展趋势已经十分确定。一方面，智能手机单机价格不断提升，为各类科技创新留足了成本空间；另一方面，新的功能、技术又使得消费者愿意支付一定的费用，从而形成良性循环。随着全面屏、声学功能升级、裸眼3D、陶瓷机身、双摄像头等新功能的应用和推广，上下游产业链中的上市公司也能从中受益。

　　李振兴：从投资风格来看，我属于自上而下精选个股风格。若一定要选择行业或板块，总体上看好两个方向，一是消费升级，二是新兴产业。

　　市场整体风险不大

　　需关注温和通胀风险

　　中国基金报记者：后市还有哪些需要注意的潜在风险？

　　李晓星：我们认为中国经济未来一段都会走得不错，宏观方面可能还有波动，但整体上还是稳定向上的大趋势，我们对未来还是很有信心的。如果以“业绩为王”这个市场风格往后看，未来只要不出现流动性过分宽松的局面，估值便宜、业绩增速快的公司依然会有不错的超额收益，市场上投资风格很难发生改变；如果出现流动性宽松局面，未来市场可能还会再现炒估值的现象。

　　周应波：对于2018年市场，我们预判是市场慢牛，并依然是蓝筹股慢牛格局。同时，2018年要关注温和通胀风险，这可能是未来需要关注的最主要风险。