国投证券2025年度投资策略会：“杠铃策略”把握A股机遇 利率中枢下行方向未变

国投证券2025年度投资策略会现场 公司供图

　　12月3日，“云开雾散曙光现——国投证券2025年度投资策略会”在深圳拉开帷幕。当天上午的主论坛上，国投产业研究院院长、国投证券首席经济学家高善文，国投证券首席策略分析师林荣雄以及国投证券证券研究所总经理助理、首席固收行业分析师尹睿哲等业内人士，分别就2025年经济、股市、债市前景进行了展望。

　　整体而言，2025年A股市场或呈现震荡向上趋势，重大转折点可能出现在2025年二季度后期，配置上建议遵循“杠铃策略”，看好中小盘科技成长板块以及大盘价值高股息板块；就债市而言，2025年利率中枢震荡下行方向未变，上半年需关注内外需阶段性共振向上可能出现的时点，下半年重点关注政策重新评估内外部环境后相机抉择的力度。

　　股市：重视以半导体为核心的科技主线

　　9月24日以来，A股市场在经历一轮急速冲高后转为震荡态势，投资者风险偏好有所修复，临近年底其对2025年行情的期待也在升温。12月3日上午，林荣雄对2025年A股市场投资策略进行了展望。

　　林荣雄认为，就A股市场定价核心因素而言，外部因素在于美元是强是弱，对应的是美元指数与人民币汇率的关系。林荣雄判断，2025年上半年大概率依然是强美元阶段，这一环境下人民币汇率维持稳定预期对A股市场很重要，其也是A股市场震荡向上的必要条件；内部因素仍在于政策，风险偏好大幅改善是A股市场9月24日以来上涨的核心定价因素，当前财政政策已经成为宏观调控的核心，后续不仅需要更大力度的政策，还需更为明确的改革政策配套。

　　展望A股市场2025年整体走势，林荣雄认为，2025年上半年A股市场有望走出类似于2019年上半年的行情，全年或呈现震荡向上趋势，重大转折点可能出现在2025年二季度后期。值得注意的是，今年以来权益类ETF总规模持续增长并突破3万亿元，中证A500指数ETF更是创出规模破千亿元的最快纪录。权益类ETF的大发展将成为2025年最为明确的增量资金来源。

　　基于对风险偏好的定价，林荣雄认为，2025年A股配置可遵循“杠铃策略”，“杠铃”的两头分别是由流动性驱动的中小盘科技成长板块、防御避险属性较强的大盘价值高股息板块。对于高股息板块，林荣雄认为，其在2025年上半年发挥配置底仓的作用并未消失，只是年化收益率会有所回落。

　　从产业视角出发，林荣雄建议投资者重视半导体行业的投资机遇：“以半导体为核心的科技成长主线迹象开始明显，当前我国正处于明显的半导体上行周期，期待半导体在行业景气拐点来临、AI产业链海外映射等多重因素推动下，能够形成年度产业主线。”

　　债市：利率中枢震荡下行方向未变

　　会上，尹睿哲对2025年债券市场前景进行了展望。尹睿哲判断，2025年利率中枢震荡下行方向未变，上半年需关注内外需阶段性共振向上可能出现的时点，下半年重点关注政策重新评估内外部环境后相机抉择的力度。

　　回顾2024年债市表现，10年期国债收益率持续下行并在日前创下历史新低，固收类产品年内表现优异。在尹睿哲看来，利率水平在一个“通道走廊”中运动，上限由实体投资回报率水平所决定，下限由刚性融资需求的规模决定。2024年其之所以持续走低，一方面在于实体部门投资回报率持续回落压低了利率中枢波动区间的“上限”，另一方面则是“刚性”融资需求继续减少，打开了利率中枢波动区间的“下限”。

　　展望2025年利率中枢表现，尹睿哲认为其震荡下行方向未变，主要原因包括2025年实体部门投资回报率有回升可能，但预计幅度较为温和且难以出现快速反弹，以及企业谨慎加杠杆、中长贷增速或难有内生性大幅改善。

　　从具体的点位看，尹睿哲认为，2025年利率中枢下行要依靠资金价格中枢回落驱动，这与今年的定价模式有显著差异，而资金价格中枢回落很大程度上依靠OMO（公开市场操作利率）调降来兑现。从节奏上看，化债周期中，利率中枢下行几率趋大；化债周期结束、进入宽信用周期可能对利率中枢形成向上的推动力。