只待降息哨响 大类资产卡位战一触即发 新兴市场股市或成赢家

　　以史为鉴：股债争宠 商品独行

　　美国联邦基金目标利率最早可追溯到1982年9月。中信期货研报指出，20世纪80年代，美国和全球都处于高通胀、高利率的环境，与当前经济环境差异很大，货币政策变动频繁，参考性不强；1990年之后，美联储共有4次首次降息，分别是在1995年7月、1998年9月、2001年1月和2007年9月。

　　美联储降息一般是对冲经济下行或防范经济下行的做法。始于1995年7月的降息背景是美国劳动力市场表现尚可，但经济增长出现放缓迹象，美联储在10年与3个月期国债利差跌破1%之后开始削减利率。首次降息前，美国国债收益率已出现下行。降息发生后，债券收益率反倒出现短期的上行，但随后还是回到下行趋势。在本轮降息前后，美股均呈现趋势性上行。大宗商品表现分化，基本金属表现最弱、工业原料也表现偏弱，食品及油脂表现相对较强。

　　1998年美联储降息带有更明显的“预防式降息”色彩，当时亚洲发生了金融危机，其后不久，俄罗斯也出现债务违约。美联储在美国国债收益率倒挂之后迅速采取行动，并成功避免经济衰退。降息落地后，美债加速上涨，美股遭遇大跌，但随着恐慌情绪缓解，局面出现反转，美债陷入跌势，美股则走出一轮持续牛市行情。这一时期，大宗商品表现仍相对负面。

　　2001年1月起的这一轮降息源于美国互联网泡沫破灭，前后持续了42个月，累计降息达13次。降息前，美股已处跌势，降息后1年里继续走弱。美债收益率呈现陡峭化下行，短端利率因密集降息而持续走低，长端则转为震荡走势。大宗商品表现分化，食品与油脂总体保持升势，基本金属与工业原料则持续下跌，与1995年7月降息前后表现有些相似。

　　上一轮降息，也就是2007年9月起的降息持续了100个月，累计降息10次，其背景是美国次贷危机逐步发酵，美国经济增速出现明显下滑。降息后，美债收益率一度回升，但此后重归下行，美股陷入又一轮熊市。这次大宗商品在通胀的支撑下表现较好，食品和油脂涨幅显著高于基本金属和工业原料。

　　最近这四轮美联储降息周期中，首次降息前后的资产价格表现有共性，但也存在差异。以美股为例，在前两轮降息中，美股均呈现趋势性上涨，在后两轮降息中则出现趋势性下跌。再看美债，几乎每次降息前，美债都已率先上涨，降息后波动加大，当然，继续上涨的概率仍大一些。大宗商品内部分化特征显著，趋势性特征不及股、债明显。从历史经验看，具有弱周期属性的农产品以及避险属性的贵金属，往往能跑赢强周期的基本金属、工业原料。

　　中信期货研报指出，美联储降息之后，资产价格的短期变化与市场是否充分地预期到降息关系密切，而资产价格的中长期变化主要取决于降息是否具有持续性，后者最终取决于经济基本面表现。

　　“在增长下行与政策宽松的‘赛跑’中，谁更快显然至关重要。换言之，美联储是‘预防式降息’还是基本面已恶化之后的‘滞后式降息’，对风险资产影响天壤之别。”中金公司在一份研报中写道。