经济展现韧性 流动性极大充裕局面难再现

　　7月15日，沉寂了三周的公开市场操作终于重启，MLF到期续做的悬念随之揭晓，一同实施的还有对服务县域的农村商业银行实行较低存款准备金率的政策。不过，从资金价格指标普涨来看，税期因素对短期流动性供求的影响也不可小觑。月中公开市场操作未完待续，TMLF操作同样可以期待。不过，6月宏观政策印证了中国经济韧性十足，也为货币政策保持定力提供了支持，不应对未来货币政策放松空间期望过高，类似月初那般流动性极大充裕的局面可能难以重现。

　　面对税期高峰来临和MLF到期，央行如期重启公开市场操作。央行15日公告称，为对冲税期等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，在对当日到期的1885亿元MLF等量续做的基础上，对中小银行开展增量操作，总操作量为2000亿元。当日不开展逆回购操作。央行透露，从2019年5月15日开始，对服务县域的农村商业银行实行较低存款准备金率，分三次实施到位；7月15日为实施该政策的第三次存款准备金率调整，释放长期资金约1000亿元。

　　此前，央行已连续三周未开展公开市场操作，期间共有5600亿元央行逆回购到期，全部实现自然净回笼。Wind数据显示，本周无央行逆回购到期，上周六到期的1885亿元MLF顺延至本周一到期。

　　央行选择超额续做到期MLF并不让人意外。一方面，受前期央行逆回购到期及政府债券发行缴款等影响，银行体系流动性总量已脱离月初极大充裕的状态，上周后半周央行公告措辞变化印证流动性回到合理充裕水平，市场上资金价格指标也在上一周呈现较明显反弹，短端代表性的隔夜、7天期债券回购利率均回到今年均值水平附近或更高的位置。另一方面，7月税期高峰已现，加上有MLF到期，央行若不实施对冲，流动性总量势必会进一步下降。7月是传统税收大月，2017年、2018年7月份财政存款净增量分别达到11600亿元和9345亿元。仅此一点，便为央行重启流动性投放提供了充足理由，何况还有MLF到期。

　　应该说，此前不太确定的只是央行会如何续做这笔到期MLF。毕竟，7月份共有两笔MLF到期，下一笔即7月23日到期的达到5020亿元。是一次性续做，还是分笔续做？如今，悬念已经揭晓。央行沿用了前两次MLF操作的做法，在对到期MLF进行等量续做的基础上，对中小银行开展增量操作，以进一步支持中小银行流动性，稳定同业市场预期。

　　算上对部分中小银行降准政策第三次实施，15日央行单日释放的资金量超过1000亿元，且均为中长期流动性。不过，从货币市场交易来看，税期因素的影响仍不容小觑，资金价格不改涨势，银行间市场隔夜回购利率涨至2.6%以上。

　　15日，银行间市场债券回购利率全线走高，短端利率上行幅度较大。其中，DR001加权价上涨38bp至2.62%，代表性的DR007涨17bp至2.66%，此外，DR014和DR021分别上涨25bp、20bp至2.60%、2.54%。至此，DR001已明显高于今年以来均值，DR007也回到2.55%的7天期央行逆回购操作利率上方。考虑到税期因素影响还将持续一两日，后续央行继续实施流动性投放并不难预料，公开市场逆回购操作料将重启。短期和中期回购利率的倒挂表明当前资金供求压力集中于短期的隔夜、7天等品种上，这主要是税期因素造成的，而央行逆回购操作主要用来调节流动性边际余缺。

　　进一步看，7月下旬还有一笔大额MLF到期，当周适逢TMLF操作窗口期，届时央行是直接续做MLF，还是以TMLF操作替代MLF操作，亦或是同时开展两种操作，值得关注，但可以确定的是，月内央行还会有动作。

　　但应看到的是，目前央行的操作仍以对冲为主，并未显示出明显的放松货币政策的倾向。尽管发达经济体货币政策宽松氛围渐浓，市场预计7月美联储将重启降息操作，这也有望拓宽我国货币政策腾挪空间，未来货币政策仍易松难紧。但是，刚刚发布的6月份主要经济数据再次印证了中国经济韧性十足。

　　6月份宏观经济数据有不少超预期之处。第二季度GDP同比增长6.2%，略低于此前的预期值。但如果单看6月数据，工业增加值、固定资产投资和社会消费品零售总额，增速都有明显改善。虽然单月数据的持续性有待观察，未来不乏反复和波动的可能性，今年上半年的数据确实呈现出较大的波动性，但是外部压力最大的时候可能已经过去，叠加结构转型的成效逐步显现，经济运行不会出现失速下行也逐渐成为市场共识。货币政策不重走“大水漫灌”老路的立场十分坚定，未来不排除货币政策会有所放松，但不应对放松的空间期望过高，类似6月底7月初流动性极度充裕的局面可能难以重现。