安信证券-餐饮旅游行业动态分析

　　研究报告内容摘要：

　　■事件：2020年6月29日，财政部发布《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》，自2020年7月1日起实施。公告明确：1）离岛旅客每年每人免税购物额度为10万元，不限次；2）离岛免税购物品种从38种增至45种；3）取消单件商品8000元免税限额规定；4）以额度管理为主，大幅减少单次购买数量限制的商品种类；5）鼓励适度竞争，具有免税品经销资格的经营主体均可平等参与海南离岛免税经营等。

　　■行邮税额度取消，大超市场预期，有望强力助推客单价提升。此前离岛免税行邮税限额为8000元，超额部分需征收行邮税，高档化妆品、高档手表、贵重首饰及珠宝、烟酒适用50%高行邮税率，限制高单价奢侈品类销售。本次购物限制放宽不仅提升购物额度至10W，并且取消单件商品8000元免税限额，大超市场预期，有望大幅拉动客单价提升。同时有望提高精品占比。根据公司公开调研，目前三亚免税店单价8K以上产品占比约20%左右。行邮税额度取消后，有望引进更多高利润率的精品，提高公司整体盈利能力。

　　■新增电子消费产品、件数放宽超出市场预期，增加酒类产品符合预期。本次免税产品种类新增酒类、茶类、电子消费类（包含平板电脑类、穿戴设备、手机、电子游戏机等）共7类商品，其中增加电子类产品超出市场预期，目前离岛免税商品以香化类为主，增加电子类产品将扩大消费人群覆盖面，利于购物人数增加；增加酒类产品符合我们此前预期，酒类产品具备偏刚需属性，将有助于产品品类扩充，起到导流作用。购物件数方面，取消除化妆品、手机和酒类商品以外的购买数量限制，化妆品限制也从之前的每人每次限购12件提升至30件，叠加整体限额从3万放宽至10万，有利于客单价及整体销售额大幅提升。

　　■客单价提升将显著增厚盈利能力。假设2020H2客单价变为原来2倍6000-8000元，全年营收变为原来的约1.5倍（以2020年下半年开始实施测算），2021年客单价进一步增加到2020年的1.5倍（即9000-12000元），则2020年三亚店门店净利39.84亿，公司整体业绩增厚53%，三亚店净利率达19.5%，提升5.8pct（相较于原预测），2021年三亚门店净利98.52亿元，三亚店净利率达23.3%，提升9.3pct（相较于原预测）。

　　■公平有序竞争预期之中，未来竞争将转向规模、供应链、先发卡位等综合能力竞争。本次政策提出鼓励适当竞争预期之中，参与利于市场蛋糕进一步做大。政策放宽意义在于激活免税市场，而非引入竞争本身，且过度竞争易把利润让渡给上游供应链，与消费回流初衷不符。前期牌照垄断使中免积累起多方面优势，在先发及规模优势+供应链积累有望在有限竞争中继续保持领先地位，分享免税增量红利。

　　■投资建议：海南免税政策大幅放宽将直接利好中国中免海南销售额提升，重点推荐中国中免。此外，王府井6月10日拿到免税牌照，格力地产拟收购珠海免税，不排除以有序竞争方式参与海南离岛免税可能性；众信旅游此前已同中免签订战略合作，凯撒旅业加速布局海南，或同样有望受益，继续重点推荐！

　　■风险提示：新冠疫情持续恶化；宏观经济增速明显下行风险；免税政策红利低于预期；机场免税店业绩改善速度低于预期。