民生证券:“推荐”兴发集团

　　研究报告内容摘要：

　　一、分析与判断

　　公司是“矿电化一体”企业，全产业链优势突出

　　公司是国内拥有“矿电化一体”产业链的综合性磷化工企业，拥有磷矿-黄磷-磷酸-磷酸盐-磷肥的磷化工完整产业链。公司磷矿石储量2.37  亿吨，处于探矿阶段的储量约2.58  亿吨，产能530  万吨/年；拥有水电站31  座，总装机容量16.9  万千瓦，电能自给率50%，具有突出的成本优势；公司主要产能包括精细磷酸盐18.25  万吨/年、磷铵60  万吨/年、草甘膦18  万吨/年、有机硅20  万吨/年、氯碱31  万吨/年以及电子级化学品6  万吨/年。在磷矿石产能收缩的大背景下，公司靠近上游资源端，有利于原材料的稳定供应，同时能够充分获取磷化工全产业链利润。

　　环保趋紧磷矿产量收缩，三季度有望量价齐升

　　受安全环保监管趋严、磷矿供给侧改革等因素影响，公司2018H1  磷矿石产量181万吨（Q1、Q2  分别为53、128  万吨），同比下降43%，导致单吨成本大幅上升。虽然17  年底公司对磷矿石提价30  元/吨，但成本上升幅度仍高于售价上升幅度，磷矿石业务利润同比仍出现下滑。公司7  月初对27%品位以下磷矿涨价30  元/吨，下游厂商已经接受，同时公司18Q3  磷矿石满负荷开采，预计产量环比有小幅提升。

　　草甘膦技改完毕，三季度利润有望大幅增长

　　公司今年3  月份收购内蒙腾龙100%股权，现有国内最大的草甘膦产能18  万吨/年（泰盛化工/内蒙腾龙分别为13/5  万吨/年），2018H1  泰盛+腾龙产量为5.3  万吨，2017H1  泰盛产量为6.9  万吨，主要由于上半年泰盛技改导致开工率下降。目前泰盛满负荷开工，内蒙腾龙由于天然气短缺开工率在七成左右，预计18Q3  产量将超过4  万吨。同时18Q3  单吨净利较18H1  上升1000  元以上，草甘膦业务下半年整体呈现量价齐升态势。

　　有机硅均价中枢上涨，利润空间依然可观

　　公司有机硅产能20  万吨/年，目前在建的有机硅技改工程计划2020  年6  月投产，投产后产能达36  万吨/年。目前DMC  市场报价在31000-32000  元/吨，较8  月中旬回落3000  元/吨左右，主要由于下游市场被其他同类产品替代，整体需求较弱，体现出旺季不旺。公司DMC  18Q3  均价在33000  元/吨左右，单吨净利可达12000-13000元/吨，均较18H1  有所上升，利润空间依然可观。

　　二、投资建议

　　我们预计公司2018-2020  年EPS  分别为0.90/1.00/1.13  元，对应PE  分别为12.4/11.2/9.9X，参考申万化工指数17.2X  动态PE，维持“推荐”评级。

　　三、风险提示：

　　原材料价格大幅上涨，磷矿石、有机硅、草甘膦价格大幅下跌等。