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泸州老窖（000568.SZ）：股价大幅回调价值凸显，追求良性状态高质量增长
事件：公司近期股价回调幅度较大，已接近去年9月实施的定向增发48元增发价，按最新收盘价，2018-2020年估值为20x、15x、12x，认为目前老窖的价值已被低估，更新渠道情况，重申观点，维持买入评级，坚定看好！
投资评级与估值：维持盈利预测，预测2018-2020年EPS为2.45、3.21、4.14元，同比增长40.38%、30.80%、29.10%，当前股价对应2018-2020年PE分别为20x、15x、12x，维持买入评级。坚定认为泸州老窖是本轮行业调整以来，基本面发生实质变化的公司，在团队、销售模式、产品结构等各方面均有明显优势，是在本轮复苏周期中为数不多的有能力持续快速增长的公司之一，相信在行业进入挤压式增长阶段后，公司持续增长的能力和优势将更加凸显。看好公司的核心逻辑是：1、拥有突出的品牌力，泸州老窖特曲是四大名酒，国窖1573为高端酒第三品牌，公司在高端和腰部均有品牌卡位；2、管理层年富力强，具备丰富的营销经验，团队年轻化且执行力强，渠道扁平化运作，消费者导向，方向明确；3、产品结构持续优化，国窖1573占比不断提高，盈利能力具备持续提升空间，净利率与2010-2012年相比具备明显提升空间；4、公司理念是在良性增长情况下，能跑多快跑多快，不管行业如何波动，始终保持定力，增长具有持续性；5、常年保持50%以上分红率。
国窖1573高性价比强渠道力增长空间广阔。国窖1573作为三大高端酒之一，策略是做价格的跟随者，依靠渠道力和性价比不断扩大市场份额。今年以来在高端酒中国窖的增速依然最快，并且由于茅台的基酒限制供给偏紧，2018-2020年仍然是国窖逆势扩张的机会期。从区域上看，国窖1573的主销区是西南、华北、湖南、陕西等，去年西南片区高速增长，今年主要以稳定价盘、提高终端动销速度、培育消费者为主，华北片区是今年增长的主力，并且华东已在发力。据渠道反馈，上海、浙江、安徽已陆续在今年大幅增派销售人员，今年华东有望成为新增长点，华南也在培育阶段。从市场空间看，华东和华南都属经济发达地区，高端白酒容量大于华北和西南，如果国窖能在华东和华南打开局面，未来增长空间广阔。
停货效果良好库存降低批价稳定趋势向上。二季度以来，国窖1573多次下发挺价通知，上调终端及渠道指导价格，结合媒体报道，1、4月底暂停湖南地区产品订单及货物发运；2、5月华东地区供货价调整为840元；3、6月西南地区供货价调整为810元；4、7月初全面停止接收国窖1573订单及暂停国窖1573货物供应。经过一系列的挺价和停货动作，国窖1573批价平均在730元左右，较6月有所上移，经销商打款价740/760元，供货价基本到800元，加上返利等，渠道利润空间约10%。（申万宏源 吕昌）
