全球经济差异化复苏 商品或现“外强内弱”格局

　　今年上半年，大宗商品价格走势强劲，中国期货市场成交同比显著增长。分析人士认为，从经济增长、库存周期及货币政策等因素考量，下半年多项宏观指标面临转向，且在全球经济复苏差异化背景下，商品价格或面临较剧烈波动，预计将呈现“外强内弱”格局，排碳概念商品有望强于其他品种。

　　期市成交增长强劲

　　中期协最新统计资料显示，以单边计算，1-6月全国期货市场累计成交量为3716268288手，累计成交额为2863329.09亿元，同比分别增长47.37%和73.05%。

　　期市成交增长与大宗商品走势密切相关。今年上半年，大宗商品呈现普涨态势，有色金属、黑色金属、化工品表现强势，大宗商品收益率显著高于股市，CTA基金产品一度走俏。

　　“疫苗接种推进，全球疫情逐渐可控，海外经济加快复苏，国内房地产、制造业投资保持韧性，就业修复带动消费改善，内外需求共振带动国内经济加快修复，原材料价格普涨引导物价上行，经济周期从复苏时期逐渐过渡到过热时期，叠加碳中和政策推出，种种因素均为商品牛市带来支撑。”美尔雅期货金融期货分析师刘影对中国证券报记者表示。

　　“上半年随着经济持续修复，需求端表现强势，尤其是对工业原材料需求方面，主要有色金属和黑色建材价格均出现明显上涨。而全球经济加速复苏则直接影响国际油价等能源价格，并传导至整个化工产业链。”方正中期期货研究院宏观经济研究员李彦森分析称。

　　从波动特点来看，中大期货首席经济学家景川对中国证券报记者表示，上半年大宗商品市场涨幅快、波动大。首先，受到海外经济复苏加快以及上半年流动性宽松的支撑，多数商品在上半年出现了不错的涨幅，其中工业品的涨幅较农产品更明显；其次，在商品价格上行过程中，在政策面的影响下也发生了较大波动，5月份回落幅度较明显，呈现出技术性转折的特征。

　　下半年波动或加剧

　　自5月高点回落以来，大宗商品持续盘整。多位分析人士指出，下半年多项宏观指标面临转向，商品牛市或将降温。

　　“下半年全球经济复苏的差异化更为显著，大宗商品的价格或较上半年波动将更为剧烈。”景川表示，在全球经济复苏差异化及各国央行货币政策差异化背景下，商品价格下半年矛盾更为突出，市场波动在所难免。

　　“下半年国内经济基本面表现大概率不及上半年。”李彦森认为，从库存周期上看，目前已经有进入被动去库存阶段的迹象，但这一变动还并不典型，后期需要持续观察。企业经营成本迅速提升，而收入和利润的改善多集中在中上游行业。央行已经有意纠正这一问题，通过全面降准减缓信用收缩速度。货币政策从稳货币、紧信用转向稳货币、宽信用方向。

　　刘影分析，从经济增长看，国内制造业PMI延续回落，生产经营景气度有所下降，海外经济延续修复、海外供需缺口收敛，进出口增速下滑，工业企业利润增速回落，补库周期接近尾声，需求面临回落，经济增速面临下行压力；物价方面，按照以往经验，M1增速领先PPI增速近10个月，PPI增速应在今年三季度末或四季度初见顶，但由于此次大宗商品价格受到管控和约束，5月PMI分项指数中原材料购进价格指数和出厂价格均下滑，PPI增速或提前见顶。PPI的领先性短期仍对CPI有指引作用，且猪肉价格近期存在见底的可能性，预计三季度CPI增速仍然存在上行的可能。整体来看，三季度经济环境或处于经济增速回落、通胀上行的阶段，在此环境下，商品牛市或逐渐接近尾声，预计整体维持中性震荡格局。

　　国内自主定价商品

　　料弱于全球定价商品

　　就整体商品走势而言，景川认为，下半年美国经济的主要推动力或从商品消费与房地产转为服务消费，商品需求增速回落以及失业补贴的逐步退出导致通胀继续上行的动能减弱。在此背景下，美联储退出QE概率不高，对商品市场的流动性冲击短期内不会特别显著，主要体现在对远期的压力。全球经济复苏将继续对商品整体需求提供一定支撑，但美国经济增长引擎切换或削弱部分商品需求，同时国内大概率维持货币中性，对商品远期定价有一定压力。预计下半年商品市场格局为“外强内弱”，国内自主定价的商品弱于全球定价商品，排碳概念商品强于其他品种的格局将贯穿整个下半年。

　　刘影分析，国内经济增速和需求面临回落压力，内需型商品如黑色建材、有色、煤炭等需求回落将延续至7月或8月，四季度逆周期政策发力强度有待观察，若宽松政策不及预期或利空相关商品。海外此轮补库周期开始于2020年5月，预计补库周期至少延续至今年四季度，因此外需型商品（如原油、新能源等）需求改善和韧性或将延续到四季度。

　　“预计商品价格整体大幅上涨的时期已经结束。对于大部分商品尤其是有色和黑色品种，可能将会转向震荡阶段。但海外经济复苏将带动石油价格上涨，以及下游化工品价格的普遍上行。因此预计下半年能化品种表现将强于金属，多能化空有色的宏观对冲操作有一定空间。”李彦森建议。