□华安基金 彭伟烈
国际货币基金组织IMF近日发布了《全球经济展望》，以“全球扩张趋弱”为题，并下调了2019、2020年全球经济增速预期0.2和0.1个百分点至3.5%和3.6%。这是继10月份IMF首次下调全球经济增速预期后的再度下调。
从宏观角度看，2018年全球经济增长进入了“宽财政，紧货币”的阶段，经济增长动能显现了诸多增长匮乏的信号，金融风险频发对资本市场投资不利。展望2009年，美联储加息节奏可能出现放缓，美国金融体系不稳定性抬升，经济复苏周期拐点风险等因素决定了2019年将成为黄金投资的大年，黄金作为重要的资产配置工具，正在展现其对冲经济增长风险和股票市场风险的优势。
2016至2018三年期间，黄金ETF相对沪深300指数、中证500指数、中证1000指数等收益情况较好。黄金能够在最近三年取得这样的成绩，与经济周期潜在下行压力与全球货币信用体系的不稳定有关。黄金的根本属性为信用对冲，具体表现为黄金价格与实体信用和货币信用负相关。实体信用体现为实体经济运行体系的稳定性，货币信用反映了信用货币体系的稳固性。实际上美国的经济增长格局与货币体系稳定性驱动了国际黄金中长期价格趋势，风险偏好则决定黄金价格的短期波动。而我们认为，实体信用对冲属性将成为下一阶段的主导因素。
根据“美林时钟”理论，在经济基本面的复苏和繁荣期，经济增长所带来的机会成本和利息损失削弱黄金持有收益，实体经济的繁荣也支撑货币升值，因此在经济强劲时期金价一般受到抑制。经济增长从繁荣步入衰退期时，随着实体经济动力的消竭，黄金资产的相对收益将逐步显现。这个阶段经济动能下降，经济体系不稳定造成实体信用风险的累积，以实体经济收益为信用基础的资产价格将回落，黄金价格对冲实体信用风险，这个阶段超额收益较大。由衰退进入萧条过程，实体经济增长的衰竭驱动央行货币政策放松，经济体系与信用货币体系最为脆弱，黄金往往在这个阶段具有正收益。
根据当前全球经济体和金融体系运行情况的跟踪，目前正从繁荣步入衰退的阶段。全球经济仍在进一步扩张，不过一些经济体在2018年第三季度的增长已经弱于预期。数据显示第四季度全球经济增长势头进一步减弱：全球主要国家PMI正在下滑，特别是美国12月份采购经理人指数（特别是新订单指数）断崖式下跌；发达国家工业生产特别是资本品的生产已经减速；全球贸易增长率下降到了2017年平均水平，因为提高关税导致的抢出口现象已经消退；12月美国房屋销售大幅下降，澳大利亚房价也已经出现长达一年的回落，以上种种现象显示当前全球经济前景被阴霾笼罩。
往前看，全球经济前景面临的不确定性主要来自于国际贸易环境的不确定性和金融市场情绪的演变。金融状况已自去年秋季开始收紧。在经济增长预计放缓的环境下，原油市场供需失衡导致的油价下跌成为金融市场下跌的导火线。通胀预期随着大幅下行，表现为美国平准通货膨胀率进入下行趋势拖累美国国债收益率，导致收益率曲线倒挂、实际PPI和CPI数据回落。全球投资者对企业收益前景的乐观情绪减弱，股票市场遭到抛售。新年以来，沙特主导的OPEC减产协议实施提振了原油价格，全球风险偏好有所抬升。但目前来看，对美国政府“关门”的担忧，英国脱欧协议投票遭拒令“无协议”脱欧可能性增加，法国“黄马甲”的暴动仍在继续，德国实行新的汽车排放标准后工业生产下滑等因素可能进一步影响金融市场情绪。
经济衰退风险将提振投资者避险情绪，新兴市场的制造业和总需求不达预期引发了投资者对全球化企业盈利下调的担忧。在货币政策紧缩接近尾声，宏观经济复苏乏力的宏观环境下，风险资产估值下行和避险资产收益风险比上升具有持续性。目前来看，黄金中长期配置价值凸显。除可供购买的实物黄金和各类“纸黄金”之外，可直接在场内进行配置的黄金ETF亦不失为一种便利的选择。
