构建现代化金融体系 支持产业升级

　书名：《新工业革命背景下的中国产业升级》
　　作者：赵昌文 许召元
　　出版社：北京大学出版社

　　□黄益平

　　中国经济过去更多的是粗放式增长，而未来越来越多地需要创新，以支持产业升级，支撑经济可持续发展。金融怎样支持创新？当前我们需要进一步改革金融体系，从两方面入手，构建现代化金融体系。

　　不对称的市场化改革

　　如果对我国过去四十年的市场化改革做一个简单概括，那就是不对称的市场化改革。所谓不对称的市场化，是指产品市场全部放开，但生产要素市场扭曲还比较严重，政府各种干预仍比较多。要素市场扭曲在金融领域体现得更加明显，比如利率、汇率、资金配置、跨境资本流动等。

　　赵昌文教授及合作者在其新书《新工业革命背景下的中国产业升级》的最后一章特别区别了“金融约束”和“金融抑制”这两个概念，为我们提供了一个独到的视角。总体来说，过去的四十年中，政府干预仍比较普遍，但这种干预总体上来说，第一没有影响经济快速增长，第二也没有影响金融稳定。这样看来，政府干预还是有效的。

　　造成这一结果的原因很多。我曾经把金融影响经济增长与金融稳定的机制分为两类：一种是政府干预可能增强资源配置的有效性，在短期内也能支持金融稳定，因此是有利于经济增长的，这就是所谓的“斯蒂格利茨效应”。另一种是可能降低金融配置效率，遏制金融发展，对增长是不利的，我把它称为“麦金农效应”。我们过去的金融体制虽然市场化程度不是很高，但是对于支持经济增长和金融稳定没有造成根本性的障碍，我觉得主要是“斯蒂格利茨效应”在发挥作用。但随着市场化改革推进，低效率问题变得越来越突出，这几年我们经常讨论金融不支持实体经济的问题，这可能就是“麦金农效应”的作用变得越来越大。这就意味着需要进一步推进市场化金融改革。

　　最近决策部门提出要推进要素市场改革，我认为非常重要也非常及时。过去那种不对称的市场化改革策略要慢慢走向终结，市场化改革将迎来最后“临门一脚”，金融当然也要做更多、更彻底的改革。金融部门改革需要达到的主要目的，就是《新工业革命背景下的中国产业升级》这本书里讨论的主题：金融怎么支持产业升级，怎么支持经济可持续增长。

　　构建现代化金融体系

　　为什么过去金融体系能够有效支持经济增长，而现在有效性在逐步下降？一个可能的理由是，过去我们的经济更多的是粗放式增长，而将来经济增长越来越多地需要创新。金融怎样支持创新？这需要金融体系进一步改革，需要构建现代化的金融体系。

　　要构建现代化金融体系，有两个比较关键的方面。

　　第一，需要进一步推进市场化的风险定价。过去我们在利率和汇率方面存在扭曲，影响了市场化的风险定价。未来创新意味着经济活动的不确定性会变得越来越大，但潜在的回报可能也会越来越高，市场化金融体系的根本要求是根据风险来做市场定价，这是下一步必须要面对的问题，尤其是银行的存贷款定价问题。政府要求增加中小微企业贷款，但如果贷款利率上不去，金融机构提供贷款的动力就不大，就算真提供了，将来也会有风险。这个问题其实在资本市场上也是存在的，政府信用经常替代企业信用，导致资产价格扭曲。

　　第二，金融结构也需要随之改变。这和林毅夫老师提出的最优金融结构有关系。经济发展到什么阶段，什么样的融资方式和金融服务体系最有利于经济发展，这是我们现在需要考虑的问题。现在比较一致的看法是，当经济发展进入创新和技术进步成为主导力量的时候，资本市场要发挥更大的作用。总体而言，资本市场在支持创新、共担风险、共享成果方面具有天生的优势，所以我们要更多地发挥资本市场的作用，这也是我们的既定方针，在过去几十年的发展历程中，我们坚定地发展多层次资本市场，提高直接融资在总融资中的比重。

　　但实事求是地看，资本市场规模扩大了，直接融资的比重增加了，是不是就一定能够支持创新型经济增长？未必。发达国家如美国、德国、日本、英国等，都是金融高度发达。但它们的金融体系是不一样的，英国、美国是市场主导，德国和日本是银行主导。我们花了三十年发展资本市场，但到目前为止资本市场还没有成为创新型企业的主要融资场所。

　　如果现在大力发展多层次资本市场，提高直接融资比重，是不是资本市场就会变成一个非常有效的支持创新、支持产业升级的工具？答案其实不是很确定。这说明，在这方面我们还有很多工作要做，发展资本市场绝不仅仅是规模问题，更重要的是质量问题。在未来很长时间，传统的金融机构、间接融资部门包括银行，还需要发挥很大的作用。如果我们能向德国和日本学习，像它们那样利用间接融资渠道，实现技术和产业升级，我们仍然可以走很长的路。