伪市值管理：一场利益输送的隐秘牌局
前私募人士叶飞近期关于中源家居的“坐庄”爆料，在资本市场上引起轩然大波，“坐庄”这一隐秘操作罕见地被推至“聚光灯”前。监管机构及时出手，证监会5月16日决定对相关账户涉嫌操纵利通电子、中源家居等股票价格立案调查。截至5月18日，10多只涉及该事件的个股连续遭遇大跌。
有专家指出，市值管理不是“坐庄”、做股价，个别上市公司迎合市场炒作热点、编题材、讲故事，人为控制信息披露的内容、节奏，以虚假夸大或不确定的信息影响股价，利用民间配资等金融杠杆操控账户层层拉抬股价，以利益输送让公募等机构账户高位接货，形成非法产业链条。这显然与市值管理的目的、初心相背离，监管机构对于这种隐匿的违规违法行为必须重拳打击。
事前见面先“开背”
叶飞只是揭开了盖子，里边的更多黑幕远非普通投资者所能想象。
“坐庄”是违法犯罪，因涉及多方，担心败露，防止“反水”成为参与方共识，这在见面环节就体现得淋漓尽致。“上市公司老板要跟盘方事前见一面，上来需要‘开背’。此外，交谈过程中私下录音、录像几乎是常规动作。”华东一位资本市场掮客李岩（化名）曾在去年下半年参与某上市公司的“坐庄”。他透露，所谓“开背”并非亮出身体背部，而是需要主动提供自己的“把柄”，以及亲近人士参与其中。“为的是大家在一条船上，防止有人‘反水’。”
不但要亮出各自底牌，交易各环节还层层隔断，为的是防止消息泄露。常年活跃在二级市场的资本人士袁嘉（化名）直言，“坐庄”产业链是一环扣一环，都是通过中间人出面。假如资金方直接跟上市公司接触，风险便无法实现隔断。“我会先换一个手机和电话卡，单线联系，交易结束后会把手机销毁，不留下任何痕迹。”
盘方入局后，筹措资金成为当务之急。袁嘉介绍，“坐庄”首先是上市公司大股东向盘方提供启动资金，盘方根据自身情况可选择向外进行配资，过程中会引入像叶飞这样的中介，股价到达一定价位后要找人接盘。因为股票没有真实流动性，直接卖出无异于“砸盘”，这时就需要找人高位去接盘。
叶飞提及自己的下家是公募基金和券商资管，就是“接盘”角色。袁嘉介绍，通常情况下，资金账户可分为ABC三档，A类账户为盘方自有账户，负责“锁仓”；B类账户为配资方账户，一般让上市公司实控人提供保证金，按照1：3或者1：5的方式配资，由盘方操控负责股票拉升；C类账户多为公募或者私募资金以及杀猪盘，主要为接盘方。“这里边，盘方的A类账户收益是明确的，在上市公司不断释放利好消息的配合下，股价在B类账户的拉抬下不断走高。而C类账户基本是要赔的，尤其是公募基金或是小散户等进来是接盘赔钱。最终扣除中介费用后，坐庄收益是上市公司老板与盘方五五分。对于基金经理的贡献，盘方会私下直接给基金经理好处费，这样才能将基金经理捆绑在一条船上。”
“坐庄”各环节看似分工明确，但背后的博弈则是暗流汹涌。2020年12月下旬，李岩参与的前述“坐庄”公司早盘阶段突然“闪崩”，原本该股正处于拉升阶段，这出乎了上市公司与盘方的意料，一度双方相互猜忌。不过，最终他们查明是中间人参与了“老鼠仓”。“这个江湖根本没有好人。”李岩直言。
一旦交易完成，利益分配成为环节的高潮部分。“当时现场就这些钱，你拿着就走，以后再去找他，谁也不认识谁。”袁嘉如是说。李岩则透露支付环节有多重玄机，除了常规的现金交易外，还有通过比特币进行支付的，更有甚者通过赌博来利益输送，比如在澳门一些赌场的VIP厅故意输给基金经理。
谁看了“底牌”
值得注意的是，上市公司的前200名股东名册在“坐庄”过程中起到重要作用。
叶飞便在爆料中称，中源家居雇佣的市值管理盘方蒲菲迪提供了公司前200名股东名册等资料。
之所以叶飞需要查看股东名册，上海某券商人士分析认为主要是为了减少和规避风险。“有时会有特殊股东为避免遭到市场关注，会故意把账户持股比例控制在10名之外。叶飞这些人也会特别关注排名在10名之外，但排名又相对靠前的自然人账户，因为这些账户可能隐藏砸盘风险，会要求公司老板解释公司和这些自然人账户持有者的关系。自然人账户比机构账户敏感，这个圈子小，有些账户随便问一下就会知道是谁实际控制，会不会搞事情。如果风险大，叶飞这些人就不参与了。”
李岩则表示，资金方需要股东名册了解盘方的持股变化，否则如果对方一直在“出货”，后端的资金方进场无异于充当“接盘侠”。股东名册是公司核心信息，如对外泄露，至少说明公司治理有问题。能向中介方提供股东名册，说明盘方和公司的关系不一般。“如果股东名册都拿不出来，资金方应该不会和盘方合作。”
股东名册同样充当着证明工具。北京某上市公司董秘林斌（化名）告诉中国证券报记者，有了股东名册，可对照验证相关方是否兑现了买入的承诺，当然为了防止资金方提前“跑路”，分配收益时也会要求出具股票交割单，以查看卖出时间点。
上市公司对于股东名册管理比较严格。以中源家居近期回应为例，公司称股东名册由董事会办公室证券事务代表专人管理，公司仅向提出查询需求的相关股东提供信息查询，公司未提供股东名册相关文件。公司仅在可转债申请过程中向中介机构提供了多份前200股东名册，作为尽调使用。
那么又是谁泄露了上市公司的“底牌”呢？业内人士介绍，在上市公司内能接触股东名册的人士包括证代、董秘以及公司重要股东。出于风险和回报的对等性，证代和董秘是不太可能冒险主动外泄股东名册，上市公司重要股东才有动力和话语权来提供股东名册。
念歪了的“市值管理”
中国证券报记者在调研中发现，参与“坐庄”的人士通常称自己从事的是市值管理，但真的是这样吗？
业内人士指出，实施市值管理的主体主要是上市公司或者控股股东，措施只限于回购与增持，不必过度强调上市公司的股票市值。但现实情况却是，“借‘市值管理’名义，行操纵股价之实”的案件成批涌现。
林斌坦言，这种伪市值管理其实在市场较为普遍，主要来自于上市公司大股东的三种诉求。首先是可以赚“快钱”。相比于许多民企一年利润不足千万元，“坐庄”一次便可套现上亿元。在这种造富神话带动下，大股东愿意铤而走险也不难理解。其次是对参与定增机构承诺了“兜底”，股价处于倒挂位置，为了不让机构损失。第三，大股东面临较高的质押率，担心出现“爆仓”。
伪市值管理之所以能够生根发芽，多半与企业基本面和管理层风格关系密切。结合证监会处罚案例和各种举报线索，基本面堪忧的传统制造业上市公司成为“重灾区”，而市值普遍在50亿元以下，流通盘有限的个股，更加受“操盘手”青睐。
一家央企背景券商研究员苏敏（化名）透露，伪市值管理是一个完整且成熟的产业链，涉及面极广，券商、公募等机构人员都有参与。“部分券商研究员服务于上市公司操盘方或者私募，配合撰写深度报告，然后向公募机构进行路演，主要是吸引资金进场接盘。甚至有公募基金经理明确愿意与庄家合作。”苏敏同时也强调，相比于国内庞大的市场从业者，这些“害群之马”仅是少数。
对于伪市值管理的生存空间，林斌指出，现有的监管和处罚力度偏弱，根除伪市值管理还有很长的路要走。而李岩和袁嘉则持乐观态度，两人不约而同提及去年9月下旬的打击“配资盘”行动，大量配资方出事造成“庄股”大面积“闪崩”，间接导致“坐庄”成本直线飙升。未来若监管持续强化，“坐庄”行为势必将得到有效遏制。
