【提高上市公司质量在行动】刘运宏：资本市场进入量与质同升新发展阶段

　　编者按：三十载岁月，中国资本市场从无到有，从小到大，破浪前行，如今A股已跻身全球第二大证券市场。近年来，党中央国务院高度重视资本市场发展，擘画改革发展路径。日前，国务院印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》，为了阐述好《意见》的内涵，新华网联合中国上市公司协会推出“提高上市公司质量在行动”，邀请市场各方参与者共话市场发展，以飨读者。本期推出第二十一期《刘运宏：资本市场进入量与质同升新发展阶段》。

　　中国证券市场的30年来，中国股票市场从无到有，从小到大，由弱变强，目前已经发展成为股票市值位居全球第二的股票市场。中国股票市场发展壮大的过程也伴随着股票发行由额度审批制到核准制和注册制、股权分置改革、退市制度完善等一系列的改革，也正是股票市场的这些基础性制度改革与完善，才让中国股票市场“在发展中规范”和“在规范中发展”的螺旋式上升的过程中逐步发展壮大。从量与质的逻辑循环与更长的历史演进过程来看，2020年10月5日《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》（以下简称“《意见》”）的发布标志着中国股票市场进入了量与质同升并更有保障的稳定发展新阶段。

　　一、中国股票市场进入供需两旺的繁荣发展新阶段

　　从股票市场的产品供给来看，沪深证券交易所挂牌的上市公司由最初的“老八股”和“五股”发展为目前沪深证券交易所挂牌交易的4000多家上市公司，股票的市值也由1990年12月份开立证券市场时的23.82亿元增长到目前的73.58万亿总市值，上市公司的家数与总市值呈现出几何数级的增长态势，这是中国改革开放、建立社会主义市场经济体制、证券市场改革与发展的主要成绩，成就显著。但是，中国目前具有的上市公司数量和上市公司总市值与中国目前的全球第二大经济体的国际地位尚不够匹配，也与金融服务实体经济应有的广度和深度有一定的差距，所以从设立科创板并试点注册制之后，在创业板试点股票发行注册制，并以此试点为基础全面推行股票发行注册制，股票发行的市场供给大大增加；在上市公司再融资与并购重组市场的增量改革上，不仅在科创板和创业板上市公司再融资实施注册制，而且在上市公司并购重组的制度改革中也做了诸多的市场化和程序简化的安排；此外，新三板精选层改革和区域股权交易市场的改革发展，也会随着中国的科技进步与经济发展而培育更多有质量和富有成长性的拟上市公司，为股票市场的产品供给提供源源不断的后备资源。

　　从股票购买的需求端来看，除了稳定的个人投资者以外，机构投资将成为我国股票资产配置的重要主体，机构投资者逐年增多，也逐步成熟。我国自1998年开放证券投资基金行业以来，中国的证券投资基金管理机构和规模逐年增加，目前已有128家证券投资基金管理公司、13家具有公募基金资格的证券公司和2家具有公募资格的保险资产管理公司，共管理股票型证券投资基金1.4万亿。除了公募证券投资基金以外，在中国证券业协会登记的私募证券投资基金公司2.4万家，还有将股票作为重要资产配置的社保机构、保险资产管理机构、企业年金管理机构、证券公司、银行理财子公司、QFII和RQFII等机构，尤其是中国最近几年又加大了金融改革与开放的步伐，在引导长期投资的资金入市的同时，实施了股份回购与分红等基础性制度改革，从法律层面强化上市公司信息披露和投资者保护机制，增强了投资者的获得感和长期价值投资的信心；另一方面又允许更多外资机构在中国设立独资或者控股的基金管理公司或者证券公司，从事股票资产配置与管理工作，引入更多的境外资金配置境内上市公司股票，尤其是中国在新冠疫情中的一枝独秀表现，更增加了境外避险资金配置中国股票的可能性。

　　从中国上市公司股票的供给与需求两方面看，中国的股票市场进入到了一个供需两旺的新阶段。

　　二、提高上市公司质量供需两旺的股票市场发展与繁荣的基础

　　提高上市公司质量不仅是我国实现高质量发展的应有之义，而且也是完善公司治理、防范和化解金融风险的重要手段，更是是满足供需两旺的股票市场发展的前提和基础。

　　党的十九大提出，“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，建设现代化经济体系是跨越关口的迫切要求和我国发展的战略目标。”上市公司是现代化经济体系的细胞，是资本市场的基石，也是经济社会发展的引擎和排头兵，实现经济社会的高质量发展首先体现在上市公司的高质量发展中，所以提高上市公司质量是实现高质量发展的应有之义。

　　中国自建立证券市场以来，上市公司的数量显著增长、质量持续提升，在促进国民经济发展中的作用日益凸显。但是，股票市场的快速发展与壮大过程也出现了上市公司财务造假、虚假信息披露、违规担保、违规资金占用、操纵股价等违法犯罪行为，特别是最近几年又出现了财务造假和违规资金占用影响非常恶劣的典型案例，引起了市场广泛关注，给投资者合法权益造成了极大损害，也给上市公司的整体形象造成负面影响。这些违法犯罪的典型案例也折射出上市公司治理不独立不完善、诚信合规意识淡薄、上市公司高管履职责任意识不强、对相关主体责任追究的约束机制不合理等制约上市公司高质量发展的问题，这些问题没有合理解决不仅不能有效化解现有的金融风险，而且也会在供需两旺的市场中隐藏、积累乃至扩大更多的金融风险，这样就让提高上市公司质量成为了供需两旺的股票市场发展与繁荣的基础。

　　三、提高上市公司质量的改革让中国的股票市场进入更有保障的稳定发展新阶段

　　《意见》发布的本身和其中针对提高上市公司质量的制度安排与具体要求，如同股票发行注册制、股权分置改革等制度性改革一样，实质上是发起了提高上市质量的制度性改革，带动市场管理与监管实施一场改革行动，这场改革因为其制度安排的针对性、科学性与可操作性，会让中国的股票市场进入更有保障的稳定发展新阶段。

　　《意见》针对提高上市公司质量的制度安排具有针对性与科学性。《意见》从供需两旺的股票市场发展的实际出发，一方面完善了高质量产品供给的制度性改革，支持优质企业上市、完善上市公司并收购重组和分拆上市等制度，促进市场化并购重组，提升上市公司运行效率与质量、完善上市公司再融资条件与程序，丰富融资工具与手段，引导上市公司兼顾发展需要和市场状况优化融资安排，确保高质量产品供给；另一方面又完善退市标准、简化退市程序、加大退市监管力度、拓宽多元化的上市公司推出渠道，淘汰劣质产品；同时，《意见》从规范公司治理和内部控制、提升信息披露质量、健全激励约束机制等方面对提高上市公司治理水平与运行效率做了系统而全面的制度性安排；不仅如此，《意见》针对最近几年出现的上市公司股票质押风险、大股东违规资金占用或者违规担保等利益输送、新冠疫情等重大突发事件政策协调支持等实践中亟需解决的影响上市公司发展质量的问题也做了具体安排；此外，针对上市公司经营发展中影响上市公司质量的欺诈发行、财务造假、信息披露违法违规、内幕交易、市场操纵等违法犯罪行为，《意见》要求推动修订相关法律法规，增加法律制度供给的同时，提高法律责任，加大执法力度，并形成各行政机关和司法机构的工作合力。《意见》对提高上市公司质量的制度安排，从公司股份的发行上市、上市公司并购重组与再融资到上市公司的退市与退出，从治理结构安排、持续信息披露与运行的监管到突出问题的解决，从制度供给与完善到制度的执行与法律责任的追究，全面、系统、科学，并有针对性，这为股票市场的稳定发展奠定了良好的制度基础。

　　《意见》针对提高上市公司质量的制度安排具有可操作性。一方面，《意见》针对提高上市公司质量制度安排的科学性与针对性，增强了其操作性；另一方面，提高上市公司质量除了涉及公司股份发行上市、并购重组与再融资、信息披露与持续监管等证券监督管理事项外，还涉及产业发展、财政税收、国资监管、行业管理、司法、地方政府协调管理等其他部门职权行使，并且证券监管管理机关的行政职权还受到《证券法》、《行政许可法》、《行政处罚法》等法律的制约。通过行政法规的形式颁布该《意见》，在明确各职能部门的职责与分工的基础上，形成提高上市公司质量的工作合力，不仅增强了制度的操作性，而且也让提升上市公司质量的体制机制更有保障。（作者系中国人民大学国际并购与投资研究所副所长 刘运宏）