春节还没过，证监会的一纸文件就让许多准备上市的企业和投资方陷入了纠结和担忧。
日前，证监会网站发布了一份文件，标题为“关于IPO被否企业作为标的资产参与上市公司重组交易的相关问题与解答”，在该文件中，证监会对被否企业作为资产参与借壳重组进行了回应：对于拟通过重组上市的企业，如果曾经存在IPO被否的情形，则企业需要在IPO被否后至少运行3年才可筹划重组上市，对于不构成重组上市的其他交易，证监会将加强信息披露监管。简单地说，就是IPO被否企业三年内不得借壳上市。
该消息备受投资圈关注。这意味着，一旦企业IPO被否，三年内要么重新准备材料再次申报，要么寻求其他上市渠道，以往IPO被否后借壳的路子被堵死了。因此，在如今过会率低的情况下，企业首次申报IPO将会更加谨慎，还可能会撤回材料暂缓上市计划。
企业或将暂缓上市
“前天项目的创始人给我打了两个小时电话，本打算先申报，但新规出来了就很纠结要不要现在上。”梧桐领航基金总经理王彦对此也同样感到纠结，因为这个项目所属行业是IPO比较容易被否的领域，但公司的利润还不错，规模和体量都算是业内的龙头，目前也有上市公司愿意收购。
“创始人在想要不要先冲下IPO，不行就走并购之路。”从投资方的角度来看，王彦认为并购还可以采用现金的方式来退出，对机构来说也算是可观的。但一个中小市值的上市公司购买一个上亿利润的公司可能会触发实际控制人的变化，因此综合各种因素，这个项目最终还是暂缓申报，重新调整预期了。
在投资圈，借壳与直接IPO是实现项目退出并让被投企业走向资本市场的两种重要途径，以往企业和投资方都抱有这样的想法：IPO被否了之后可以再来，不行就借壳或被并购。相比IPO而言，借壳的审核周期短、程序简单，但弊端是不排除有些企业会带病申报，在排队的过程中才来逐渐规范自己。而此次新规彻底打破了这一幻想，杜绝了这种可能。
“预计新规之下会有不少公司会根据自己的实际情况来调整，重新寻找坐标。”王彦认为，这段时间，不排除有企业会从A股转向其他市场上市。此外，值得注意的是，许多基金都在今明两年迎来退出大限，在这样的市场背景下，退出压力可想而知，许多企业的投资方之间或将迎来激烈的博弈。“在哪里退出应该会成为股东讨论的焦点，有些企业也迫于投行的压力要赶紧申报。”王彦说。
松禾资本合伙人袁宏伟告诉证券时报·创业资本汇记者，松禾资本目前正在排队上市的企业中没有一个打算撤材料的，“这个新规应该对某些行业和产业影响较大，对我们投资的创新类企业影响不大，在一些有可能引发争议的问题上，我们的企业都没有涉及。”
在袁宏伟看来，现在过会率比较低，有些企业如果存在一些模糊地带，稍有一些瑕疵就会很担心了，因此当下就变得非常谨慎，特别是模式创新类的企业可能会因此另做选择。但是，她认为，对于政策层面比较鼓励的行业来说，即使IPO被否了也可以重新申请，如今审批速度比较快，只要不是硬伤，再次申请通过的可能性也比较大。
紧扣发审取向和节奏
从去年10月份以来，上市审核趋严，IPO被否率曾多次创新高，这让VC/PE圈不得不开始担忧。据媒体报道，截至今年1月底，2018年发审委共审核45家公司，15家过会，23家被否，4家取消审核，3家暂缓表决，过会率为33.33%。其中，30家未过会公司的股东中，有近百家VC/PE机构。
IPO被否无疑加重了VC/PE的退出成本，被否后重新准备材料再申报，期间不仅增加经济成本还会压缩利润，还要面临市场变化的风险，如今借壳之路走不通，投资机构对于企业首次申报IPO也变得更加谨慎。“我们会从多方面去了解IPO对企业的要求，在投资上倾向于寻找适合中国未来经济发展和产业规划的标的。”袁宏伟告诉记者，松禾资本去年设立的一支以中后期项目为投资重点的基金，也涉及到Pre-IPO企业，因此在投资上会更加紧扣发审的取向和节奏。
对于上市审核趋严这个问题，王彦却有不同的看法，“其实IPO的尺度和口径都没有发生质变，本来上市就不容易。只是去年上半年过会率比较高，这无疑中抬高了大家的期望值。”王彦认为，这种态势的变化对于热衷于“临门一脚”的投机人士来说是影响最大。但是，那些一直以来都不以IPO作为唯一退出渠道，或者拥有上市公司资源，以产业并购为核心的周期性产业型基金抗风险能力则较强，还有就是以独角兽企业为投资方向，进行中长期持有的基金受影响也不会太大。“我们也会有部分标的受到部分影响，但不会过度紧张。”王彦说。
虽然新经济符合监管上会的方向，但也不意味着百发百中，其中也有不确定性，因此在王彦看来，核心还是企业具备长期发展的趋势，因此要投头部企业，如果是中华老字号的传统企业，考核的标准则是资产回报率。“我们会加强对被投企业资本市场的预期管理，投进去之后就循序渐进地对其按照上市的方向去规范。”袁宏伟也说，松禾资本也将从多方面去了解IPO对企业的要求，寻找适合中国经济发展和产业规划的标的。
新规给浮躁的投资机构又一次重拳打击
一般而言，企业IPO被否后还有五条路可以走：再次申报IPO、借壳上市、被并购、新三板挂牌、海外上市。且不说其他的渠道，就本次新规针对的借壳上市这条路，真的那么容易走通吗？
“事实上，这几年IPO失败后借壳上市成功的案例是非常少的，只有真正有干货的业内龙头企业才能成功。”深圳某券商人士刘先生对记者表示，本次新规打击的是那些抱着“试一试，不成功就借壳”侥幸心理的企业，这些企业在排队的时候就已经做好两手准备了，如果能蒙混过关，则成功登陆资本市场获得高额的回报。“如今的政策彻底打消了这些侥幸心理，目的就是让企业规范做好，有足够的实力了才来上市，不能带病上市。”
过去一两年，许多投资机构为了追求短平快的投资，都在追逐Pre-IPO项目，使得这些项目的估值水涨船高，且被一些企业利用这个风口来进行过度融资，曾多次引起监管层注意并进行规范。在刘先生看来，本次新规可谓给这些浮躁的投资机构又一次重拳打击，“新规对这些短平快的投资来说是很大的挫伤，他们要么把投资期限延长，要么在投资策略和风控上进行调整，应对新的监管形势，未来投资要把监管考虑在内。”刘先生认为，过去想从监管中套利的人从去年10月份开始就开始没戏了。
刘先生多次强调，不建议投资机构和被投企业一窝蜂地去申报，要根据企业的情况做适合自己的策略。“实际上，企业IPO被否之后，即使再走并购之路也不容易，一来已经没有价格优势，二来并购重组如今也是从严监管的。”
但是，刘先生认为，这项新规可能会利好壳股。“被否之后借壳难了，可能会有不少公司直接借壳上市，目前的壳资源数量还是足够的，也不会因此带来价格的上升。”
