张杨：顺周期寻找“戴维斯双击”

　　8月12日，在由中国建设银行和中国证券报主办、银河基金承办的“2017年基金服务万里行——建行·中证报‘金牛’基金系列巡讲”长春专场活动现场，银河基金股票投资部投资总监助理张杨表示，今年以来，全球各类权益资产都有良好表现，A股也一改股灾以来的颓势，截至8月1日，上证综指涨幅达到6.09%，而上证50涨幅达到17%，走势平稳向上值得我们积极思考，上证50指数的成份占比中，大多数为金融和消费行业公司，同时期创业板下跌11.26%，风格表现可谓极致。

　　市场将延续结构性行情

　　张杨对中国证券报记者说，回顾A股风格变化，从2011年—2015年以来可以看到蓝筹股和中小创的交替表现，总体上是代表成长风格的创业板有大幅超额表现，直到去年这个规律被打破，这是创业板牛市的终结后，中小创遭遇业绩估值负向双击，陷入了长期去估值的过程，也带来了市场对主要投资方向的重新梳理。

　　张杨认为，今年的A股“漂亮50”行情是各类绝对收益者买起来的，但目前看起来已经越来越像趋势投资。截至6月底，公募基金对于“漂亮50”的参与热情实际上并不突出，因此不应该简单将“中国版漂亮50”定义为公募抱团防御现象。

　　张杨认为，大小票风格转换的契机，目前看起来缺乏微观基础。今年三季度中后期市场面临宏观环境会好于二季度，但看不到有利于小股票的剧烈变化。当前小市值股票市值和2012年底比偏高，壳公司与小股票的环境更严峻。尽管创业板相对主板估值水平一路走低，但也应该看到随着创业板外延式并购逻辑破坏和去年高基数效应拖累，其业绩增速逐渐被主板追上。

　　他表示，从过去经验来看，A股更加重视大逻辑、大故事，目前已经在行业龙头的突出表现上找到迹象。

　　2017年，看估值的因素放在很高的位置，买家电股、白酒股，包括银行股都可以获得很好的收益，这是因为A股不可逆地在走国际化，对比海外中国权益资产的优良表现，如中概股和H股，都是在相对低估值的基础上启动，才能牛股频出。

　　张杨认为，2017年下半年宏观经济会逐步强化“前高后低，全年不差”的预期，因此盈利层面主要在于证伪和修正悲观预期，而利率提前反应美国加息，但大幅上行风险不大，而金融去杠杆继续是影响风险偏好核心变量，短期监管有所缓和，但没有改变中期趋势，市场也不会改变这种预期，难以切换到多头思维。基于此，A股整体呈现非牛非熊，而随着市场投资者偏好的不断自适应，结构显得更重要。

　　追求“戴维斯双击”

　　张杨告诉中国证券报记者，主动权益管理需要大局观，早在2010年，银河基金提出，未来五年应该重点投资新经济，在这个思路指引下，2010年—2015年这一期间有四年，银河基金旗下权益类基金投资收益率水平排在全行业的前十。这是对市场本源问题思考的结果，而现在经济环境和市场环境又进入新的阶段，A股也需要新思路。

　　张杨表示，股票投资的出发点是研究企业的盈利趋势，并结合多种因素带来估值变化。最好的投资就是盈利向上，同时带来估值提升。这两个因素结合在一起，在股票投资里面就是最经典的就是“戴维斯双击”，而基金管理人就是要找到有“戴维斯双击”的行业和个股。

　　张杨表示，A股目前已公告半年业绩预告的1100家公司80%预喜，业绩增速在10%-30%的公司最多。同时，从估值角度看，经历了前期调整后，市值在20亿—200亿元的中型公司PEG越来越合理。

　　张杨认为，A股市场的运行逻辑中，还要考虑一些新的因子，特别是在今年6月中国加入MSCI、与港股互联互通，越来越多的海外机构投资者开始进入A股，他们在市场占比提高，香港北上资金更加注重基本面，从沪股通持股超过20亿的个股看，基本都是大白马或者蓝筹股，具备市值大、行业龙头、盈利趋势好等基本面因素，且上述个股今年涨幅都比较可观，他们可能会对A股之前炒作的风气形成一定的遏制，未来行情结构上将更加偏向业绩稳健向好的个股和行业。

　　张杨告诉中国证券报记者，2017年下半场，他们将沿着景气度和低估值维度，重点关注消费升级和大金融，看好行业集中度提升带来的龙头公司表现，从技术进步的维度看，可以深挖人工智能与新能源方向。