私募股权基金进入平稳发展期 将更注重规模化专业化

　　从今年9月份开始，中基协的数据报告持续提示，上海、深圳、北京、浙江（除宁波）、广东（除深圳）五大辖区的私募基金管理人集中度呈现出逐月下降的趋势，一方面有私募股权基金向五大区域外延伸的原因，另一方面也与管理人数量增速放缓有关系。

　　证券时报记者 张国锋

　　近几年，在“双创”的浪潮下，私募股权基金行业被推到了聚光灯下，也让行业内的基金和管理人数量实现了井喷式增长。根据中国证券投资基金业协会公布的数据显示，截至2017年11月底，中基协已登记私募股权、创业投资基金管理人12764家，管理正在运作的基金27560只，管理基金规模6.93万亿元。

　　但在近几个月，私募股权基金管理人数量的增长开始趋于平稳，上海、深圳、北京、浙江（除宁波）、广东（除深圳）五大辖区私募基金管理人集中度也呈现逐月下降的趋势。这预示着，数量持续暴增的私募股权基金行业开始进入平稳发展期，甚至即将面临洗牌。

　　基金数量增速放缓

　　根据中基协的公开数据显示，截至2015年1月底，中基协已登记私募股权、创业投资基金管理人4276家，管理正在运作的基金4025只，管理基金规模1.67万亿元。近3年时间过去，这些数据分别翻了2倍、5倍和3倍。

　　2017年年初以来，私募股权和创投基金管理人月度登记数量比2016年增长72.2%，总体仍然呈现出高速增长的态势。中基协党委书记、会长洪磊此前在一场会议上透露，我国各类私募基金管理总规模由2014年12月末的1.49万亿元增长到2017年11月末的10.83万亿元，不到3年暴增6.27倍。在这当中，私募股权和创投基金起到了巨大的作用。

　　业内人士指出，国内私募股权基金管理人数量在过去几年之所以呈现井喷式增长，跟中国的经济发展现状是离不开的。“中国正处于一个机会多、市场大的阶段，对单只基金要求的资金量相对较小，私募股权基金行业进入的门槛相对不高。这么多基金的存在有其合理性，对行业的发展起到了促进作用。”方源资本总裁唐葵说。

　　而从中基协近几个月发布的数据情况来看，私募股权基金管理人数量的增速已经开始放缓。从今年8月到11月，私募股权、创业投资基金管理人数量分别为11950家、12352家、12617家以及12764家，增速呈现出逐月下降的趋势。此外，从今年9月份开始，中基协的数据报告中就持续提示，上海、深圳、北京、浙江（除宁波）、广东（除深圳）五大辖区的私募基金管理人集中度呈现出逐月下降的趋势，一方面有私募股权基金向五大区域外延伸的原因，另一方面也与管理人数量增速放缓有关系。

　　“行业仍然会稳定地增长，但是从2014年至今的爆发式增长已经基本结束了。”源星资本管理合伙人、董事长卓福民认为，从近段时间的数据看，在当下基数比较大的情况下，私募股权基金管理人数量的增长已经基本趋于平稳。他认为，当下市场上私募股权基金管理人、基金数量、资金如此多，但是其资金流向的出口还有一些问题，存在资金错配、名股实债等问题。在政府加强监管、防止系统性金融风险的当下，资金再出现大的爆发性增长可能性不大，反推回私募股权基金管理人数量也很难再出现爆发式增长。

　　头部效应开始显现

　　值得注意的是，根据中基协最新发布的数据显示，截至11月，中国已登记私募基金管理人平均管理基金规模是5.84亿元，100亿元规模以上的基金管理人数量是185家，50亿元到100亿元之间的是231家。这意味着整个行业中绝大部分基金管理人规模很小，在很多人看来，这些小机构在持续发展能力、专业化等各方面表现都会相对较弱，在未来行业的竞争中或许会被淘汰出局。

　　在私募股权基金管理人数量增速放缓的当下，不少业内人士指出，未来私募股权基金管理人数量可能会出现较多减少。唐葵表示，根据美国的经验，投资和回报都在向头部集中。硅谷的统计数据显示，整个风投行业创造的总体利润中，有80%是由行业数量内少于20%的头部VC（风险投资）创造的，其他绝大部分VC都没有产生好的盈利。他认为，目前国内也开始往这个方向在走，大量投资往头部集中。

　　卓福民也认为，私募股权基金管理人数量将在未来一段时间内开始减少。他指出，根据公开数据显示，目前美国的私募股权、创投基金的资金额大概在2万多亿美元，管理人数量在3000多家左右。中国目前私募股权基金管理人数量显然已经太多，理性状态应该在5000家~6000家左右，接下来行业会经历一个优胜劣汰的过程。“这些头部的私募股权基金之所以能够脱颖而出，靠的是专业化和规模化，吸引足够的优秀人才和创造出足够的影响力去拿到好项目。”

　　金浦产业投资基金管理公司总裁吕厚军对行业的洗牌看法更加悲观，在他看来，未来中国私募股权基金管理人真正能实现规模、专业的头部机构数量估计不到1000家，他更直言，未来几年就是行业洗牌的过程。

　　哪些基金管理人可以存活下来？在业内人士看来，由于数量激增、行业竞争激烈，目前行业已经开始呈现两极分化的现象。卓福民认为，资本市场最终需要看退出，随着退出越来越理性，Pre-IPO的项目也越来越少。等到大家都看得懂了，这些项目的估值也都比较高，即便是不错的项目，由于估值过高也很难让机构投进去。正是这些原因，倒逼行业需要考虑更加长远的东西，会往两头走——一头往早期深入挖掘好的、有潜力的项目，另一头往后期跟并购基金挂钩。

　　“需要注意的是，后期挂钩的是大型的并购基金，而不是现在一般的PE（私募股权）投资。根据海外成熟经验来看，并购是需要杠杆的，但出于股权投资目的做杠杆，是有一定的倍数的，不能乱来。总体来看，行业会趋向更加早期或者更加晚期，尤其是后者需要借助资本并购的力量、杠杆的力量来做，才能让产业更充分释放能量。”卓福民说。

　　吕厚军认为，对于一个基金管理人而言，其核心竞争力可以用五个词概括。第一是文化，需要贯穿到投资风格、风控能力、风控水平和风控意识。第二是品牌，需要规模化或者市场影响力。第三是机制，需要运用市场化机制，这是核心问题。第四是专业，包括专业精神、专业水平，要真正严肃审慎地做投资。第五是风控，要有合规意识。

　　未来行业将会怎么走？

　　可以说，目前私募股权基金行业已成红海，即将进入洗牌阶段。那么未来行业将会怎么走？

　　卓福民认为，私募股权基金行业未来5到10年的发展趋势可以归纳为“四化”。

　　第一是规模化。目前国内基金管理规模在百亿以上的基金管理人数量只有185家，非常少。将来行业内的资源包括资金，一定会集中在优秀的机构身上，而且会越来越集中，从而带来规模化效应。

　　第二是专业化。在一个基金里面，其投资组合往往是多个领域的。但是不同领域的人做的事情并不一样，因此逼着行业必须要专业化，基金团队也必须要专业化，才能了解行业、把握行业趋势，精准投资。

　　第三是长期化。目前行业内从投资到退出整个周期高于4年的占比并不高，根据中基协数据显示，大概在20%到30%之间。在中国已经过了浮躁时代、过了VC/PE普及知识的时代的当下，所有人都明白基金的退出周期会越来越长，所以要有足够的耐心。此外，资金来源也应该趋向长期化。“我们呼吁更多长期资金，包括保险、养老金更多介入到股权投资中来。”

　　第四是全产业链化。所谓全产业链化就是在做法上，从早期到扩张期、到成熟期、到Pre-IPO甚至延伸到并购和二级市场上。

　　德同资本管理合伙人邵俊认为，未来行业的结构创新，有两个系统性的机会。首先是人民币基金年限跟实际的周期不匹配的问题。他指出，国内目前的退出通道相比美国而言是不畅通的。之前国内的基金期限大部分是5+2，而大部分人民币基金在近两年已经到了7年的年限，但是还没能实现完全退出，因此退出的问题受到了广泛的关注。

　　他表示，在这种情况下，国内私募股权基金都有PE二级市场的需求。如果能将PE二级市场做活做好，这不仅是一个很好的投资机会，而且能将退出周期大大缩短。这方面的系统性创新，可能对行业形成健康的闭环以及给出资人更早进行现金分配，是非常有必要的。

　　其次，邵俊建议，可以做一些一级市场跟二级市场混合的基金，这能解决现在行业内普遍存在的一些问题。他指出，目前行业内最大的问题就是缺乏流动性，但是对于保险公司、银行等出资人而言，流动性是非常关键的，甚至直接关系到这些出资人的考核、人事变动等问题。而单靠一级市场来产生现金流，从目前来看是比较难的。“如果能适当兼顾二级市场，通过某些机制解决两个市场之间的平衡问题，将可以解决流动性差的问题。”

　　邵俊提出，在实践中，很多投资人在看投资标的的时候，对行业的研究不应该区分一二级市场，而且当下在局部领域和行业已经出现了一二级市场倒挂的问题。但与一级市场相比，二级市场的流动性显然是好的，如果一个基金管理人固步自封，严格区分开两个市场，可能会影响基金未来的发展。他直言，价值投资就是价值投资，好的标的就是好的标的，如果有创新的结构应该能一举几得，可以解决怎样满足真正的机构投资者对短期流动性包括分配的要求。在当下一级市场阶段性形成泡沫、面粉比面包贵的情况下，要求基金必须买面粉是有问题的。

　　“未来我们可能需要呼吁整个行业做更多的创新，在中国特色社会主义的经济体系下，由于VC/PE生存的环境不同，中国不能完全照搬美国的打法。我甚至在想，未来通过控股上市公司然后结合上市公司去做跟投，这样也许更能突破基金周期、现金分配的障碍。”邵俊说。