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和谐汇一林鹏:大巧不工的价值守护者

徐金忠中国证券报·中证网

  林鹏,23年证券从业经验,10年投资经验,现任上海和谐汇一资产管理有限公司董事长兼总经理,曾任东方红资管副总经理兼公募权益投资部总经理。2017年公募基金冠军基金经理,从业以来所管理的产品和团队多次获得金牛基金等重量级奖项。长期坚持践行价值投资,形成一套成熟稳定的投资方法论,善于捕捉中长期维度的大概率投资机会,为投资人创造可持续的超额收益。

  中证网讯(记者 徐金忠)“价值投资,关注质地,注重估值,不唯赛道,寻找预期差”。日前,林鹏在接受中国证券报记者专访时,讲述自己的投资之道,五大要点脱口而出。作为资产管理行业的老兵和“公转私”的投资大佬,林鹏注视着市场的变化:在结构化的市场中,他看到反结构化的因素在萌动;他指出A股在增量资金推动下已经脱离存量博弈的模式;在抱团横行的时代,他断言简单抱团必然不可持续……

  他直言,尊重市场、相信市场。于林鹏而言,市场是客观存在,弱水三千只取一瓢,抱定价值投资和长期陪伴,大巧不工、大道至简。

  投资要领

  “从我个人的风格来说,我一直是比较注重公司的真实价值的,所以可以算是一个价值投资者。”林鹏开门见山。不过,在林鹏的投资中,价值投资并不跟低估值投资划等号。“我们长期以个股公司DCF模型估算价值,但如果从DCF模型计算,再叠加市盈率倍数的简单关系来看,我们投资的标的并不全部落在低估值区域。实际上我投资的公司并不只是低估值的公司,我们也会投资那些成长比较快的,但是估值可能稍微高一点的公司”林鹏表示。

  林鹏认为,基于DCF方法的投资,需要对上市公司未来的现金流做贴现,而估算的时间越长,出错的概率就越大。“所以实际上现金流贴现模型,我认为是只有极少数公司可以用,但它是一种重要的思维框架。”

  简单的低估值策略,相对来说简单直白,那么林鹏的价值投资之道的难度必然是比较高的。所以其研究和投资的重心,落在对公司质地的把握之上。“我们对于公司质地的要求非常高,从进入投资行业开始,始终都是在寻找和投资优秀的企业,希望能够陪伴最优秀的公司共同成长。我们不是以博弈、题材或者政策作为选择公司的依据,而是以公司本身的质地以及它的竞争力作为选择公司的准绳。”林鹏介绍称。

  对于优秀的企业,林鹏观察的视角是层层递进的。从宏观角度来讲,林鹏认为,企业的价值在于它所处的行业以其在整个国民经济版图中的地位,“是不是一家不可或缺的公司,能不能够持续给客户提供好的产品和服务”,林鹏表示。在具体的指标上,林鹏有四个衡量的标准:第一是公司要有很好的品德;第二是公司要有通过市场化的方式形成的原始竞争力和成长路径;第三是公司需要能够处理好各方面的关系,包括客户、员工群体、上下游合作对象、政府、竞争对手等等;第四是公司在行业中的竞争力要持续提升。“满足这四个条件的公司不多,可能也就是5%的公司。”林鹏表示。

  做价值的发现者,找到好的公司后,林鹏同时强调估值的重要性。在当下时点,林鹏关注的估值匹配度稍显“不合群”。“在现在这个市场可能很多投资人觉得,只要一个公司能够有长期的成长空间,可以把对估值的容忍度提到非常高,甚至很多投资者就不怎么在乎估值了。但是我对于公司选择,既要看质地又要看估值对估值非常在意。回顾历史在市场整体比较低迷的时候估值对于一个公司能否有较好表现的影响权重比较小,但现在这个时候整个市场结构拉得非常开,我们越来越注重估值的因素。”对于估值的强调,并非是林鹏标新立异,而是深思熟虑的经验之谈。

  除此之外,当下市场环境下,还有一种唯赛道论的现象,认为赛道决定了企业的优劣和投资回报的高低,导致投资在行业维度上“变形”,甚至成为抱团大军中的一员。在林鹏看来,上市公司所处的赛道很重要,但是赛道之内并非都是能工巧匠。在资管行业的长时间耕耘,让林鹏看到了赛道对于投资的意义:好赛道之内鲜有皆大欢喜的局面,更多的是参差不齐,几家欢乐几家愁。“如果回过头看10年前的好赛道,到现在为止给投资人带来多少回报呢?我觉得未必有很高的回报,还是要真正找到最优秀的公司才能有回报。”林鹏自问自答道。

  寻找预期差

  在林鹏眼中,随着资本市场价值发现功能的日趋完善,不论是价值投资、优质公司,还是合理估值,信奉这一套体系的人不在少数。但是,市场毕竟是由人组成的,在价值发现、估值定价之中,总有“缝隙”——预期差的存在。预期差对于不少基金经理来说,可能是投资的拦路虎,在林鹏眼中,则是市场给予价值守护者的“丰厚回报”。

  林鹏认为,在投资当中的预期差主要来自于几个方面。第一是市场在演绎中体现出一些认知的偏见,例如2015年之前投资者天然认为小盘股优于大盘股,给出的理由有资本公积高送转等等,这样的市场偏好之下,一时间市场出现了据此而来的选股标准,而实际上这是偏离公司基本面的表现的。第二则是来自于投资者在投资期限和投资回报率上的“错配”,林鹏直言,大部分投资者是希望追逐“短期暴利”的,于是在投资期限和投资回报上,形成了预期差,无论是在配置层面还是在博弈层面,都给投资带来了机会。第三则是投资者容易对行业的认知产生偏差。“比如说,现在投资者会觉得TMT医药新能源和消费领域一定有很好的成长性也应该有匹配的估值表现;而某一些类型比如说金融地产,就被打上基本面走弱估值持续低迷的标签。对一些行业的歧视,导致投资者的估值体系存在问题,使得部分优质公司遭到错杀,形成预期的偏差。”林鹏表示

  林鹏在采访中,以周期行业作为例子解释了预期偏差的产生以及背后带来的机会。“我们观察到最近几年,被认为是落后产能的周期行业,因为供给侧改革以及行业本身的市场化出清,使得行业的竞争格局有了非常明显的改变,由此这个行业它本身的属性也发生了变化。周期股有两个特征,第一是它为市场提供的产品的差异性很小,基本是无差异性的产品和服务,第二是它的重资产属性。目前在投入产出上,周期行业公司的差异性正在拉大,原先导致同行业公司同涨同跌的因素消失,有公司脱颖而出,挣脱了周期行业的周期性,例如水泥、银行等细分行业中的龙头企业。”林鹏介绍称。

  但是,寻找预期差带来的机会,会不会将自己的投资逼到“憋仄”的角落,成为资产管理行业中的“非主流”?对此,林鹏有着清醒的认知。在他看来,秉承价值投资和寻找优质公司的理念,预期差的寻找同样是市场价值发掘的一个途径。而且,投身私募行业后,对于预期差的抓取,更是成为林鹏投资的特色之一,他也能更加从容地在市场上实践不随大流的策略。据悉,林鹏所管理的基金产品,吸引了一批认可其风格的投资人,他们的风险偏好和收益预期,促使林鹏在一些并不那么喧闹的行业和领域,深耕投资,获取收益。

  市场的敬畏者

  在和谐汇一资产的微信公众号上,最近发了一篇名为《价值投资,淡看「市场先生」的小情绪》的文章。文章写道:市场与投资者的关系像不像一对恋人?从相知相识、互诉衷情、到朝夕相处。这是一个从陌生到了解,熟悉再到习惯的过程。那假如市场是一个时常带点小情绪的恋人,你将如何看待他无常的喜怒哀乐呢?

  在文章之中讲到,现代金融理论有一个强大的前提假设:市场是有效的,但在实操过程中,市场并非能够保持时刻理智。不过,市场总会以自己的方式矫正非理性行为,认清真实的价值所在。诚如本杰明·格雷厄姆所说“归根结底,股票市场不是投票机,而是称重机。”

  在采访中,林鹏时刻在强调市场机制的重要作用,对于市场的敬畏,溢于言表。面对2020年以来极致化的结构性市场行情,林鹏认为市场可能在孕育反结构化的因素,例如抱团走向顶点后走向消解;市场风格偏好走向极致后的自我修正;个股估值偏离到达临界点之后的“钟摆回归”。不过,林鹏也坦陈,自己抱有的是“市场不可知论”,即对市场机制的发生作用,保持敬畏之心;对市场规律的客观表现,保持充分耐心。

  那林鹏如何与市场相处他和市场的相处之道,便仍然归结为对价值的坚守。在林鹏看来,作为称重机的市场,应该是价值投资者的舞台。不过,知易而行难。坚持价值投资是一件需要勇气的事,不仅仅需要进行大量调研和思考,且往往需要挑战市场的共识,用逆向的角度思考问题,寻找非共识的正确,把握资产的真正价值。

  在和谐汇一的公司官网上,有这样一句话:我们坚持善意投资,践行价值投资,在时间的长河里不随波逐流,坚定地和你在一起收获长期价值。在林鹏看来,这是年轻的和谐汇一行稳致远、乘风破浪的“法宝”。

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