价值股折价造就黄金买点

　　强劲的全球刺激政策，一方面正在挽救全球经济于水火之中，另一方面也带来了一个不容忽视的次生性问题——货币贬值持续加速。未来最不值钱的东西或许就是现金，而放眼全球，比现金更优质的资产则少之又少。

　　基础资产背后往往会有杠杆资产。民众、企业的现金流断裂会带来债务危机、流动性挤兑，进而导致美元流动性枯竭；在美元升值的背景下导致其他国家货币贬值，使外债很高的国家出现外债违约。如果政策调控不到位，疫情带来的短期影响就可能演化成债务危机和流动性危机，进而演化成长期通缩，以至于金融危机可能演变成经济危机。

　　为什么这种演化在中国并没有出现呢？虽然各国的货币宽松政策和低利率环境不断推升了各种资产的杠杆，使得整个金融体系非常脆弱。但是国内杠杆率相对较低，相比欧美股市，A股、港股市场调整幅度相对较小。目前，我国并没有出现大规模的失业潮、企业倒闭潮，企业、民众复工元素等正循环依然存在，相当于经济按下了短期暂停键，只要暂停结束，经济就会恢复到疫情之前的正常循环之中。

　　回顾美国过去20年，牛股只产生在特别重要的两个领域：一是2C端，很多企业不仅仅是面向3亿美国人，而是覆盖全球市场，因而衍生出大量牛股；二是创新端，例如科技、创新药、新材料等。假设一个公司，它既做2C的服务和产品，又包含了创新，这种公司在美国过去20年的市场中表现会极为突出，会成为牛股中的牛股。

　　那么这两个领域为什么能产生牛股？背后核心的因子有两类：第一，优秀公司的价值来源于成长，无论是苹果或谷歌等，它们的价值都是成长出来的。第二是壁垒，在创新和2C端服务的基础上，容易让企业形成一个长期无法被超越的经营壁垒，同时带有很大的成长性。

　　相较于美国市场，中国市场牛股的诞生逻辑多了一条，共三方面：第一，2C端的产品和服务。比如白酒、家电等行业价值龙头企业，有14亿人的消费能力背书，从诞生起就具有牛股基因，互联网端等头部企业也是如此，2C端的产品和服务衍生不断。第二，创新。目前中国的原创创新还有很大上升空间，我们还处在学习曲线的中早期，比如创新药等。在14亿人口的巨大内需支持下，仿制药能够给企业带来巨大的价值空间，这也使得创新药在国内的发展相对缓慢。第三，2B端。不同于美国的是，中国在2B端的发展空间仍然很大。能够以最低的成本、最好的服务、最优的性价比为很大一批企业提供2B端的商品和服务，这类企业成为牛股的概率会相当高。

　　美国科技股最近10年一直都引领美股走牛，美国有很多优秀的创新企业，但是这些企业近年来确实进入了增长瓶颈。对比中美，笔者更看好中国市场。

　　笔者认为，所有价值股的折价，都是千载难逢的黄金买点。在基本面不出现变化的情况下，某个经过深度研究具有投资价值的公司股价下跌10%，会是非常好的入场机会；如果跌幅达30%，或是10年不遇的好机会；跌幅超过50%，将是百年不遇的好机会。因为从长期来看，价值股随着其自由现金流、业绩的成长，股价必然会创新高。所以市场的短期情绪很多时候带来的是机会。只有坚持价值投资，我们才能在市场情绪比较低迷的时候找到更好的投资机会和投资时点。

　　目前，对于一些价值成长的龙头企业，一个季度甚至半年度业绩会受到影响，但长期的成长动力不会改变。而企业的价值正是长期利润和自由现金流的折现，所以这种突发因素导致的下跌，对于真正的价值成长型投资而言，是千载难逢的买入机会。

　　从市场整体估值水平来看，目前大概处于历史20%的分位，也就是处于历史低位附近。笔者较为关注的首先是消费领域，其次是医药创新、医疗服务，上述领域均有望衍生出投资机会。

　　但值得警惕的是，机会中同样蕴含风险，投资者面临分辨真正“价值股”的考验。有些企业没有真正强大的核心竞争力，阶段性的市场估值相对较高，疫情带来的供应量、需求的短期影响，可能会演变成长期扰动。