肖志刚：“机构牛市”可期 考验选股能力

　　□天弘基金股票投资总监 肖志刚

　　年初以来的普涨行情在3100点左右已基本结束，接下来股市将进入到分化的第二阶段，有利好的股票上升，利空股票下降，全年来看，股市将呈现震荡向上的格局。今年可能是主动基金显著战胜指数的一年，继续看好2015年5000点后上市的次次新股。

　　散户牛市两大推手：互联网和产业资本

　　自1991年A股开埠以来，经历三轮波澜壮阔的牛市，都是由个人投资者蜂拥入市推动起来的。1992年的暂且不去深究，这里重点讨论一下2007年、2015年两次散户推动的大牛市，各自都有两个共同的推动力，一是互联网的推动，二是产业资本的推动。

　　如果引入景区模型，就可以比较容易理解A股牛熊的变迁。一个景区有三种角色，分别是原住民、商人、游客，对应A股的专业投资者、产业投资者、业余投资者。围绕着一个景区，资金基本上是从游客单向流往商人，原住民搭便车。围绕着A股的一轮牛熊，资金基本上是从业余投资者单边流向产业投资者，以基金为代表专业的机构投资者，并不是参与资金分配的主力。

　　一轮估值层面的牛市，就是由一种投资者增加为两种，再增加为三种的过程，熊市则是从三种投资者减少到两种，再减少到一种的过程。就像一个景区，冬天里只有原住民，等到春暖花开的季节，商人会先上山摆好摊子，坐等游客上山送钱。

　　对于A股历史上两轮“游客”推动的大牛市，其表现都是产业投资者先行入场，业余投资者再跟随其后。因为驱动业余投资者入场的根本原因是赚钱效应，而且必须是产业资本带来的赚钱效应，那种二级市场自身带来的赚钱效应是不足以撬动业余投资者海量入市的。

　　2006年的股改，2014年的产业并购浪潮，开启了两轮较强的赚钱效应。同时，2005年-2007年正好是PC互联网快速普及的三年，2013年-2015年正好是移动互联网快速普及的三年，这一便捷的工具极大激活了活跃交易投资者数量，活跃率从1%跃升到10%伴随着2007年的大牛市，活跃率从10%跃升到100%伴随着2015年的大牛市，这种交易手段驱动活跃率的跃升，对两轮牛市起到推波助澜的作用。这种作用类似于景区先修通了高铁，对旅游旺季是一轮推波助澜，后修通机场又带来一轮推波助澜的旺季。

　　回顾过去4年，市场先是经历业余投资者离场，再次经历去年的产业投资者批量离场，市场仅剩下专业投资者，因此估值继续下行的阶段暂告一段落。

　　普涨行情结束 分化在所难免

　　年初这波行情和之前熊市后的恢复性上涨类似，根本原因是市场跌无可跌，但涨势之迅猛让人猝不及防，以至于不少机构踏空。在笔者看来，推动行情快速演变的技术原因是移动互联网的发展，使得行情的爆发力剧增。以前的信息传播一传十、十传百、百传千，现在是一传一千，一传一万，得到消息的人，拿起手机打开APP，“子弹”就飞出去了，这一技术带来的改变，使得本来三个月走完的行情，能在三天涨完。

　　股市走势可以分为上涨三阶段和下跌三阶段，总共六个阶段。去年下半年就是熊市第三阶段，无论利好利空都在跌。过去几个月是牛市的第一阶段，无论利好利空都在涨。现在牛市第一阶段，也就是普涨阶段结束了。第二阶段是分化阶段，有利好的股票上涨，利空股票下跌，未来一年考验的是选股能力。既然主动基金经理擅长的就是个股选择，那么在今年这一市场环境下，优势很可能会反映到业绩上。

　　“机构牛市”可期 看好次次新股

　　展望未来，第一，类似互联网这样的新技术驱动投资者活跃率跃升，这一牛市助推器或不会再有了。第二，活跃的产业资本经过这几年的疯狂，现在财务报表严重受损，未来三年预计难以见到产业资本继续入场的可能。第三，伴随科创板注册制的落地，会让产业资本进一步远离原有的A股市场，对于激发赚钱效应，负面作用不可小视。

　　综上，可以推测，传统意义上大众期待的业余投资者驱动的牛市，未来很长时间可能是看不到的。值得期待的是专业投资者主导的，基于盈利增长的选股牛市。

　　今年继续看好次次新股，即2015年下半年5000点后，以及2016年、2017年IPO的股票，笔者认为这类股票大概率不会再创新低，原因在于：一方面，这些股票只经历过熊市，没有享受过牛市，所以这些股票基本都很便宜，且这类股票一直跌，估值足够低。对于股票来说，足够便宜就是最大的利好。另一方面，这些股票不用担心商誉减值，且下一次可能轮到它们用商誉、资产负债表来换利润表，轮到它们进行资本运作，对它们来说是一个双重的机会而非风险。