在“2017年基金服务万里行——建行·中证报‘金牛’基金系列巡讲”重庆站活动中，中国社会科学院经济学教授、天风证券首席经济学家刘煜辉表示，关于新周期的讨论已经偃旗息鼓，但是随着新旧动能的转换越来越顺畅，经济在未来一段时间存在相当的韧性。
节制资本 脱虚向实
刘煜辉表示，“我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”，不平衡不充分的矛盾，本质上讲是人与资本的冲突。现阶段资本膨胀导致各种负面效应显现，具体体现在金融、地产对于实体经济的挤出，以及政府投资的扩张对民间资本的挤出，从而导致“脱实入虚”形成自我强化的闭环。对此，解决的政策逻辑是节制资本、脱虚向实。
在此大背景下，他进一步表示，抑制楼市过热交易和政府信用的财政行为的收敛是当下看到的主要方向，由此必然导致货币信用的创造能力下降和信用收缩，经济总需求重回边际下行趋势。这是去杠杆的必由之路。这一轮供给压缩所驱动的价格上涨最终要接受需求端重新下行的检验。故此，这一轮全球经济上升的高点可能已过去，在四季度将转入回落态势。
刘煜辉同时表示，经济新核算法的即将实施，意味着“有足够的空间让车挂低挡滑行”，下一阶段的中国经济数据“并不会难看”。在经济新核算法下，8000多亿的R&D，以及200多个新兴业态要进入核算。2015年初印度起用了GDP新核算法并重新计算了近三年的GDP增速，如果参考印度经济增速在新口径下的变化效果，那么中国未来一段时间完成6.5%左右的GDP增长速度将十分轻松。所以，有理由相信，中国将在真正意义上告别传统的“保增长”模式。对于决策层而言，下阶段的工作重点将转向控风险，坚决防范房地产和地方政府债务两大“灰犀牛”风险，给未来“腾空间、留子弹”。
对于房地产，他展开表示，房地产将是导致下一阶段中国经济总需求边际下行的决定性维度。目前政府防范楼市泡沫破灭风险的方式是将不动产变成“冻产”，高位锁定流动性，锁定换手，解决了现实的三大难题：一是流动性释放对生活资料价格的冲击从而引发通货膨胀的隐忧；二是资产价格下跌导致的链式连锁反应危机；三是资本外流的压力。但是从资产配置角度而言，房地产“流动性溢价耗损”所带来的资产重估将是一个长期过程。另一方面，一系列长效机制将改变土地资本化的过程，租售同权、只租不售、共有产权等方面的探索都已经开始，最为实质性的举措是集体建设用地入市。
供给侧改革重心转向
关于供给侧改革，刘煜辉分析表示，“扩大优质增量供给，实现供需动态平衡”的提法，意味着供给侧结构性改革的重心校准，从“停水停电”的去产量转向强调培育经济的新增长点，形成新动能。驱动这一轮大宗商品价格暴涨的供给端的边际冲击正在趋弱甚至消失。商品的供给端和需求端的边际因素可能都在发生变化。由商品价格上涨所引发的所谓“新周期”的争论，实际上已经偃旗息鼓。
他进一步表示，新旧动能的转换已经在进行，这种转换塑造了经济的韧性，增强了中国抵御风险的能力。传统的三大指标工业增加值增速、固定资本投资增速、制造业投资增速自2012年高点至今都在回落，但中国经济并没有出现什么问题，全年1300万的新增就业轻轻松松地得以实现。这背后反映的是产业结构的变迁，传统的周期在钝化，但经济韧性在提升。现在去看中国经济，一定是“一半是海水，一半是火焰”的分裂状态，一部分是陷入债务泥潭中的传统经济，另一部分则是生机勃勃、欣欣向荣的新经济。
从数据可以看出，A股上市公司中，传统产业的年均资本开支都呈现负增长。虽然供给侧（供改环保限产-价格上涨-利润回升）给上游的资源性行业和有垄断优势的国企带来了蛋糕再分配的红利，但价格上涨又会抑制中下游的实际需求和利润，最终带来名义周期的均值回归。另一方面，A股有一半行业的资本开支的复合增长率超过14%，按照简单的“70规则”，这些行业规模最多5年就可以翻一番，这些行业大多数是新经济或传统产业的集中度显著提升。并且，其中，有1/6的行业的资本开支增速超过35%，意味着最多2年就可以翻一番。
他强调，只要坚持往“加快建设制造强国，加快发展先进制造业，推动互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合，在中高端消费、创新引领、绿色低碳、共享经济、现代供应链、人力资本服务等领域培育新增长点、形成新动能”这个方向走，新旧动能的转换会越来越顺畅，经济的韧性会越来越强。
资本市场长期前景乐观
回到资本市场，刘煜辉表示，资本市场的长期前景是清楚的，未来五年到十年将会是PE的时代，应当与时间做朋友，与产业和新技术发展的长期趋势做朋友。但从短期来说，特别是对金融市场的交易来讲，则面临一个现实的问题，即传统经济的风险释放会否带来冲击。
他表示，“脱虚回实”对应的是地租和要素成本下降趋势。这个过程的实现有两个方向：一是减少挤出，提高配置效率，资源从金融地产、从政府信用扩张中转移出来，这是一个风险集中暴露和清理时期。金融业可能要经历一个超出预期的痛苦的收缩过程。二是通过技术进步，技术溢出效应，提高资源要素使用效率。例如过去三十年我们不断受益于信息和互联网革命一波又一波的技术溢出。
而从交易的角度看，刘煜辉认为，美好愿景实现的过程，可能需要经历一个从risk off（规避风险）到risk on（追逐风险）的过程，面对的判断更多的只是情绪周期分析。今年以来，市场风险偏好只在一个较短时间窗口出现了提升，其他多数时候是risk off。但是，白马股基本没有回落，持续创出新高。所谓牛市买“故事”，熊市买“确定”，特别是在当前的A股市场中，能够找到的确定性就是大消费，因此资金持续涌入、抱团集中在这少部分股票中。目前来看，这个状态还没有结束，可能还会延续，直至白马股的市盈率与小市值股票的市盈率趋于接近，才可能被打破。
