一众董监高离开后，这就意味着，剩下踩雷的765名小散、上海文化产业股权投资基金等知名投资机构、21家做市商和公司第四大股东上市公司康得新（002450.SZ）。

　　所以，才有了做市商不惜一分钱抛售股票的一幕。公司停牌以来，已经有中投证券、光大证券、国泰君安、广州证券和中泰证券退出为公司做市报价。

　　这么大的一只黑天鹅，总得有人来“背锅”。

　　就在这时，朋友圈爆出东兴证券于今年4月21日发表的对行悦信息的研报提到：该公司在行业内处于领先地位。未来前景向好，值得投资者关注。此时，距离公司停牌不到两个礼拜。

　　这篇研报立即招来了市场人士的“群嘲”，称其成功推荐了一只“跑路概念股”。但研报的撰写人东兴证券新三板分析师岳鹏表示“这锅自己不能背”！7月14日，他专门通过公号写了一篇辩解文，细数“冤屈”。

　　文中称，这完全是中性报告，没有目标价，没有投资建议，没有做任何推荐买入评级，甚至还有专门一节提示风险！攥写研报时，公司基本面良好，尚没有爆发年报披露风险，还有20多家券商为公司做市，4月份西部证券刚刚加入做市。“就这几点，难道我就不可以写一篇中性的商业模式报告么？就私人来讲，我没有偷你们家大米吧？”

　　厮打归厮打，岳鹏确实道出了目前新三板投研业务的真相：那就是新三板和A股研究不一样，A股研究团队可以分享公募资金海量交易佣金，而新三板研究团队佣金为0，免费为市场提供研究服务，却不能为公司创收。

　　这篇报告是否收费小编无从考证，不过现在券商新三板投研业务盈利模式是个大问题。按理说，挂牌公司数量庞大，又有很多A股没有的新型标的，这投研本应该是蓝海市场。但是新三板一万多家公司日成交额才5~10亿元，和A股相差十万八千里，而且大部分是协议交易。在公募基金还没有进入新三板市场的前提下，按照传统分仓模式，投研业务几乎无法盈利。

　　由于市场持续低迷，越来越多新三板投研人员纷纷离职转型，去年底以来，中信证券、申万宏源、兴业证券等新三板研究业务的负责人悉数转岗，有的券商甚至裁撤了新三板投研部门，将剩余人员并入主板研究。投研力量的削弱更加剧了投资者对新三板市场的看不懂的现状。

　　行悦信息不是孤案，在新三板还有不少明星股变脸雷股的案例，比如ST枫盛阳（430431.OC）、公准股份（830916.OC）都埋葬了大量做市商。市场上针对这些公司都有研报发布，但既然大家都不挣钱，何苦互相为难，让投研来背锅呢？

　　相比A股较高的上市门槛和严厉监管，新三板挂牌门槛较低，监管相对宽松，不过，恰恰是这种市场化导向的新型市场给习惯于审批制度的中介机构带来了考验。对于证券公司，无论是挂牌、做市，还是投研都需要新的探索，需要更加关注企业本身的质量，远离雷股，抱团背锅。