【定期报告】再融资专项债化债启动，国债收益率大幅下行

【摘要】

一级市场：国债发行放缓，再融资专项债化债启动。11月国债总发行8396.7亿元，环比下降23.85%，同比下降31.2%。新增一般地方债195.27亿元，环比下降49.14%，同比下降24.06%；新增专项地方债856.32亿元，环比下降71.18%，同比下降53.75%。11月8日，新一轮化债方案正式落地。截至11月底，已有江苏、浙江、贵州等15个地区发行了用于置换隐性债务的再融资专项债，合计9868.78亿元。从期限来看以长期债券为主，10年以上的超长债占比为86.84%。

二级市场：收益率大幅下行，利率债交易规模显著回升。10年期国债收益率下行12.7BP至2.021%，10年期国开债收益率下行12.0BP至2.104%。1年与10年国债期限利差收窄7.08BP至65.08BP，1年与10年国开债期限利差收窄1.48BP至50.04BP。

流动性观察：央行发布三季度货币政策执行报告，整体资金面偏宽松。央行重新提及“引导市场利率围绕政策利率波动”，强调综合运用7天期逆回购、买断式逆回购、中期借贷便利（MLF）和国债买卖等多种工具，保持银行体系流动性合理充裕和货币市场利率平稳运行。当月，央行公告净买入国债2000亿元、开展买断式逆回购8000亿元，货币净投放3806亿元。

海外市场：美元指数大幅上涨，海外主要债券收益率下降。11月，美元指数从103.899上行至105.7725；美元兑人民币中间价从7.125上行至7.1877；即期汇率从7.116上行至7.2332。10年期美债到期收益率从4.28%下行至4.18%；10年期日债到期收益率从0.937%上行至1.044%；10年期德债到期收益率从2.46%下行至2.15%；10年期英债到期收益率从4.41%下行至4.25%。

债市总结及展望：11月，国债和新增地方债发行均接近尾声；地方再融资专项债大量发行，对债市产生短期扰动；资金面整体保持稳定；利率快速下降，利差收窄，债市走强。12月债市发展主要关注三个方面：一是中央经济工作会议内容；二是美联储是否会继续降息；三是置换隐性债务的地方债发行情况。总体来看，当前债市的收益率已经处于低点。排除降息的情况下，向下进一步探底的空间有限。置换债的首轮冲击已经过去，12月的置换债发行相对平稳，在央行呵护下对债市的冲击有限。

风险提示：本报告所有分析均基于公开信息，不构成任何投资建议；若市场环境或政策因素发生不利变化将可能造成行业发展表现不及预期。报告采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场，且数据处理统计方式存在误差。