马德伦：金融衍生品引领中国金融市场未来

　　主持人：我介绍一下第一位演讲的主讲嘉宾，中国人民银行原副行长，中国金融会计学会会长马德伦先生，他是在中国人民银行上海总部任职，而且是一个典型的学者型的领导，先后撰写了《商业银行现金服务通胀压力在积累》，《防止流动性变化影响资产价格》等等文章和著作，在中国金融业界有很多的影响，马行长也是对我们金融学院非常关照，也是我们金融学院的老朋友，下面有请马行长，大家以热烈的掌声欢迎。

　　马德伦：好，谢谢吴院长的主持，尊敬的刘校长，各位来宾，各位同学，大家上午好。

　　非常高兴应邀出席这次关于中国金融市场的发展论坛，我想正如刘校长所说的，在新常态下中国金融市场的发展一定引人注目，而且在利率和汇率市场化的前夜，中国的金融市场正酝酿着新的发展高潮，所以一个论坛对于我们大家，无论是业界的参与者和在校的学生都是一个十分重要的时刻，我们大家都有这个机会在这个市场中一展身手。

　　谈到对外经济贸易大学，似乎我和它有天然的渊源，1986年，慕华行长提出来要在北京建设中国人民银行，1986年邓小平同志会见，慕华同志在会见结束之后，请邓小平同志题写了我们的院名，那个时候我在金融时报做秘书，刘行长也是我们的首任院长。对对外经济贸易大学我是十分的仰望，因为这里培养了很多的人才，今天在座的各位学友我们对外经济贸易大学的一个证明。

　　今天来谈中国金融市场发展的问题，我想借这个问题，谈一下中国金融场外衍生产品的发展，中国金融市场发展的历史还是短的，与西方发达国家走了不同的发展道路，我们知道西方发达国家的金融市场是营运市场的需求逐步的演进，不断的完善，我们的金融市场是在1978年改革开放之后，由政府主导建立的，在刚开始和开始的阶段出现了一些问题，有的甚至推倒重来，最终我们按照金融市场的发展规律，借鉴国际经验，结合中国的实际逐步发展到了今天，在这样一个历程中，我在回想1984年，刘红如（音译）先生，带领中国人民银行五道口的一些研究生，在武汉提出来要建立一个金融市场，这样一个概念出来的以后，我感觉到方方面面有些震动，因为人们对金融的认识始终认为金融是经济的命脉，为什么还一个市场呢？当时是有一些议论，其后到1986年8月，中央电视台报道了一条爆炸性的新闻，在中国沈阳建立了一个股票交易所，正好刘红如行长利用到沈阳开会的机会看了这个交易所，写了一个1985年的股票收入和卖出价格，这就是所谓的中国的第一个交易所，引来了很多的西方媒体来采访，因为对于中国人来说市场股票的概念都是突破性的，但是刘行长看了之后感觉到我们的干部对金融市场的概念是欠缺，所以在1986年会见野村证券代表的时候，刘行长提出来请他们为我们培训干部，到日本野村证券学习了两期，每期是两个星期，从那以后，中国金融市场才逐渐的被人们认识，逐渐的引进。

　　我们看到这些发展中的波澜，包括国债回购市场，我还记得戴相龙作为央行的行长，在1995年上任以后，第一件大的东西是清理国债回购，所有这些发展，这些波动，这些曲折，但是我们现在的市场是越来越成熟。

　　第二，中国金融市场伴随中国经济体制改革的过程逐步发展，虽然时间不长，但是发展的的成绩到今天是有目共睹，目前我们已经涵盖了一系列市场，相对完善的市场体系，到去年中国已经达到了35万亿人民币，根据BIS的统计，世界排名以升至第三位，其中，公司信用类的债券规模达到了11万亿，仅次于美国，位居世界第二位，到去年年末，股票市场总市值是37万亿人民币，根据世界交易所联合会的统计仅次于美国也位居世界的第二位。

　　第三，尽管中国金融市场发展速度比较快，但是与成熟市场相比，中国还是比较大的差距，体现在直接融资比较低，去年，直接融资占比重是14.2%，股票融资的比重仅占2.7%，直接融资的比例不仅低于美国，也落后于德国、日本传统银行融资的国家，到去年年底，中国场外利率衍生交易量也仅是现货市场的4%，另外，由于做市商功能发挥不够，市场功能扁平化，再加上我们的税收制度需要不断的适应市场的完善，我们的开发性的金融债这些在市场上的交易比较平淡，这对我们未来如何考量一个长期的利率结构都会带来间接的影响。

　　第四，中国注重后发优势进行了一些超前的制度安排，比如说我们很早的实现了证券的无纸化，全市场债券结算，央行货币结算等等，极大的提高了透明度和安全性，我们逐步完善了托管制度建设等等，总体上很，中国金融市场基础设施的安排与国际成熟市场基本一致，这一点我们市场的基础设施的建设应该说在国际上我们走在前边，包括我们的支付体系，因为很多做IT的人，甚至想把我们的支付体系的经验引到其他的国家，但是实现的可能性不大，因为我们有我们的大优势，但是如果在一个纯粹的私有的银行体制下，如果这样大规模的投资肯定会受到董事会的阻挠，所以我们支付系统在全世界绝对的领先，包括一些在海外工作的人，他们能够感觉到中国支付系统的这种迅速。

　　第二，介绍一下中国的场外衍生产品的市场，金融市场发展不足还突出的体现在衍生品发展滞后，结构不太均衡，场内金融衍生品主要是国债期货和股指期货，场外第一个金融衍生品债券是2005年才推动来的，不过十年的光景，中国衍生品发展的不足，与过去更多的关注金融市场的投融资功能，而对市场参与者到期保值规避风险考虑相对不足有关，与中国发展的阶段和渐进式改革有关，在基础市场取得了较大的发展以后，衍生品的市场才能快速的发展，这一点跟我们利率和汇率的市场化没有实现也有很大的关系，人们对靠息保值对避险的要求并不强烈，所以我说在利率市场化实现的前夜，我们这样一个研讨会的意义，我们相信金融衍生品的市场可以快速的发展。

　　从衍生品的产品来说，2005年6月，场外市场的第一个金融衍生品债券远期正式推动来，经过十年的快速发展，我们场外利率衍生品不断丰富，现在已经有人民币互换等三大类，并以突出了CBS三大类，中国在场外衍生产品市场秉承有管理的发展思路，中国人民银行作为场外市场的监管者已经建立起一系列的监管制度，包括场外衍生品主协议签署的要求，市场参与者的风险管理制度备案要求，以及自律组织的监测要求等等，从总体要求上来说，我国境外衍生品的市场问题主要是发展不足，缺少基础的产品，活跃的主体问题单一，主要为银行，特别是我们大的企业在这方面参与是很不够的，配套制度有待完善，比如说单一协议终止金额等履约制度保障制度仍然存在法律上的不确定性。从2008年国际金融危机之后，我们在落实国际金融监管的改革方面，推进的做了很多的工作，在2008年国际金融危机之后，中国始终关注国际金融市场的监管的的改革的特点，我们一直关注交易流程的电子化和标准化，也已经建立了交易信息库，从2009年在美国匹斯堡去年二十国领导人金融峰会上，通过中央对手方进行集中清算等改革举措以后，中国人民银行推行了股份有限公司在上海，构建场外金融衍生品集中结算的整体框架，于去年的7月1日实现部分人民利率强制清算，中国成为集中清算走在前列的国家之一，2014年11月，上海清算者又推出外汇近期和远期和调期的集中清算的业务。

　　我们展望一下中国金融市场未来发展的趋势，可以看到，第一，中国金融市场在中国经济发展中的作用进一步提高，中国政府采用了4万亿的措施，主要是来应对金融危机，在新常态下要保持中高速的经济增长，要进行结构调整和消化过剩的产能，主要依靠发展多层次的资本市场，鼓励万众创业和万众创新，资本市场包括衍生品市场将有较大的发展。当前，促进经济转型升级，结构调整以及化解产能过剩，同时，对旧的金融模式进行改革，需要发展多层次的资本市场，优化融资结构，提高直接融资补充，打破隐性的担保和刚性的对付，实现财务硬约束，这些都需要一个具有深度和广度，安全稳健，与大国开创经济地位相适应，支持实体经济的金融市场体系，同时，商业银行的存款将逐步转化为财富管理资金，通过各种渠道投资到金融市场，各类不同风险等级的金融市场上，逐步扩展到金融市场的投资理财金融业务等等，我们看到，商业银行的资产和负债业务应该说有很大的变化，传统的贷款业务更多的为萎缩，会转更多的在金融市场的投资一个过程。

　　第二，金融市场的开放和利率汇率的市场化，市场主体对金融衍生的市场需求将有很大的增加，按照十二五规划，今年将完成利率市场化主体改革，推进资本市场向外开放是极为重要的任务，需要推进制度创新和产品创新，有效管理各类型风险，可以预计，中国金融市场特别是衍生品市场正孕育着新的机遇。

　　在这个过程中，我们进一步推进金融市场的改革开放，能够促进金融市场特别是衍生产品市场的发展，所以下一阶段要通过全面深化改革，来加快推进金融市场的改革创新，一是继续坚持市场化的改革方向，中国金融市场特别是衍生品市场的发展不是过度而是不足，中国将进一步减少不必要的行政管制，激发市场自身的活力，探索实现主导型产品创新，向市场主导型的产品的创新的转变，在市场实践中检验创新结果，力争缩小与国际前沿的市场的差距，我们相应的部门应着力于制造公开透明的规则，营造宽松的环境，同时结合投资者权益保护等机制推进市场的建设。另外，顺应国际金融改革要求，大力推动衍生产品标准化透明化和集中清算，针对信用衍生品市场创新相对不足的问题，加快信用风险缓释工具创新，推动信用风险违约互换，发展信用衍生品市场，健全信用风险定价机制，为稳步推进资产政权化等其他金融创新创造良好的条件。要进一步发挥金融市场的风险分散功能，同时要按照最新的国际标准推进衍生品监管改革，严重限制与实体经济严重脱节的负责衍生品，防止金融机构过度参与衍生品的市场的投机。 三是要继续夯实金融市场的基础设施，金融市场基础设施对确保金融市场高效运行是一个关键的环节，但是如果缺乏适当的管理就可能成为系统性的源头，我们金融市场在处在埋头发展的过程中，更应关注有关风险防范，要与各国监管机构和业内人士进一步加强交流和合作，对于经过衍生品市场发展的法律问题，将在未来修改相关的法律，包括证券法和期货法这方面加以解决。

　　借这个机会，也想介绍一下中国资产证券化，我们知道，人民银行配合有关部门按照国务院的有关要求积极实施，现在，投资者多元化日益提升，证券化盘活信贷存量，优化资源配置等功能开始显现，到去年年，金融机构共发行了71单，余额是2644亿，在这个发展过程中，信贷证券化进一步完善，对于一系列问题，人民银行和证监会以联合公告的形式，进一步完善了信贷证券化的风险自留制度，可以灵活选择多种方式进行风险自留，极大的提高金融机构的积极性，去年11月，根据金融监管协调会议的精神，银监会引发了关于证券化备案的通知，银行业金融机构在申请取得业务资格后开展业务，在开展证券化业务前要进行一个备案的登记。第二，信贷资产证券化投资者多元性日益提升，到去年末，共312，非银行机构和非法人机构共166家，占53%，较第一轮试点期间上升了10.3个百分点，从国际上看，商业银行也是证券化产品的重要者，2013年，花旗银行资产证券化产品投资额679亿美元，占其投资总额的21.3%，此外，发起机构类型也趋于多元，里边涵盖了各类银行，资产管理公司等等，从14家增加到48家。

　　第三，注重发挥信息披露，信用评级等作用，市场化约束机制逐步形成，已发行产品运行良好，有的产品刺激的年货收益率达到了22.9%，迄今为止，未到期产品运营正常，本息偿付情况良好，一般资产包括零不良贷款率，个人住房抵押贷款和汽车贷款又极少量发生逾期，分别占0.08%和0.28%，同时，信用评级机构积极完善技术体系和建模的方法，提高评级服务水平，此外，商业银行开展资产衍生品业务，也组建了其信贷风险管理体系的完善，比如，通过持续的信息披露进一步规范贷后管理等等。

　　第四，信贷资产证券化优化资源配置的功能也开始显现，当前，正处于试点，总体规模影响较小，一是，银行业金融机构通过证券化增强了实体经济的能力，二是，拓宽了融资渠道，三是证券化盘活了信贷存量，改善了商业银行的信贷结构，优化了增量信贷投向，更好的支持了三农小微企业的环节，还有铁路船舶等重点行业的发展。

　　我的发言就到这儿，向大家介绍一下基本的情况，供各位参考，谢谢各位。