曹凤岐：发展多层次资本市场

    在正式发言之前啊，我代表北大曹凤岐金融发展基金对北大光华EMBA金融协会的成立表示热烈的祝贺！今天的题目是中国资本市场的博弈与转型。实际上刚才光绍市长说不是讲的这个问题，实际上他讲的就是资本市场改革的问题。为什么这么说呢？现在，在座的都是企业家，你们需要基金，你们说赶快放开啊，发啊，要我怎么上市啊？这是一个矛盾的。这种情况呢就说，目前中国的状况来看，大概就是一个银行融资再加上一个股市融资，其他的没有。很多问题，说明中国资本市场不健全，所以我今天讲的主要是要发展多层次基本市场。

    04年“国9条”进一步发展资本市场里面就强调了要发展公司债和企业债不是今年才说的。也就是说发展多层次的市场中国就发展股市，从一开始就是这样的。其他的市场没有发展，什么是多层次资本市场呢？应该是它不仅仅有权益市场还有债券市场，这个权益市场包括股票市场也包括企业产权市场，就是没有证券化。那么债券市场呢，作为资本市场来看，它是长期债券市场，它包括各种长期债券，我们还有短期债券，短期债券属于货币市场，实际还包括中长期信贷都属于资本市场的范畴。然后呢，还有基金市场，还有衍生品市场，还有其他金融工具的市场长期的。从市场的结构来说有先货市场有期货市场，从市场层次来说有一级市场，二级市场，这些个如果都完善的话，我们就形成了比较完善的资本市场的需求。我们要更好融资和更好的投资。从现在来看呢无论二级市场股市怎么样，中国资本市场或者是股市或者是我们的股票市场你发展对中国的经济体制改革，对中国融资体系从计划经济体系向市场经济体系的转变，对中国企业的改革发展促进都起了非常大的作用。我们很多的企业包括国有企业，包括民营企业都转变的现代融资企业，这是一个非常大的转变。另外市场还培养了在座很多企业家，企业家阶层，培养了金融家，这也是我们的贡献。通过这个市场，我们使全体人民有了投资意识，有了风险意识，通过这个市场使中国的金融进一步的国际化。所以说呢，中国的资本市场不要以个人赚钱不赚钱来看，从宏观上来说它是对旧体制非常大的突破，因此呢，这个市场应该说对中国经济的转型和发展是起了很大的作用。但是呢，中国资本市场存在很多问题。

    第一个问题从目前来看，中国的资本市场我们主要是指股权市场，规模太小。那么从银行信贷和它来比，近十年来，07年我们的直接融资主要是股权融资，占银行同期贷款增加额的比是9.5%，4.11%，4.49%，2.05%，8.38%和21.95%，那年我们股市6千点的时候，我们那一年的股市融资比较多。然后到了09年和2010年我们又回去了，09年我们发了9.59万亿的货币，贷款也差不多，但是我们那一年只是从股市投资4千亿元。2010年好一点，今年又不行了，到现在为止我们的直接的IPO我们大概投资不到1千亿，由于大家说赶快停止发行，我们通过上市公司再融资大概是2900亿到目前为止，加起来我们今年很看超过6千亿，我们今年货币发行还得七、八万亿，如果中国市场这样发展下去，我们主要还是间接融资而不是直接融资。我们的股市上市公司会起到一些作用，但是作用又很小。所以领导层不重视你的股市，你投那么点资，那么这个直接的IPO，我们从20来年大概直接投了6万亿可能是，但是我们一年的信用贷款就9万亿啊，20年咱们货币增长多少？就这么发展中国经济能转型吗？所以这是一个问题。第二个问题就是刚才屠市长讲的，结构不合理。中国资产结构很合理，尤其是股票市场的融资和债券市场的融资不成比例，实际上发达国家包括美国现在的债券市场的融资已经超过了股市融资，主要是靠债券市场融资。中国有没有债券呢？实际上有债券，但是这些债券相当部分是机构的，银行间的债券，要么是政府债券国债，真正的企业债券和公司债根本没有发展起来。为什么没发展起来呢？实际上刚才屠市长已经讲了我很同意，实际上很多原因，包括管理体制问题，包括最重要的问题是信用体系，中国的信用体系受到了破坏。如果直接发企业债，公司债谁还买？发债成本是多少？发债要无条件偿还的，银行贷款是可以不还的，知道吗？中国有不还款机制你知道吗？在国外叫做要钱没有要命一条我从楼上跳下去一了不了，在国内这样的钱不还，天经地义，谁借的多谁正好，反正我还不了，开始我利息都还，后来利息都还不了了。为什么可以不还啊？我为国家生产，我利润都交给国家了，你凭什么不还啊？在这种情况下，我们过去有发了很多债，80年代末我们发了一些个企业债，公司债，几乎没有一家企业还的，他不明白债是无条件偿还的是吗？那是国家纪委批的，不是我想要要的。说一上班，干什么呢？说不还钱，然后就说银行你赶紧拿点钱把债给还了，银行说我早就说了，我给你发贷款完了你非得说发债，这种信用体系老百怎么买啊？所以说，我们结构不合理，所以我们要改变结构，多渠道发展融资。怎么来做？一个我们的权益市场还要进一步发展，权益市场包括主管市场，中小板市场，创业板市场，最近证监会又开始制定了一个监管办法，就是说非上市公共公司股东累计超过200年的可以进行公开发行股票。应不应该呢？应该。这样很多就活了，为什么新三板为什么热起来了呢？我觉得新三板也是股权市场，我觉得这个市场实际上不是股票市场，我老说，现在很多人搞混了，实际上新三板是产权交易市场，是证券化的股权，是为上市做准备。为什么它活了呢？最近又批了几个实验区可以做，为什么活了？就觉得我赶快把股东整成200，就可以公开发行股票了，但是我们做这些是有必要的，我们还得发展，这里面问题很多，我也没有时间说了，这些个问题相当至多，包括创业板，三高，高发价，高利息率，然后是富翁创造版，发一个亿万富翁就来了，这种情况要改变的。

    第二个，大力发展公司债、企业债的市场。这个刚才屠市长已经说了，我不详细说了，这一块应该说，大有可为，发展这个公司债、企业债呢解决了很多企业不能上市的一些个矛盾。我发债只要通过评级就可以做了。另外应该说发债相当一部分叫固定收益，老百姓是可以参与的，三年五年利息3%、5%。股票市场老百姓是拿不回来本的，所以给你发行55倍，60倍，实际上按照股价和收益来比，还不是纯收益而是毛收益来比，就是60年才能把本拿回来啊，然后60年以后才能赚点利息，但是本永远不给你了。而债制不是这样的，三年五年就回来了，即使我利息没有拿多少，但是本回来了。有人说，我这个公司发展很好，我100倍，我每年发展多少，我说你自己不试试100年？他说我不试，我试不了，我说那你为什么让老百姓试100年呢？所以要给投资者有更多的投资渠道。

    第三个市场是基金市场。这个市场也是一个机构投资者可以投资组合，可以做股票，当然也没做好。很多把老百姓的钱全给做到净值以下，我们基金法规定利润90%的要分红的，但是他给你做亏了就不分了，但是现在也没做好，无论如何这个市场有发展，更多的要发展私募股权基金，要发展这个。像有创投基金，还有私募股权基金，这一块方兴未艾，他们可以进行长期投资，然后通过IPO什么退出，可以推动其他方式退出，这对企业上市之前获得资金非常好的办法，现在很多做的比较好的，像过去的谷歌，还有新天地的中信等等这一块都做。这一块我们要发展，他是鼓励长期投资，当然是在中国的条件下，他们也是看谁要上市才进的，这是中国的特点。然后呢，我们还有期债，期货，尤其我们股指期货已经推出来了，大家说这对中国股市有影响，但是从国外来看，尤其是金融期货他是靠发行价格，他对稳定市场有一定好处，他是主板市场来带动期货市场，我们中金所现在正在进行模拟，这些都要发展的。所以说把这些个市场都发展起来了，我们整个市场就比较丰富了，从投资者和融资者的角度来看我们都会有更多的渠道，这就使得这个市场越来越完善。

    我们现在还存在一个问题，我再说几句为什么，现在必须发展投资的资本市场。这个发展资本市场是十八大报告提出来的，虽然几句话，金融创新必须来做，十八大报告要讲城乡统筹发展啊，城镇化啊，哪来的钱啊？光靠财政行吗？卖土地已经到了无地可卖的地步了。那么靠银行形成不良资产，能不能发诚投债呢？能不能把诚投公司改成股票发行呢？能不能搞地方债券呢？所以说都可以，包括信托，这就把整个搞活了。所以说，必须通过资本市场来进行投资，不能靠传统财政、银行来投资。包括十二五3600万套保障房，你说房地产这块你老是控制行吗？控制就死掉了，还有保障房市场呢，十二五3600万套，多少钱啊？现在静态算起来六、七万亿人民币，第一年需要1万亿，中央说出1千亿，剩下的地方出9千亿，地方哪来的钱啊？没钱啊。地方还有县级财政，吃饭财政怎么来啊？靠资本市场同志们这样才可以，企业发展，城镇发展，保障房的发展，必须通过市场来投资，来融资，这里就需要给投资者回报。中国资本市场除了那两个问题之外，制度存在很多问题，最大的制度不健全就是缺乏保护投资者的机制，缺乏保护投资者的制度，使我们投资者都成了活雷锋，把钱拿出来支援你们，你们不给他们回报。所以现在正在进行改革，每周可能会出一个，但是市场不给力，出一个掉一个，实际上哪一个政策绝对是不能够使大家长期持有它，分红就分那么一点象征性的，然后一个月我征你20%的税，所以在出钱之前肯定扣，我凭什么那么点钱还让你征20%啊？所以我在论坛上讲过，按照我说的说法，我看那个报纸已经说了曹氏减税方案，我说持1个月的征10%，现在我们也是征10%，一个月到一年征5%，一年以上免税，多好啊。它就是从税收角度来考虑的，不是从投资者考虑，这个政策怎么能支持啊？怎么能赢得投资者的亲睐啊？这个建议我提了很多，今年3月份召开一个座谈会我提了八条建议，就说政策的，说制度的。

    第一加强信息披露制度建设，第二改革完善股票发行与交易制度实施逐步市场化的原则，第三建立强制分红制度，现在我改了建立合理透明的分红制度，人民说强制又是行政了，不强制，而且现在你要是再融资必须分红，什么政策啊？然后说你肯定要分个30%和40%，30%和40%他做了几百万利润，30%和40%能分了吗？我说你招募说明书里面你要说，我不少于你投资额的5%，他说我不能说，不能说你别发，5%你都不给。我买国债4%多呢，我买理财4.5%到5%呢，我给你干什么？所以这些人不去考虑投资者，这个市场怎么能发展呢？如果把这个市场搞成一个融资者的天堂，投资者的地狱，这个市场怎么发展？对不对？第五个要形成健康的资本市场文化，第六规范资本市场服务体系，第七继续建立资本市场的法制体系，加强执法力度，第八改进和完善资本市场制度。

    现在呢，要各部门各单位投资者、融资者全体大家都要重视资本市场，尤其是政府部门要出台稳定、发展资本市场的积极的政策，现在我们正在做，我们是引进长期投资者，扩大信贷，包括保险基金入市，我们采取了一系列的措施，降低交易费等等都是好的，我相信这些政策逐渐的会发挥一些个作用，但是我说了，中国资本市场出现的问题是冰冻三尺非一日之寒。所以对中国资本市场要有信心，还要有耐心，我相信经过我们的基础制度的建设，我相信这个资本市场会好的。我在大河论坛我了最后一句话是让我们共同期待，迎接资本市场美好的春天的到来！谢谢大家！