“2014年中国养老金论坛”在北京举行

　　主持人：尊敬的各位领导、各位来宾，媒体朋友们：大家下午好！

　　这里是2014中国养老金论坛的活动现场，在这里，我谨代表今天活动的主办方--中国证券报、泰达宏利基金管理有限公司对各位的到来表示最热烈的欢迎和衷心的感谢！

　　近年来，中国经济虽然一直在高速发展，但不可避免的老龄化社会结构使中国的养老形势变得日益严峻，在此背景下，中国养老金融面临那些机遇和挑战？养老金融领域未来的发展方向将会向何处？我们的伙伴将在此进程中担任何种角色？今天，我们邀请有深入见解的专家、学者、资深投资人在此共同探讨中国养老金经济的发展与未来。

　　下面，请允许我为大家介绍出席2014中国养老金论坛的各位嘉宾，他们是：中国社科院世界社会保障中心主任郑秉文先生；全国社会保障基金理事会规划研究部副主任熊军先生；全国社会保障基金理事会胡光涛先生；中国证券报副董事长王坚先生；中国证券报首席经济分析师卫保川先生及中国证券报的各位领导；宏利资产管理公司国际资产管理总裁杜汶高；宏利人寿保险国际有限公司雇员福利业务部副总裁吴智珊；宏利资产管理北亚区高级执行总监任赛华；泰达宏利基金总经理刘青山先生以及泰达宏利公司的各位领导，欢迎现场的各位来宾以及媒体朋友们！

　　接下来的时间让我们请上今天论坛主办方代表为2014中国养老金论坛致开幕词，有请中国证券报副董事长王坚先生，欢迎您！

　　王坚：尊敬的刘青山先生，尊敬的杜汶高先生、吴智珊先生、任赛华先生，尊敬的各位来宾:欢迎大家来到中国养老金论坛。

　　养老金是我们每个人都关心的问题，也是关系国计民生的大问题。我国正在加速进入老龄化社会。到2020年，老年人口将达2.48亿，老龄化水平将达17.17%。预计到2050年，60岁以上老年人占比将达31%。随之而来的就是养老金支付高峰也将加速到来，预计在2030年左右，养老金支付将面临巨大压力。

　　财政部此前公布的2014年全国社会保险基金预算情况显示，2014年企业职工基本养老保险基金收支结余2371亿元，年末滚存结余28251亿元。但在剔除巨额财政补贴和少量利息收入的因素后，情况却并不乐观。剔除财政补贴后，当期保险费收入与支出相减，出现“亏空”1563亿元。

　　未来30-50年，养老问题将成为制约我国经济社会发展的“瓶颈”。因此，为了彻底解决养老金支付缺口问题，我国不但需要多渠道补充养老金基金来源，还需要尽快改革运营管理机制，多元化实现养老金的保值增值。

　　十八届三中全会《决定》提出要加强社会保险基金投资管理和监督，推进基金市场化、多元化投资运营，再一次明确了养老金“入市”的必要性。当然，在这里需要明确的是，养老金入市绝不是简单的投资股市，而是一整套制度安排，涉及到养老体系改革的方方面面。  推动养老体系改革，并推动养老金与资本市场对接，一方面可以实现全社会养老安全、促进社会和谐和公平正义；另一方面可以推动资本市场稳定运行、促进创新创业型企业发展、加快产业升级。

　　事实上，美国401(k)计划中的养老金投资占比长期在90%以上，其中投资于股票、风险投资(VC)、私募股权投资(PE)等股权类产品的比例高达60%，推动也分享了随后的经济繁荣和高科技产业崛起。作为专业的机构投资者，养老金投资于上市和未上市公司，参与其公司治理，有利于提升其管理水平。同时，养老体系的健全，也有利于释放更多消费力，扩大内需，进而提高整个经济的增长质量。

　　中国证券报一直关注并及时报道养老金体系改革的进展，也愿意搭建公共平台，和相关各方共同有序推进这一改革进程。此次论坛的共同主办方泰达宏利基金管理公司是中证报的老朋友和贵宾客户，在养老金领域有独特的竞争优势和客户资源。双方找到这个新的合作点，共同打造一个养老金年度论坛。希望以论坛的形式加强国际交流，结合中国实际，学习海外经验，为中国养老金体系改革贡献力量。

　　谢谢大家！

　　主持人：感谢王坚先生的致辞！接下来有请泰达宏利基金管理有限公司总经理刘青山先生致辞，掌声欢迎！

　　刘青山：尊敬的各位来宾，尊敬的王坚副董事长，尊敬的各位专家，各位媒体朋友：非常高兴今天能够在这里与大家一起探讨中国养老金的管理和未来。

　　这次会议的背景，我记得一年多以前我们就和《中国证券报》一起筹备这次会议，我们为什么要举办这样一次论坛以外，除了宏利金融在养老金管理方面有着非常突出的优势以外，还跟我个人的一点感想相关。我记得我十几年以前研究生毕业的时候，我的导师那时候刚刚退休，他的两个孩子在日本，所以提前进入了空巢家庭，从那以后，我的老师每次进养老院都是我帮他操办的，我体会到养老过程中的辛酸苦辣，有一次我跟我夫人探讨这个问题的时候，我说我的老师是很有名的专家、学者，他的夫人也是官员，但是跟我的父母比起来，他们的地位、背景高很多，但是我觉得他们的养老还比不上我的父母，我的父母是农民，他们有很多孩子，孩子都在身边，所以，我的父母能得到很好的照顾。但是，我的老师、我的导师的孩子都在国外，过去十几年以前我就感觉到中国养老行业面临着困境。所以，我当时就想如果有一天有这个机会我一定要尽我所能把中国养老产业往前推进，让我们老有所依、所有所养，让我们这一代老的时候子女不在身边能过一个快活、安详、欢乐的晚年，这是为我们举办这次论坛的原因，一年多以前我们就和中国证券报策划这个事。

　　第二，今天大家聚集在一起，我们要了解跟养老金相关的几个大的趋势。第一，我们能感觉到，人口红利的消失和养老金的快速增长，大家知道，中国进入改革开放以来，经济高速发展，很重要一个贡献因素来自于人口的红利，但是，根据有关的研究，到2015年，人口红利可能面临着很大的压力，人口的抚养比不断的提升。另外，我们看到养老金的总量不断增长，我看了一个数据，过去30年，过去连续10年养老金退休金每年保持10%的增长，目前养老金的总额是30年以前的几十倍，这是我们能够看到的第一个趋势，人口红利的消失，老年人口所比的比重越来越高和养老金的总额越来越大，社会对养老金的投入越来越大，这是我们能看到的第一个趋势。第二，全社会市场化程度和养老投资的市场化程度，李克强总理多次表示，市场能够做的还给市场，尽管存在各种难题，但中国的养老政策已经开始走在市场化的路上，接下来，我相信通过政府的顶层设计，越来越多的养老政策会与市场接轨，约2.6万亿城镇基本养老金和城乡居民社会养老金的运作更加市场化，由专业的投资机构做。第三，对外开放的扩大和养老金投资的国际化，刚刚结束的APEC会议展示了中国在大国崛起中的开放和自信的心态，特别是今天开启的沪港通，我们能够感觉到中国正式对外资本帐户开门的大门不断的打开，因此，未来养老的投资会充分借鉴国际成功经验。基于这三大趋势，中国养老金的格局必定会发生深层次的变化，所以，我们今天在这里相聚就显得尤为有意义，今天我们请到的嘉宾有长期研究养老金问题、参与政府政策顶层设计的专家、学者，有在全球长期从事养老金投资的加拿大的宏利金融高管，以及众多关系养老金的业界同仁，通过学产研的结合、民间和政府部门的相互探讨，能够为中国养老事业开辟一条阳光之道。不仅如此，我们今天还在场外举行了一个小小的艺术展，描绘出老年生活的精彩和安逸，表达我们对中国所有老人的祝福，我们进一步行动起来，为中国老龄化未雨绸缪。

　　我们认为未来养老投资将是资产的多元化和策略的多元化，目前泰达宏利旗下有公募基金和特定的资产管理帐户，旗下有24支产品，包括股票型、混合型、债券型和货币型，运营多种策略，我们取得了比较好的成绩。所以，在总结公司的特点和对行业判断的基础之上，泰达宏利未来将为养老事业的发展贡献我们自己的一份力量。

　　最后，预祝在座的各位度过有意义的下午，预祝本次大会取得圆满成功，希望这是我们探讨养老行业的一个开始。

　　谢谢大家！

　　主持人：感谢刘青山先生的精彩致辞！今天作为2014中国养老金论坛的主办方--中国证券报和泰达宏利基金管理有限公司正式结成战略合作伙伴关系，双方将在投资咨询共享、产品研究与开发、品牌传播与营销推广等方面展开深层次的合作，下面，请在座各位同仁共同见证这一时刻，让我们有请中国证券报副董事长王坚先生、泰达宏利基金管理有限公司总经理刘青山先生二位一同上台！

　　各位来宾，接下来时间进入今天论坛的演讲环节，首先，让我们有请的演讲嘉宾是中国社科院世界社会保障中心主任郑秉文先生，他的演讲主题是“全面深化改革与中国养老金的顶层设计”，欢迎！

　　郑秉文：尊敬的王总、各位领导、各位嘉宾、各位专家学者：大家下午好！

　　我应邀在这个场合跟大家汇报一下最近对中国养老金研究的一些体会，我的发言题目是“全面深化改革与养老金顶层设计”，我主要讲八个问题。

　　首先，对三中全会关于全面深化改革的《决定》对社会保障领域重要的战略部署，做一些学习体会方面的讲解。三中全会决定对社会保障制度方面，在这个领域至少有三个方面对认识有极大的升华。

　　第一，社会保障体系是国家治理体系与治理能力现代化的一个子系统。三中全会是这样表述的：全面深化改革的总目标是完善和发展中国特色社会主义制度，推进国家治理体系和治理能力现代化。从战略的高度看，作为一个有机整体，国家治理体系和治理能力显然是指一个国家的制度体系和制度的执行力，社会保障体系必然包含在国家治理体系当中，社会保障制度执行能力也必然包含在国家治理能力当中。那么，在治理能力现代化建设中，也必然包括社保体系现代化建设在内。那么，在历史的新起点，社会保障体系不仅是民生工程，也不仅仅是服务型政府的一个服务窗口，更是国家治理体系的一个重要子系统，同时，也是国家治理能力现代化的一个重要表现，与民生工程、服务型政府窗口这些提法略有不同的是，民生工程和服务型政府的窗口带有单向的和给予的、接受的色彩，但是，作为社保治理体系的一个字系统，则带有明显的双向的、互动的含义。

　　第二，社保体系依然存在着处理好政府和市场的关系问题。三中全会的《决定》，解决的核心问题是处理好政府和市场的关系。社会保障制度在这个领域依然存在着这个核心问题，并且这个核心问题也是非常突出的，那么，具体在社会保障领域主要有两个方面体现在需要处理好政府和市场关系方面：第一，在养老制度内部；第二，在养老制度的外部，在内部，要进一步廓清养老保障与公共财政的关系，厘清两个制度的边界，正确认识和明确他们的各自功能定位，换言之，来自财政的部分，要更加强调公平，来自保险的部分，要更加强调它的财务科持续性。在养老制度的内部，要进一步强调和构建多层次的和多支柱的制度目标，构建基本养老制度的同时，要最大限度的促进发展以市场为基础的第二支柱及企业年金和以市场为支柱的第三支柱，促进退休收入来源结构的多元化，退休收入来源多元化，既是加强退休收入稳定性的重要途径，同时，也是提高退休收入充足性的根本途径，退休收入是否能够真正实现多元性将决定于是否能够实现稳定性和充足性，“三性”共同构成了社会保障制度、养老保险制度是否可靠、是否健康的重要指标。

　　第三，社会保障体系要解决的主要问题是公平问题和可持续问题，并且三中全会有了重大突破，三中全会指出，建立更加公平、可持续的社会保障制度，意味着还有不太公平、还有不太可持续的地方，那么，解决公平的重大突破口在哪儿呢？三中全会给我们指出来了，那么就是改革机关事业单位的养老金制度，三中全会指出，推进机关事业单位养老保险制度，李克强总理在今年3月份两会政府工作报告当中也将其列入在2014年重点工作当中。那么，多年来机关事业单位养老保险制度改革没有什么重大突破，这次在三中全会的具体部署下，看来决心是非常大的，机关单位和事业单位养老保险制度改革本来就被认为是一个难啃的硬骨头，现在正式提到三中全会《决定》当中来，可见政府的决心之大。解决可持续的思路和途径也有了重大突破，决定这样说的：完善个人帐户制度，健全多缴多得的激励机制，确保参保人权益，实现基础养老金全国统筹，坚持精算平衡原则。所谓完善个人帐户制度、健全多缴多得的激励机制、确保参保人权益，就是指在下一步完善统帐结合的制度当中，我们强调的不仅仅是做实个人帐户，做实个人帐户或者说是一个形式问题，强调更多的是个人帐户的内容和实质问题，多缴多得，强调多缴多得的激励机制，多缴多得的本质是精算的中性，强调精算中性的作用，只有强调了精算中性的作用，才能够有效的确保参保人的权益，客观上导致我们的制度可以坚持精算平衡，三中全会当中列出了这样一句话：坚持精算平衡原则，这就是对个人帐户功能的认识发生重大的转变。财政的归财政，保险的归保险，财政的要讲究更加公平，保险要讲究财务科持续性，边界要清晰一些。

　　回顾2014年，在去年的这个月份，也就是这几天，我们召开了举世瞩目的三中全会三中全会对六大领域改革做了表述，包括60项任务，第45项对社会制度改革做了全面部署，共计480字，如果加上第六项、第三项关于发生混合经济中划转部分国有资本充实社保基金和关于失业保险的论述等等远远超过了500字，有史以来对社会保障论述最完善的。关于三中全会六大改革，人人都知道，我不重复了。

　　一年过去了，一年以来，养老制度改革轰轰烈烈，整体看，还处于顶层设计阶段，那么，在这一年过程当中，我们已经进行的改革有哪些呢？粗略的罗列起来，重大改革应该有这样六项：在三中全会刚刚闭幕的第二个月，也就是去年12月份，财政部、人社部、税务总局联合出台了103号文，对企业年金税收制度公布了著名的EET政策，EET政策的实施和确定，标志着中国版401K的税收制度的完善。第二，2月24号，人社部和财政部发布了《城乡养老保险制度衔接暂行办法》，也是一个具有弥合城市和乡镇居民基本养老保险制度重要意义的一个文件。第三，4月21号，国务院发布了《关于建立统一的城乡居民基本养老保险制度的意见》，从这一天开始，在中国合二为一了，这是一个重大的历史的飞跃。第四，4月25号，国务院公布的《事业单位人事管理条例》，条例规定事业单位人员要参加基本养老保险改革。第五，8月23号，国务院发布的关于加快发展现代保险服务业的若干意见，著名的新国10条。第六，9月30号，国务院发布的《关于进一步做好农民工服务工作的意见》。2014年是贯彻三中全会精神的一年，在这一年，绘制养老金改革的蓝图步步深入，渴望尽快能够看到养老金一揽子改革方案的出台。

　　我今天要讲的是对目前养老金顶层设计的一些想法和看法，囊括了目前的五个层次，我今天在这里说的养老金制度的含义包括五个层次：第一，城乡居民基础养老金，包括各项老龄补贴，第一个层次是来自于财政转移支付的。第二，全国社会保障基金理事会，是一个战略储备基金，绝大部分来自于财政转移支付。第三，强制性的缴费型的城镇企业职工基本养老保险制度和城乡居民基本养老保险制度。第四，企业职业年金。第五，税收递延型商业养老保险和住房反向抵押养老保险，我现在开始讲的养老金制度涵盖这五个方面，指的是这五个支柱。

　　在这一轮养老金改革当中，重在顶层设计，顶层设计机不可失时不再来，改革机会窗口越来越小，而养老金制度的刚性是不可小看的，顶层设计的最后冲刺阶段，我们应该更加关注以下养老金制度改革的八个方面，这八个方面我们更应该加以关注。

　　第一，地方性的各种养老补贴应予以整合，或转换为统一的基础国民年金。从目前的现状来看，各种各样的老龄补贴已经存在十几年了，种类越来越多，标准越来越高，大致可以分为低龄补贴和高龄补贴两种，我这里引用的是网上公开搜集的资料统计，就低龄补贴来看，低龄补贴是指60-80岁的，大约有40多个地方政府建立了低龄补贴，其中省级统一建立的有三四个，地区统一建立的近20个，县级统一建立的20个左右。高龄指80岁以上，20个地级市，省级政府有3个，85岁以上的有两个市、一个县，90岁以上有两个省级政府统一建立了，40多个市级政府都建立了，至于百岁老人补贴，全国31个省份，完全都建立了。问题在于什么呢？这项制度目前是存在一定问题的，2014年4月份，合并为城乡居保之后，地区之间的差异变得越来越大，其中，最高的是上海，540元，最低的还是2009年中央政府规定的55元，比如吉林、河北、安徽等等，大约相差10倍左右，待遇水平差异越来越大。此外，各地财政对个人缴费补贴的标准差距越来越大，待遇水平的扩大趋势是不可阻挡的，各地之间的差异越来越大，这些差异超过了各地之间社会平均工资收入差距，超出了农村居民收入的差距，各地之间可以存在一些差距，但是，目前这个差距已经超出了各自平均收入的差距。于是，在社会公平方面出现了一些问题，产生了各地攀比、推动、推升的趋势，进而这项地方性制度的不利影响将会固化我们将要改革的户籍制度，与我们要改革的户籍制度是背道而驰的，不利于我们这一轮基本养老保险制度的改革，这一轮制度，基础养老金水平的确定也会受一定的影响。

　　毫无疑问，这种情况是应该改革的，改革的方向，应该引入和建立两个重要概念，一个是替代率的概念，一个是指数化的机制。至于替代率的概念，我们知道，55元，在2009年的时候，它占农村家庭可支配收入的12.8%，可是到了今年，收入已经逼近10000元，55元的替代率将下降到6.6%，显然，6年来，替代率下降了一半，替代率到底应该多少呢？应该有一个明确的标准，应该有一个替代率。第二，指数化问题，如果保持替代率可靠、不要波动、不要下滑，或者不要上扬，就应该盯住一个指数，在中央政府给定的框架情况下，应该盯住一个基准，这个基准就是指数化，或者盯住一个指数，或者CPI，或者是GDP，或者是平均钩子增长率，或者是三个指数的混合。

　　第二，城乡居民养老保险的基础养老金标准存在差距过大，应予以整合。

　　第三，充实全国社保基金，扩大养老基金储备规模。三中全会指出，划转部分国有资本，充实社会保障基金，完善国有资本经营预算制度，提高国有资本收益上缴公共财政比例，2020年提高到30%，更多用于保障和改善民生。在充实全国社保基金方面，三中全会已经给予我们画出了蓝图，目前的任务在于我们要找到一个路径，我们应该对此有一些急迫感。大家知道，在这方面，这几个月大家可能看到报纸上的一些文章了，美国布鲁金斯等几个著名智库在讨论美国经济危机以来经济复苏乏力原因，说是美国老龄化导致的，为什么呢？原因是美国就业参与率比较低，现在美国1970年最低位的水平，劳动参与率低，美国人归结为是美国人口老龄化导致的，这种分析不是没有道理的，但是，如果把美国老龄化情况拿过来跟中国相比，简直就是小巫见大巫，我找出了具体的数据，对比一下中国和美国老龄化的情况，红线代表中国老龄化情况，2015年将达到14.9%，美国2015年将是20%，指60岁以上人口占总人口的比例。现在，美国人口老龄化情况比中国严重，可是，当过16年以后，到2030年以后，美国老龄化情况将被中国人口的老化状况远远的甩在后面，中国到2055年的时候，中国将超过34%，美国那个年头才27%，到2070年的时候，中国33%，美国28%，未来半个世纪之内，美国的老龄化情况远远没有中国严峻，我们应该更遭的应对老龄化，建立储备基金是非常非常必要的，这是目前所有的国家应对老龄化的重要举措之一。

　　第四，基本养老保险基金投资体制改革迫在眉睫。1993年以来，城镇企业职工基本养老保险投资体制主要是以存银行为主，以活期存款利息2-3%为主，它的缩水和损失是非常惊人的。下面，以四个基准为例来看它的缩水：第一个基准，与CPI比较，1993-2012年，CPI年均复合增长率4.8%左右，如果以它为基准，中国的基本养老保险制度损失将近千亿，我印象当中是955亿，如果以企业年金2007-2012年投资收益率8.35%为基准的话，它的损失超过了三千亿，如果按照全国社保基金理事会公布的年均收益率9.02%，损失将近5500亿。如果用社会平均工资增长率作为衡量福利损失的一个标准的话，那么，潜在的损失更打了，超过1.3万亿。

　　从这些数据来看，改革基本养老保险基金的投资体制是迫在眉睫的，那么，我们在2011-2013年有了这样一次改革，这次改革尽管没有什么结果，但是，它毕竟作为一次压力测试，还是给我们提出了一些启示，这些启示主要有五个方面：第一，在建立投资体制的时候，应该处理好中央与地方的关系。也就是说在目前基本养老保险基金统筹层次如此底下的情况下，资产池的保管权、处置权、受益权需要重新厘清；第二，如何处理好宏观经济和地方稳定的关系，基本养老保险基金已经3万亿了，到2014年底，肯定要超过3万亿，这是一个天文数字的资金池，如果动起来，势必对长期沉淀于地方的政府来讲产生一定影响，对地方宏观经济和地方的稳定产生影响；第三，如何处理好投资收益和参保人权益的关系，大家知道，我们这个制度是由统筹和帐户相结合的，这笔钱拿上来，很难说的清它到底是来自于社会统筹部分还是来自于个人帐户部分，那么，对于没有做实个人帐户的地区，更难分清了，当有了收益之后，它的收益如何归属，这又成为一个难题，如果处理不好，也会影响社会稳定和参保人的积极性；第四，如何处理好政府和市场的关系？这又是三中全会早已经提出来的一个命题，现在来看，已经有了广东省千亿对全国社保基金理事会的委托投资，我们将要有的是山东省对全国社保基金理事会的委托投资，我们以后是不是还要有呢？我们不得而知，但是，这时候我们一定要考虑到在处理好政府和市场关系的时候必然涉及到委托和代理的关系，在委托和代理关系上涉及到投资机构的地位、全国社保基金的地位、全国社保基金理事会的地位等等；第五，如何处理好相关的法律关系？比如说我们委托的基本的法律关系是否应该有一个依据？是否应该尽快制定投资管理条例？理顺与现行非市场化投资的政策规定相冲突的地方，尽快制定投资理事会条例，投资管理条例应该界定中央投资机构和省级统筹单位和参保人各方的委托代理关系，是否也应该进行界定呢？在下一轮改革当中，我们如果实行了完善个人帐户制度这样一个趋势的话，显然，我们需要处理很多很多类似的关系。

　　这轮改革，我们是否已经准备好了？我们面临的改革方案大约有几个呢？毫无疑问，这轮改革，比2011年社会保险基金投资体制改革的方案可供选择的选项要多，因为我们的历史条件发生了变化，如果说2011年只有3个选项的话，我们现在至少得有5个选项了，在这5个选项当中，我们如何来选定一个适合我们的模式？这是我们需要考虑的。第五，尽快制定企业年金税优政策的“补充性措施”，三中全会指出，制定实施免税、延期征税等优惠政策，加快发展企业年金、职业年金、商业保险，构建多层次社会保障体系。我们目前的《税法》等等与目前的EET存在一些不太一致的地方，职工个人缴费超过4%，但是没有超过8.33%部分，领取时候是不是重复征税了呢？8.33%是人社部规定的，也是符合政策的，只要不超过8.33%  是符合政策的，超过4%，只要纳税，就可以了。那么，如果没有规定的话，领取阶段，是不是重复征税？第二，是不是应该有免税额呢？与现金所得一样。第三，不存在资本利得税情况下，对企业年金收益部分征税是否意味着企业年金吃亏了，没有调动参保人的积极性呢？显然是这样，这部分应该免税。

　　第五，是否应该划定2014年1月1号之前和之后的缴费和待遇水平发放的税收模式呢？第六，建立企业年金的替代性措施。如果一个人挣1万元，35年之后，帐户里是70万，我们最后要领的钱，如果按照45%税率讲，70万，几乎一半缴税了。EET情况下，目前是有问题的，与我们分项所得税制是相冲突的，与传统文化有些抵触，传统文化是养老了，就不缴税了，基本养老保险不收税。第三，我们的税率水平比较高，我刚从美国回来，我专门问了这件事，美国从来没有超过25%的，我们45%，在这方面显然太高了。基于这三条原因，我有个建议，我们是不是在职工个人缴费公式上多一个选择，现在103号文给的是EET，能不能加一个TEE呢？我觉得应该多一个选择，目的是为了促进这个制度的发展。

　　第六，尽快建立养老基金管理公司，推进年金发展。

　　第七，尽快推进个人税收递延型商业养老保险。上礼拜去美国，主要的调研项目之一就是美国的个人退休帐户运作模式，中国还有一段路要走，我们要做好准备。

　　第八，尽快启动住房反向抵押试点。

　　谢谢！

　　主持人：感性郑秉文先生带来的精彩演讲！接下来让我们有请第二位演讲嘉宾，宏利资产管理总裁杜汶高，演讲主题是“亚洲各国养老现状分析”，有请！

　　杜汶高：我的研究报告叫“熟龄亚洲系列”，讲的是亚洲人口迅速高龄化对于经济和金融带来的影响。日本并不是亚洲唯一的例子，其实整个世界都在老龄化，亚洲老龄化速度更快。

　　回顾2014，日本很多人都在迅速的老龄化过程中，已经是一个老龄化社会了，日本是很老龄化的社会，这是以前没有看到过的因为老龄化造成的结果，出现了赤字的压力，很多比例都花在医疗健康方面，这方面的赤字是很大的。香港、台湾、韩国未来都会出现日本的情况，中国65岁以上的老年人口很快将有3倍，2030年人口会到顶峰，在很多方面都是不可逆转的。我们可以看到，经济的重心会从东海到西南方向，南亚会出现更好的增长，印度也会在2050年得到很好的增长，在东亚有很大的发展。人口寿命有很长的增加，所有的原因造成了老龄化的情况。长寿方面是亚洲要面临的一个迫切的问题，我们对这方面的问题很好奇，因为我们看到亚洲的人均寿命从50年来以来增长非常快，在中国，差不多增加了30岁，我们知道，从这个国家到另一个国家，人均寿命的增加不一样，市场也不一样，我们理解这些情况，所以，我们充分利用我们宏利资产管理的各种各样的资源，利用我们的退休年龄和婚姻状况进行分析，我们把重点放在婚姻状况上，为什么呢？我们问过退休年纪这个问题，亚洲很多人退休之后，不是一个人活几十年，有时候是夫妻两个。

　　亚洲预期寿命，比世界上其他地方增长的都快，原来中国平均男性寿命不到44岁，今天已经增加到72岁，菲律宾增加了12岁，亚洲地区平均寿命的增加是26岁。男性和女性的寿命是不一样的，除了这个差距之外，男性和女性结婚的平均年龄有不一样，影响到男性和女性退休之后能活多少年。全世界有不同的退休规定，有些是法律规定的，有些规定一个年龄，从领养老金开始算退休，亚洲几乎所有国家政府都面临同样一个挑战，劳动力在未来会不断的下降，八个地区的人口将下降，劳动力的数量将下降，他们尽自己所能，当然，结果各不一样，他们想要极大的提升劳动力数量、延长退休年龄，促进或者保持经济发展，以应对人口老龄化，或者应对人口年龄更长带来的调整，中国反对调整退休年龄，亚洲其他地区的公众比较支持延长退休年龄。我们用的模型是什么呢？在一个点上，我们看看劳动力以外的人口数量，我们看看退休年龄延期的问题，这个问题不仅仅是中国的问题，在亚洲其他国家都面临这样的问题，任何一个国家、任何一个政府都会思考退休延期上升带来的挑战，当然，大家努力的结果各不一样。

　　婚姻状况，在整个亚洲地区，每个亚洲国家的婚姻状况、婚姻的机制也在发生着变化，人们现在越来越晚婚，生的孩子越来越少，离婚率在快速上升，日本可能说是最典型的例子，日本在引领着这个潮流，其他国家似乎跟着日本走，在退休的时候，不管是否结婚，退休时候不是一个人退休，可以说是夫妻之中的一个人退休，而且还有丈夫和妻子两个人同时退休的情况。当然，还有另外一个角度，因为每个国家男性、女性的寿命不一样，在越南，男性和女性的人均寿命差不多能差10岁，越南女性比男性平均多活10年，中国当然也是，虽然差异没那么大，中国大城市男女寿命差距2.6岁。另外，结婚年龄也有差异，当然，各个国家也不一样。在印度尼西亚，男性和女性婚龄差不多差3岁半，中国可能窄一点，男性、女性结婚年龄差异大概是1.8年。

　　分析结果，我希望大家在这个图上首先要看看平均值，退休之后平均活多久，我们看看台湾的情况，平均退休年期是33年，为什么这么长？台湾之所以有这么长的退休年期，跟其他市场相比，除了香港之外的地区，他们更早的退出劳动队伍，所以，他们的退休年期很长，他们很快就退出劳动力市场。日本有着世界最长的人均寿命，很快赶上香港和台湾，但是退休年期确实短一点，为什么呢？原因是日本人工作年限比亚洲其他国家高，之所以短。另外一个国家的寿命比较短，所以退休年期比较短，我给大家看的是平均的情况，如果75%的话，增加的更多了。如果95%的话，还得加三四年左右才能确保你的资产能支撑你活那么久。

　　我们现在想做一个实验，我们做了这样一个调查，我们做的是宏利公共意愿的调查，我们看了一下我们所运营的八个问题，我们问他们退休年期会是多少，和我们获得的实际数字进行对比，这是对比的结果，人们觉得他们的退休年期和实际年期之间的差异，这就是长寿带来的风险。你退休后生活的时间比你想想的长的多，结果没有那么多钱可以支撑自己的生活，菲律宾人差不多只差两年，有的地区差13年，中国东部沿海地区的差异差不多是11年左右，这也是非常明显的，我们可以和其他合作伙伴一道让公众理解退休年期究竟有多长，如果他们不理解退休年期有多长，他们可能没法储蓄足够多的钱支持他们的生活。

　　这张图看起来非常有趣，也非常简单，联合国公布了一份调查结果，看看整个国家总的收入水平，然后减去消费，有的时候会经历人口红利期，人们的收入远远超过消费，个人储蓄率会涨的非常快，会超过投资率，还会使得经济快速发展，这也是中国和香港所出现的，在这之前，日本、新加坡、台湾都出现了人口红利期，其实很多国家已经过了这个时间，现在已经过了最佳发展时期，经济发展速度降了下来。我给大家讲的第二点是消费，很多人觉得消费在退休之后会下降，不是这样的，退休之后，尤其是你生命的最后一些年，你的消费还是挺高的，因为你身体可能会出问题，身体出问题所带来的消费会推高总消费额，我们在每个国家都看到了这种现象，我们也做了一些调查。第三，退休之后，你往往生活在财政亏空的状态，为什么呢？花的比挣的多，对绝大多数人来说，一生当中的财政亏空的状态出现的时候，都是因为你花的太多、储的太少，消费在增长。当然，消费不会改变，消费模式却会改变，如果对比一下退休人员和未退休人员的消费模式，交通、教育、通讯是退休之后花费比较少的，他们不会在花那么多钱对孩子进行教育，他们在家里会有更多花费，他们可能花更多的钱看病。当然，医疗行业的股票对你们是很有启示的。

　　五个退休收入来源，我们看一下退休之后如何获得资金的，我们重点看看日本、香港、韩国、新加坡和韩国，主要有五个收入来源，包括养老金、政府支出、家庭赡养、工资、家庭代与代之间的赠与。非常重要的一点是来自于收入的，比如利息收入等等，我们做了一个雷达图，通过雷达图看看这五个不同的收入在不同国家所占的不同比例，每一个国家跟另外一个国家都不一样，五个组成部分的比例都不一样，对于日本来说，家庭赡养几乎不，在新加坡，家庭赡养非常重要，每个市场都是独特的。我们再看看三个收入来源：养老金，多少看亚洲地区，提供的财力支持的水平跟OECD地区不一样，比欧洲地区低很多，看起来好象马来西亚、新加坡挺高的，为什么他们的养老金储备这么大呢？原因是因为这些养老金的储备可以用来买房，可以用来投资孩子的教育，不完全是养老金，也可以用来看病，中国人不了解的就是一次性支付，研究表明，比如你一次性支付了钱之后，接下来三年没钱可用了，亚洲养老保障跟世界说其他地区相比要脆弱很多。养老金的数量和覆盖面此消彼涨的关系，不可能有一个系统能给你那么高的覆盖率，同时又能给你那么高的养老金的额度，一般来说，在这两点上都是此消彼涨的关系。在这之间的差距由谁弥补呢？就是个人的存款，在座的很多人在未来可能要年迈的父母提供财力支持，如果问你们的孩子有没有可能给你们提供财力支持，你们可能觉得从孩子那得到的财力支持非常低，你们是“三明治”一代，我们做过一个调研，我们问大家给父母提供支持的可能性有多大？压倒性的回答是他们会资助他们的父母，我们再问你们的孩子给你们钱的可能性有多大，压力性的回答是不，中国中年这一代包括亚洲其他国家中年这一代需要自己储蓄和积累资产，以确保自己财力上的安全。

　　回到我们之前做的调查，我们花了太多时间研究老年人劳动的参与情况，我们想了解老年人当中有多少人退休之后还会继续参与工作，我们做了一下对比，我们看看人们是怎么样想的，人们说退休之后还要工作的，现实情况下是没有多少人工作，为什么呢？可能是因为健康问题，也可能因为他们找不到他们想做的工作，退休之后实际工作的人员没有想象的那么多。

　　收入，对比一下亚洲家庭从财富当中获得的收入跟美国相比是怎么样的，我们做了一份研究，对美国人来说，20%的家庭收入来自于家庭资产或者财富的收入。在亚洲地区，最高的是台湾，4%；日本是1%。亚洲其他国家可能都不到1%，怎么可能这么低呢？新加坡、日本、香港跟美国人一样富有，台湾人比美国人还富有，为什么财富收入比例这么低呢？因为他们很多金融资产都以银行存款的形式存在的，他们的银行存款利息在几十年里都低于通货膨胀率，除了日本之外，日本是正的，过去几十年，日本有通货紧缩，所以利息比较高，很多银行的存款会流出，会到更高效的投资工具当中去，其中一个工具就是高红利股票，它们的表现要好于一般性的股票，它们的回报是比较高的。同时，我们看到亚洲债券市场在快速发展，亚洲金融危机之后，从零起步，增加到现在8.5万亿美元。

　　结论，人口老化是一个泛亚洲的现象。退休年期及长寿风险被低估。退休后的消费往往不减少很多。每个市场都面临着独特的挑战，需要本地智慧来理解各自的具体情况及其对投资的影响。亚洲人口须为满足退休财政需要而承担更大的个人责任。亚洲发展中经济体各当局必须开放自己的资本市场并加快其发展速度。公共和私营机构都在寻找定向收益的投资方案，以完善社会的政策。

　　以上就是我给大家做的演讲，谢谢大家！(注：杜汶高先生演讲为英文，以上速记稿是根据现场同声传译整理而成)

　　主持人：感谢杜汶高的精彩演讲！在他的演讲当中，我也听出来了，养儿防老也不一定靠谱，需要通过多元化投资为养老做准备。接下来请各位嘉宾稍事休息，我们有十分钟的休息时间，会务组为大家准备了茶点，请大家尽情享用。

　　主持人：欢迎各位嘉宾回到2014中国养老金论坛的现场！首先，我们观看一段VCR，请大家观看大屏幕。

　　（播放VCR）

　　主持人：好的，刚才，我们共同分享了泰达宏利基金管理有限公司近八年来在履行企业社会责任方面所作出的诸多努力，而泰达宏利以慈善捐款的形式拍得的这一幅由62名孩子共同创作的画作，代表着孩子眼中的未来和对世界的美好向往，我们也希望珍爱、梦想能够一直延续。孩子和老人都是我们生命中重要的组成，我们要帮助孩子健康成长，也要使老人安享晚年，接下来，继续分享2014中国养老金论坛的下半场，接下来，有请宏利人寿保险国际有限公司雇员福利业务部副总裁吴智珊为我们做“香港强积金制度经验分享”，有请！

　　吴智珊：大家下午好！

　　非常感谢给我这样一个机会，让我跟大家讲讲香港养老金的情况。按照今天的议程，我会给大家讲一下香港养老金的概况，也让大家看一下过去的一些经验。现在已经有很多年的历史，我会跟大家讲一下目前的情况以及未来的趋势。最后，跟大家共同分享一下宏利金融在强积金领域成功的故事。

　　香港跟全球一样，都在快速的老龄化，3年前，65岁以上老年人占总人口的13%。在未来的十年，这个比例将上升到19%；到2041年，这个比例将是30%，意味着三个人之中的一个人就会大于65岁，再往后看，65岁并不会像我们的父母和祖母那个年代是少数人，会超过人口比例的1/3，这是香港的状况，我们跟其他国家一样，会面临老龄化状况。

　　香港有三个支柱：第一，由政府管理、以税收为资金来源的老年人社会安全网。第二，强积金，由私营部门托管的强制、基金积累制供款计划。第三，个人自愿储蓄及保险。我今天主要跟大家介绍强积金的状况，2000年11月份，强积金就开始了，成为退休保障第二大支柱，是必须要强制性的，可以转移，65岁的时候才能够拿出来，是固定收益率的，这种投资是限制性的投资，政府会进行监管。在65岁退休时，可以一次性领取福利，也是免税的，由私营部门托管的，并且覆盖所有香港的雇员和相关人士，他们必须参与MPF投保计划，雇员和雇主共同承担，相当于收入的5%，如果收入7100港元可以不用交这部分费用，雇主必须交5%，每月最高3万港元，有三种类型强积金计划，一个是行业的计划，还有雇主营办计划，以及集成信托计划，今天我专注于集成信托的计划，因为98%的雇员处于集成信托计划里。强积金受多个重要监管机构监管，以保障计划成员的权益，对于强积金的服务提供商，他们有五个重要的角色：计划受托人，成员管理，基金受托人、基金管理与托管，分销与推广，投资管理。计划受托人的结构，要监管计划当中的其它内容，监管人要求相关的信托公司要对自己的行为作出一些监管，他们有自己的监管服务，我们有自己的托管服务商，而小型的提供商可能有自己的信托公司，他们要把信托公司给一些信托法人受托人，还有些小型的银行，他们也会建立自己的信托公司，为强积金作出服务。成员管理，这是监管人重要的职责，每个月要确保公款已经记录下来，因为每一年监管人员必须要对每一个会员进行非常详细的报告，雇主为他支付了多少的资金，以及他们的投资情况有没有任何的资金回报等等，所有这些都要由监管者监管，同时，要提供相关的报告，所以，需要很多的劳动力，每个月都要有相关的报告，有250万交易，在初期，怎么样给足够的培训是非常重要的，让我们的员工能够知道怎么样监管。基金受托人、管理人及保管人，受严格监管的可允许投资，同时，要做合规的监控体系，一年进行两次报告，告诉会员他们的基金是怎么样利用的，也是很重要的工作。分销方面，会推广我们的MPF，他们可以是财务顾问，也可能是银行的员工或者保险的代理人，如果是保险代理人，需要注册，要有相关的会员证或者资质，要通过考试，很多通过保险业监理处注册的，但有些也通过证券及期货事务监管委员会注册，财务顾问主要通过证券及期货事务监察委员会注册，银行员工受香港金融管理局的监管。投资管理，大型的供应商要有自己的内部经理，其他提供商会有独立的基金经理，他们也需要符合一套合规的监督体系，像这样的股票，应该有非常好的绩效，回报本身是很重要的。同时，他们还要披露相关的信息。

　　养老金应公共管理抑或私营管理？我想跟大家分享一下公共养老基金过往的经验，投资的决定，如果是公共养老基金做的，经常都跟养老金保障无关的目标影响，政府可以把这个资金用于公众或者社会项目，毛里求斯的养老基金须将资产组合的30%投资于具有社会纬度的领域，政府可以把资金用于赤字的融资，公共资金经常被要求借给政府，这是非常普遍的，韩国在1980年代通过法律，要求三分之二的国民养老基金作为特别贷款拨给财政部。新加坡的中央公积金在本期财政收入无法弥补政府开支时成为后者的重要资金来源。有时候政府在危机的时候会染指基金，马来西亚政府在1990年代末的亚洲金融危机期间，为支撑经济将雇员公积金用于项目建设之中。同时，政府还把公积金用于住宅，比如瑞典在1960及1970年代强迫公共养老及购买低息住宅债券，在非洲，非常常见的就是很多国家把资金用于住房信贷方面。世界银行调查过34个国家公共养老基金在1980及1990年代的投资组合，研究表明，75%都是投资于政府债券及定期存款，14%用于住房贷款，8%用于房地产，只有3%用于购买股票。在管理领域，政府也也不会把供款分配给成员帐户，政府系统可能不会提供报表，所以，会员无法知道自己持有的资产或退休储蓄的需要。成员几乎没有机会对投资进行选择或获得关于其退休储蓄的建议。养老金使用经验告诉我们很多资金都被滥用了，不是用于养老的目的，而是做了一些非常不当的投资，这些投资的回报率甚至低于通胀率，退休人员的预期目标没有被满足，政府必须从目前的税收收入当中拨出一部分款满足退休人员的期望，这也是过去一些年滥用养老金带来的教训。

　　下面，跟大家分享一下关于私营管理的实征。首先，他们是独立的，私营公司负有受托责任，以计划参与者之最大利益为目标独立管理养老金的运作及资产。投资选择与回报，私营养老金供应商一般来说会把更多的投资选择和更高的投资回报提供给参与者，私营养老金供应商可以多加利用股权投资实现更高的贵报。世界银行对比了私营和公共养老金投资回报情况，私营养老金要比公共养老金的投资回报率更很多。

　　管理，私营养老金市场的竞争，提升了管理的效率，而且形成了以客户为中心的服务、及时分配、提供财务报表及特有资产的透明化。分销渠道，私营养老金供应商能够利用自己的分销渠道接触潜在的计划参与者，高效的分销可强化合规，增加计划登记人数，副销渠道可用于接触计划参与者进行大众宣传，为投资选择提供建议并协助成员管理其投资。养老金经验，我们有七八十年香港基金管理的经验，而且大型供应商可以充分利用他们全世界范围内运营的骄人业绩，政府也可以充分利用私营供应商的经验，同时，要对他们进行监管，确保公平和一致性。

　　在强积金推出14年之后，有什么发展呢？2000年推出强积金以来，批准的受托人从20降到19个，注册的强积金计划从51个降到41个，我们的批准，一开始是300，现在477支，核准汇集投资基金增加了不少，90%的市场份额都是由前10名供应商占据的。批准强积金之前，340万劳动力中仅有1/3拥有某种形式的退休保障，现在比例提高了86%，他们总之能得到某一种形式的退休保障。强积金正在逐渐取代退休计划条例ORSO。目前，我们有5430亿强资金资产，这只是14年发展的成绩，如果除以参加计划的产业园，14年之后，户均帐户余额有27万，缴款率，雇主和员工各5%，会员在稳步上升，供款最规模也会上升。

　　计划的情况，一共41个计划，每个计划都给会员提供不同的选择，提供5-7个左右的资金让雇员选择，14年后的今天，绝大多数计划都可以提供11-15个基金让会员训练，现在基金可选择的数量在快速的增加，我们的会员可以自由的选择很多类型的计划，可以选择不同的服务提供商。

　　基金组合情况，基金从300支增加到477支，包括资产型基金，还有权益型基金，这是最受欢迎的基金类型，这是香港强积金会员最喜欢投资的类型，香港人宁愿投资那些他们更加熟悉的资本类型，比如股市，总体来看，MPF所管理的5430亿当中，70%投资到了股票当中，只有30%投资于债券当中，几乎跟绝大多数主流养老金的投资情况相反，其他地方一般70%投资于债券，30%投资于股票基金，香港几乎是倒过来的情况。

　　为什么转向使用强积金呢？我们知道，一开始有41个基金可以选择，有19个受托人可以选择，雇主可以选择服务供应商，员工没有选择，只能任由雇主选择供应商，当雇主做选择的时候，通过雇员自选安排的改革，这个改革是2012年11月1日实施的，改革之后，员工自己缴的5%的部分，自己可以从477支基金里选择，这也是重大变化。统计数据，多少人行使了雇员自选安排这个权力，我们实施了两年，现在有将近17万会员自己做了投资选择，他们非常了解这样的权力，他们应该用自己的方法为自己的收入增值，寻求最高的回报率，他们做一些市场分析之后，可以按照自己的要求选择供应商投资。

　　宏利金融在强积金领域的成功故事，我们管理的强积金资产差不多接近1000亿港元，总共行业数据5400多亿，我们差不多1000亿左右，同时，帐户数量达到132万，市场份额，净现金流入23.9%，我们占强积金资产的18.2%。香港前十大强积金服务供应商在2014年第三季度的市场份额图。

　　为什么我们取得这么多成就呢？主要有两个原因，我们一直高度关注这两个原因，一方面是创新，另一方面是差异化，当我们设计自己的产品的时候，我们要确保这两个因素总是在的，就是创新和，，我们和竞争对手是不一样的，我们有非常好的服务，同时，我们给雇主业提供很好的服务，我们有强大的销售渠道，帮助我们提升我们计划的受欢迎度，我们也有非常高效的运营模式。

　　全方位的产品系列，我们想要创新，我们想要实现差异化，我们有27个基金供会员选择，从保守型基金到非常激进的高回报基金，我们的产品范围非常广，选择我们计划的人可以选择不同的投资类型，我们的健康基金，医疗保险基金，它的表现可以列477支香港强积金的第一名，可以说这是香港的英雄基金，所以，很多成员会选择这个基金，他们可以获得非常高的回报。另外一个创新型的差异化战略，我们希望我们的成员能够继续成为我们的客户，这是一个长期的投资，我们推出了独享费率计划，成员的手续费可以打折，你在我们这儿放的资产越多、合作时间越长，我们可以给你费率最高折扣，从折扣第一级到第七级，第七级比一般性的费率低37%左右。我们看的不仅仅是他们放我们这里的资产规模，还要看年数。通过创新，给客户提供增加值服务，比如他们可以在网上进行供款，我们给他们提供培训，我们让他们不要用支票，可以用电子方式，比如我们的成员有iPhone，也懂得基本技术，每天可以看基金的价格，也可以随时了解基金的运行状况，这是我们可以提供给大家的解决方案。另外，我们有非常强大的销售团队，我们有超过5000人的销售专业团队，我们有非常高效率的运营模式，我只是给大家看一些照片，我们从香港收集了很多，然后进行扫描，进行电子的输入。

　　由于时间关系，我只能简要地跟大家分享这些内容，谢谢大家！

　　主持人：谢谢吴智珊带来的精彩分享！接下来，让我们有请全国社会保障基金理事会规划研究部副主任熊军为我们做“未来养老金对投资管理的要求与影响”的主题演讲，有请！

　　熊军：我花半个小时时间向大家汇报一下我对养老金投资管理的研究心得。

　　我们国家已进入老龄化社会，人口年龄结构的变化具有非常强的趋势性，趋势一旦形成，一般说来，几十年的时间都不会更改，这种趋势性的变化，对经济和社会的影响非常非常的深远，举个例子说明，随着老年人口比例的上升和年轻一代工作人员比重的下降，劳动人口的供给就会减弱，与此同时，储蓄率也会下降。那么，这些经济增长的最基本的要素都是朝着不利的方向发展，就会带动一个国家潜在经济增速的下行。那么，人口老龄化对养老体系的影响更加直接，因为我们国家总体上是养老保险是现收现付制度，用年轻一代的供款来支付年老一代养老金的收入。随着年轻人口比例的下降，收入在下降，支出在上升，不可避免的会带来一个收支失衡的问题。更进一步地讲，从总体上看，社会心理总体上是非常依赖于政府主办的公共养老保险，很多人认为我参加了养老保险，我缴费了，所以老年生活应该全部指望养老保险提供，因为养老保险的发起人是政府，会使政府承受很重的财政负担。

　　国家也在制定一系列政策，开始养老保障制度改革，诸多政策之中有一条非常重要，建立多层次的养老体系，这是我们应对未来人口老龄化一个非常重要的长效机制，之所以说它非常重要，因为通过多层次的建立，可以把政府、企业和家庭的养老责任划分清楚，政府所管的就是基本的养老保障，更高层次的养老待遇要通过年金和个人养老储蓄或者商业养老保险来解决。从过去单一的养老保险转向多层次的养老体系以后，带来了养老储蓄的问题，通过补充养老保障和个人养老储蓄提供一部分养老待遇，由此来减轻政府发起的基本养老保险的支付压力，有效的控制财政的中长期风险。

　　这是一个大的制度背景，我们展望未来，当我们的制度从以现收现付为主转向现收现付和基金积累制并举的制度以后，给我们带来的变化是什么呢？过去我们的制度是不讲究基金积累的，而现在我们的制度成分里面包括城乡居民养老保险、企业年金、职业年金、商业养老保险、国家养老储备基金都以基金积累制为主。意味着什么呢？当一个制度从现收现付制度转向积累制的时候，现收现付制度下，养老金的收支是很容易受到人口年龄结构变化影响的，转为积累制以后，本身是人生命过程中收入的平滑，把工作间的收入转移到退休以后进行使用，这么一种制度，是不受人口年龄结构变化影响的，基本是自己在养自己。但是，积累性的制度存在的另一种风险是什么呢？一个积累性的制度，不是说我建立起来了，大家都缴费了，这个制度就可以运行了，这个制度是否真正的有效？主要取决于最后的积累额是不是能够达到你的目标，能够支付计划之中养老待遇的水平。影响积累额的因素很多，好比你每个月缴多少钱，以及积极期间的投资回报率。由于养老基金的期限特别长，几十年的时间，从25岁开始工作，到60岁，如果65岁退休，35-40年的时候，积累过程对他影响最大的因素是基金的长期投资收益率。

　　我做了一个非常简单的测算，给大家展示一下敏感性，因为很多人都以为我们建立积累性养老制度，只要有人缴费了，钱存起来了，好象这个制度就可以运行了，好象养老问题就解决了，不是这样的，这个制度是否有效，主要取决于最后积累的水平，或者说主要取决于积累期间的长期投资回报率。假如说一个人当前的年收入是10万元，工资增长率假设4%，每年末的时候把自己收入的8%存入个人帐户，并且投资运营，假如缴费35年，总共缴费23.6万元。在不同长期投资回报率情况下，基金35年后的积累额分别是多少，我把长期回报率从2%、2.5%一直到7%做了一个简单的模拟计算，当投资回报率是4%的时候，35人之后，积累额大概是42.5万元，如果7%的话，很不一样了，积累额会到71.8万元，当然，有人通过提高缴费来提高，能不能解决问题呢？其它条件完全一样，假设长期回报率是4%，缴费率在8-12%的情况下，基金的积累额是多少呢？当我们把缴费率从8%  提高到12%的时候，在4%长期回报率下，最终积累额才到63万元，还不及8%缴费率下面把基金的长期回报率从4%提高到6.5%的水平。原因很简单，因为缴费率是相对于你的每个月的工资而言的，基数比较小，而回报率相当于基金的积累额进行计算的，所以影响比较大。我这个简单测算就想说明一件事情，一个积累性的养老制度，除了大家参加这个制度以外，核心问题是投资管理的问题，而且是长期回报率的问题，不是短期回报率的问题。

　　怎么解决养老基金长期投资问题？一般来说，会从完善基金治理、做资产配置、选投资管理人三个角度考虑，今天我不想沿着这个思路说，我主要想讲两个问题，这两个问题是非常有针对性的，主要针对目前年金管理过程中两个大家普遍忽视的问题，一个是投资目标问题，一个是投资基准问题。

　　大家大家都说养老基金是一种很特别的基金，特殊在哪儿呢？无非两点：一个是资金的长期性，资金的长期性意味着什么呢？几十年不用，意味着这类基金有较强的承担风险的能力，横向比较各类资产的话，放在十年、二十年里面比较，股票也好，债券也好，现金也好，一定是风险较高的资产的收益水平较高，只有收益较高的时候才能吸引投资者参加到资产交易中来，否则交易是没人参与的。我们经常听到有人说养老基金的投资是保命钱，所以我们要做收益高、风险低的投资，其实这种投资短期内是存在的，长期内是不可能存在的，资本是流动的。我们认为风险高的资产的收益水平较高，养老基金可以承受一定的波动风险，但是风险水平又必须是有限度的，是我们能接受的，养老基金投资管理唯一的任务就是在可以接受的风险水平内努力提高基金的长期回报。

　　基金的长期回报怎么构成的呢？无非是两部分：一部分是风险给你的回报；另一部分是超额的回报，风险回报指的是投资的过程之中紧盯着投资基准，采用被动化投资策略所获取的投资回报，超额收益是基准水平下获得的超过基准的回报，长期来看，养老基金要获取较好回报，一个是取得承担风险的回报；二是从多个环节找超额回报。养老基金的第二个特点，大家对安全性的要求特别高，毕竟涉及到每一个人的福利待遇问题，涉及面特别广，对养老基金来说，短期风险是什么呢？无非是波动风险，但是，还有一个长期风险往往不被大家所重视，长期风险就是你建立了一个养老计划，35年以后你发现你积累的资产根本达不到你预先想提供的养老待遇，这是一个长期性风险。我既要控制住短期的波动风险，还要想法实现长期目标，办法就是做多元化投资，分散一部分风险，消散掉一部分短期风险，同时，投资各类资产时，获取我愿意承担的风险水平上所得到的回报。

　　下面，我讲两个具体问题：第一，我了解了一下年金的情况，一个年金建立起来以后，你如果问他们基金的长期投资目标是什么？基本不会有人知道，如果连长期投资的目标都不知道的话，事实上我们不知道基金要干什么，我们也不知道存在多大风险，对整个基金的管理实际上是有非常大的随意性的，对基金安全很不利。同时，对投资管理人来说，你也是非常难以操作的，因为时时刻刻都在用绝对收益考量你。基金的长期投资目标，这是养老基金投资的出发点和落脚点，长期投资目标一定包括着收益水平和风险水平两个方面的内容，收益水平和风险水平的匹配关系不是人为决定的，我们经常遇到这种情况，说我想收益8%以上，但是风险水平定的很低，资本市场上没有这种投资机会，这种配比关系是资本市场决定的，稍微抽象地一点说，如果把每类资产长期收益水平和风险水平都确定清楚的话，你是可以确定一条多类资产构成的有效边界的，那么，对养老基金来说，不过是在有效边界上选择一个位置，有效编辑是向右上方倾斜的曲线，边界上的每一个点代表的是市场上给你的最好的投资机会，这个点上所对应的风险就是获取这个投资机会必须付出的成本。

　　海外基金管理比较规范，我仔细查了他们的年报，好一些的基金，一开始都是把自己的投资目标展现出来，而且投资目标是制定后期基金投资政策最重要的依据，这个问题不解决清楚的话，投资政策是得不到的，好比澳大利亚的未来基金，是储备基金，大约有800亿澳元的规模，目标定的很高，CPI+5%，他开篇就说是国家储备基金，没有流动性要求，所以，我们愿意以承担一定的波动风险和流动性风险为代价来获取一个较高的回报，目标定的是CPI+5%。新西兰超级年金，定的是短期国债利率加2.5%。日本政府养老金投资基金，大约2.6万亿美元的基金，日本工资水平增长很快，工资增长率加1.1个百分点，为什么定这么低呢？他做社会调查时国民说我们宁愿从年金里拿的收入低一点也不愿意承担波动风险，所以，基金的目标定的低一些。泰国政府养老金，是职业年金，定定的很清楚，CPI+1.5%。目标确定以后，他们所对应的资产配置就完全确定了，非常不同，像澳大利亚的未来基金，股票就是60%，泰国的政府养老金的股票只有20%，配置不同是由目标不同导致的。

　　长期目标明确以后，离我们的投资目标还有一定的差距，比如8%的长期投资目标，不是等于每年都是8%的回报，8%的长期目标是在波动中实现的，是要承担一定风险的。养老金的管理，最关键的一点是我们要把一个长期的投资目标转化成可以操作的中短期的投资目标，转换过来以后，基金管理人的逻辑基本可以建立起来了，一套制度可以建立起来了。这种转换就是通过战略资产配置和每类资产的基准，如果是交易类资产，用具有很好的代表性和很好的流动性市场指数就可以，通过转换，实现长期投资目标的任务转换成为以战胜中短期目标为主要目标。

　　假如养老基金、股票、债券占的比例是10%、60%、30%，如果基准资产是XYZ，复合起来可以得到基金的总体基准。在任何一个重短期内，如果养老基金能够战胜中期目标，那么长期里养老金就能够实现长期收益目标。

　　将投资目标落实到资产类别和投资组合，总体基准里，已经有了各类资产的基准，落实到资产类别里就是你的目标，就是战胜各自的资产的基准。每个资产类别里，还可以运用多种投资策略，同一类资产里不同的投资策略本身就是分散风险的渠道。把投资任务和目标逐步的从基金整体分解到每个资产的分别、分解到每个投资组合。同时，你的投资责任、你的问责制全部可以依照这个逻辑框架建立起来。

　　第二，投资基准是养老金投资管理的纲。特别在年金里，大家普遍不在乎基准，也不太遵守基准，不太遵守基准的结果就是投资管理之中的主动随意性非常大，要遵守基准，意义是可以始终使基金在每类资产上的风险水平放在我愿意承担的风险水平上，从此获取风险的回报，这就是长期投资真正的内涵。投资基准是养老金投资管理的纲，包括基金总体基准、资产类别基准和投资组合基准。投资基准的回报代表的只是承担风险的回报，是风险的回报，是收益的主要来源，大家一定要弄清楚，我经常说某个基金给我管，今年创造15%的回报，我很自豪，我们有时候说15%的回报一定要跟基准比比，基准是你什么也不干，被动的策略下就能得到的回报，如果基准是16%，你毁灭了人家1%的资产。对一个基金来说，它的绝大部分回报是来自于承担风险的回报，就是基准点的回报，一小部分回报来自于超额回报，超额回报特别可贵，没承担风险就得到回报。投资基准建立以后，我评价基金经理的业绩就有了保障。有了基准以后，开展长期投资才有依据，长期投资是说我为实现长期投资目标而开展的投资，但是，长期投资目标收益的主要来源来自于承担风险的回报，把基金风险水平长期控制在我愿意接受的风险水平上。以基准为纲，有基金经理，有受托人，有部门等等，要调动大家的积极性，一定实现投资的分权，投资的分权也是建立在一系列基准基础之上。

　　基准明确以后，以基准为纲，寻求超额回报，只有超额的回报，才代表着我们投资人的价值。基准的回报是我们承担风险的回报，只有超额回报才代表投资人所创造的价值。有了基准以后，给基金管理增加了很大弹性，被动的投资者，我可以用资产配置再平衡来保持配置的比例不变，在每类资产上，用指数化投资策略获取基准回报，就是风险的回报。对于主动投资者，可以主动偏离基准获取超额回报，但是这种超额回报非常可贵，但是，对你能力的要求也是非常高的。三个环节：第一，主动的偏离战略配置基准，可以在战略配置比例上做一些调整，获取超额回报，在每个资产类别上，可以通过顺应市场风格主动偏离资产类别的基准，在投资组合管理层面上，可以主动偏离投资组合的基准，通过选股、全券获取超额回报，三个超额回报的来源也就清楚了。

　　养老基金投资管理的逻辑图，无论制度怎么定，逻辑要建立起来，在可接受的风险水平上获取最好的回报，任务是要分解的，从基金整体分解到每一个资产类别，分解以后，我们的任务从长期目标变成战胜我的资产总体基准，有时也叫战略配置基准，每个资产类别上，可以采用不同策略，然后战胜每类资产类别的基准，在每个资产类别里，每个策略上对应若干投资组合，把任务细分到战胜投资组合基准，这是一系列任务。

　　完善养老基金投资管理，第一，很少有人有投资投资目标，每年定一个目标，除非每年年初能够知道每类资产的涨幅是多少，否则的话，你的目标有可能定的过高了，过高以后，管理人一定会通过放大风险努力实现目标，会让你的基金蒙受额外的风险；定低了的话，大家没有动力获取更高的收益。利润倾向，作为基金的管理人，很多人总是想把超额回报作为我们养老基金投资收益主要来源，这个想法基于什么呢？我不想承担风险，或者我只想承担一点点风险，但是我要收益率很高。法律法规中有些需要完善的地方，两个典型的地方：一个是现有的年金管理的法律法规里的问题，一方面规定受托人要承担资产配置的职责，另一方面，把资产配置职能划到投资管理人身上，导致受托人无法履行自己的职责；另一方面，也会导致年金组合没有基准，无法评价你，走的全部是绝对收益的路子，必然短期化，不愿意承受长期风险，反而使基金管理整个行为扭曲。

　　因为时间关系，我就不再占用大家更多时间了。谢谢大家！

　　主持人：感谢熊军先生带来的精彩分享！真的非常精彩，也让我们深刻意识到尽快给养老金确立一个明确、合理的投资目标是非常重要的，长期投资目标的设立，可以让基金经理更好的放开手脚，在承担相应风险的基础上追求超越投资目标的超额收益。接下来的时间让我们有请泰达宏利首席策划师吴华为我们做“升级.挑战和机遇--泰达宏利2015年投资策略主题演讲”，欢迎您！

　　吴华：各位嘉宾：大家下午好！

　　非常高兴有这么一个机会和大家分享一下我们研究的一些心得体会。刚才，我们邀请到的重量级的各位嘉宾已经从政策以及实务上高屋建瓴的给我们做了很多分析，在这里，就明年市场的应对策略给大家进行一个汇报，不足之处，请大家批评指正。围绕着养老这个主题，涉及到老年化，从另外一个角度看老年化，在中国俗语里也叫做升级，一方面年龄增长；另外一方面，也会带来很多其它机遇，所以，是机遇和挑战并存的格局。

　　首先，谈谈我们对市场的认识。我们认为整个投资就像一场一场的跳高锦标赛，在过去的历史上，我们可以看到不同的跳高的方法，最原始的是剪刀式，后来有了滚竿式和俯卧式，竿在不断升高，竿好比投资中的困难，随着困难和新情况不断出现，我们会不断提升自我，寻找一些新的方法，这就是市场动态演化的过程。

　　正如很多哲学家讲的，我们最大的挑战是来自于自己，了解自我、超越自我是我们胜出的关键，我认为这一哲学命题在投资上也是非常适用的。根据我们的经验总结，从长期来看，人口因素对资本市场的综合影响力是最强的，我们把影响资本市场的因素归纳为四大类：人口特征、经济特征、政治特征和文化特征，从影响力持续时间的长度、影响力作用范围的广度以及影响力的可预测性三个角度来看，我们认为人口特征综合起来的影响力都是最大的。

　　人口结构对市场的影响图，在图中有两条线，体一个经济体中，以40-49岁高储蓄段的年龄段人群的分数作为分子，分母是什么呢？20-29岁高消费阶段人群作为分母，这个指标代表的是经济中高储蓄的人群和高消费人群占比的变动情况，在美国过去100年的历史上，是非常少见的能够很好的影响当时市场的PE估值水平的指标，如果100年的跨度是很强的跨度的话，这个指标对PE有决定性的影响。

　　中国未来的人口特征是怎样的呢？最重要的特征就是红利消失和老年化的加速。不同国家工作人口的占比图，分母是总人口数，分子是15-64岁人口数量，蓝线代表中国，2015年，工作人口占比达到了顶峰，一般而言，工作人口占比处于上升的阶段，这个就是大家所说的人口红利期；占比处于下降阶段，就是人口负债。2015年，确实是红利和负债的分水岭。第二个指标，人口老年化指标，人口老年化一般有两种度量，一般是65岁以上人口占总人口的比重，还有一个是60岁以上人口占整个总人口的比重。65岁以上人口占比图，2013年，我们这个指标已经达到了9.7%，60岁以上人口占比更高。新出生人口数量图，由于过去的计划生育政策，使得人口出现了剧烈的起伏，预示着未来人口进入老年化的时候人口变化的剧烈程度是非常大的。

　　人口结构基本特征会对资本市场形成什么影响呢？我们的起点是不同年龄阶段支出的模式，人在不同阶段，支出模式有明显的特征，就是所谓的什么年龄段干什么事，对经济影响比较大的，比如20多岁时候会成家，购买第一套房，40多岁的时候，投资、支出和事业的高峰，最后可能是退休。另外一方面，人口结构怎么对资本市场产生影响呢？我们认为主要通过两个渠道：一个是通过证券市场发展渠道，主要是人口年龄段的变化会影响到整个经济体中人口对风险资产需求的变化；另外一方面，经济发展，经济发展，主要是两个方面：一方面就是支柱产业的变化；另外一方面，经济增长模式的变化。

　　这些图表可能大家都非常熟悉了，美国401K增长与股市的表现情况图，1995年的时候，401K资产占GDP的比重不到12%，到2012年，基本上翻一番。同时，股票市场的指数差不多由700点到了1400点，也是翻一番的水平。另外，401K计划推动了共同基金总资产迅速的增长，无论是共同基金总资产，还是基金数目，都取得了蓬勃的发展。

　　中国现在的情况，看中国的情况，离不开和美国的对比，在美国金融资产里不包含房地产，在美国，个人持有住房的自有比例远远低于中国，美国更多的是持有金融资产。和中国比较，有两个比较重要的特征：第一个特征，在美国，共同基金和公司股权其实是非常大的，共同基金有10%的比重，公司股权有17%的比重，在中国，这两块的比重远远低于美国。未来中国股票这块的占比还有很大的提升空间。基金作为一种资产，它的持有量其实也有比较大的上升空间。

　　刚才说的是人口结构的变化对资本市场需求的影响，另外一方面，对经济发展的影响，首先看支柱产业的变化，随着人口结构的变化，大家的消费格局在发生明显的变化，由过去必须要买房的阶段进入到买房以后更多人会寻求自我发展，对于通讯、教育、医疗方面都会有很多需求，支柱产业由房地产、汽车演变为信息技术、高端装备制造、传媒、医疗服务和养老等产业。第二方面，增长模式，在房地产、汽车拉动下，过去的增长模式主要是投资驱动的增长模式，特征是附加值和创新程度较低，未来演变为消费驱动。

　　中国未来经济发展之路，从2013年、2014年、2015年看中国改革的情况，经济发展会促进产业结构以及增长模式发生变化，模式的变化，背后需要改革来推动的，从三个纬度来看这个改革，其实可以看的非常清楚，目前经历的改革遵循了历史上各个国家各种经济体的普遍规律，遵循了先易后难的改革进程，先易后难的改革进程主要体现在两个意义：第一个意义，先易后难，往往从增量开始入手，然后再到存量，大家都知道，增量方面，存量利益比较少，进行改革，相对来讲可以比较快。2013年，我们看到很多增量改革主要体现为新兴产业有一个高速的发展，增量改革渐入佳境时候，会为存量改革提供两方面依据：一方面，增量改革蓬勃发展之后会产生示范效应，另一方面，增量改革蓬勃发展会为经济创造很好的改革氛围，在这个时候，存量改革的推进更加容易。在过度期，由新兴产业继续发展转到传统产业开始改革的过程，2014年就是这么一个过程。我们认为2015年是存量改革的攻坚阶段，体现在传统产业和国企改革加速，改革先易后难的第二个层次就是国有企业改革或者存量经济改革的意义上也遵循先易后难的规律，先易表现为各个省规模小一些的国有企业开始进行改革，以及和国计民生关系不大的国有先进行改革，改革逐渐转向关系到国民经济命脉的重要部门以及一些规模非常大的央企开始进行改革，我们认为明年将进入到关系到国计民生以及体量非常大的央企业如火如荼的改革进程。

　　对于2015年投资的看法，从总量指标上来看，我们认为明年最重要的特征是经济全面下台阶，利率下行幅度会比较大，我们预期明年GDP是7.1%的水平，今年是7.4%的水平；CPI，今年2.2%，明年2%的水平；七天回购利率，今年3.4%水平，明年2.5%水平，回购利率下滑速度会比实体经济GDP和CPI变量下滑的快。

　　我们认为明年主要有三个驱动力会对市场产生比较深远的影响：第一，养老金配置股市的需求，从策略上看，我们长期看好股票指数的走势；第二，经济增长模式的变化，在策略上，我们长期看好国有企业改革中切实收益的公司；第三，经济支柱产业的变化，策略上看好新兴支柱产业中基本面优异的公司，也看好国企改革的标的。我们进一步描述一下这三个趋势，国有企业治理的改革是最核心的，所涉及到的部类可能是交通运输体系、能源体系、通讯体系、金融体系。第二，人口占比下降，机器会取代人，日本1965-1981年这个经济阶段和我们国家2000-2020年基本属于同一个时间区段，从各方面的经济条件来讲都非常相似，因此，我们用这两个区段做比较，当时日本有一个很重要的特征，工资水平上涨的快，表现为雇员所得占GDP的比重有大幅上升的过程，背后根本的原因是日本劳动力的供应出现了持续的紧张，因此，导致工资大幅上升，最后使得企业主大量的采用智能化机器替代认购。1975-1080年，日本数控机床销售率大幅度上升。另外，数控机床的销售占机床销售额中的比重也大幅度上升，最后导致精密仪器这些行业的产值在国民经济总产值中的比例比较大。第三，养老产业的发展，包括医疗、保险、养老地产、养老金融等等。

　　总体来讲，我们看好未来指数的走势，长期看来国企改革的受益标的，也看好新兴支柱产业中基本面优异的公司。

　　我就讲到这儿，谢谢大家！

　　主持人：感谢吴华先生带来的精彩致辞！

　　尊敬的各位领导、各位来宾：进入21世纪，中国人口老龄化形势日趋严峻，人口结构的变化势必引起经济结构的转变，从而引发金融结构的变化，本次养老金融论坛汇聚各方精英智慧，共论养老金融发展之道，不仅展现了专业机构面对养老问题的社会责任感，也凸显了我国养老事业所受到的关注和支持。在这样的环境下，我国未来养老市场将更加顺利，老有所依、老有所居、老有所乐等高品质养老生活将走进你我。

　　2014中国养老金论坛到此结束，再次感谢各位的光临！再见。