北京大学经济学院金融系副主任吕随启论坛发言
尊敬的各位来宾，领导下午好！
今天我们分享了很多专家观点，我也很受启示。我也知道今天来了很多券商朋友，有很多都是以分析见长的，理论上来解，他们要上来讲能够讲的更好，由于大家讲的政策上东西多一些，我这块就试图稍微班门弄斧一下，我讲点稍微离市场略微近一点的东西。
提到中国证券市场最近发生的事情，大家可能印象深的是什么？比如在12月23号郭树清主席讲了，要让地方养老金入世，戴相龙也强调了应该培养鼓励长期入世，但是结果市场上都是一片非议，说社保基金和养老基金，这些机构的资金应该把安全性放在第一位，如果放在股市里面赔的一塌糊涂，那全国人民是不负责任的。
大家想过没有，郭主席，还有戴相龙他们的水平，难道连社保基金，养老基金安全是第一位的都不懂吗？也就是说什么概念呢？实际上他们最先进决策，最知道政策取向，当他出了一系列规范性措施，给市场造成大的利空以后，他后面一定要有稳定市场的措施，而这些措施他心里有数。因此，他们讲这些话，按道理来讲都不是空穴来风。所以，当一个决策者讲到这些话的时候，我们应该考虑他背后的信号是什么，这才至关重要。换句话，只有下面出一些维稳，对股市略微利好的一些措施，确保股市不会在深度下跌，这样养老基金入世才不会像现在股民这样伤痕累累，才有收益可赚。这时候大家要注意，于公于私都有利的。
实际上，郭主席讲这个话告诉我们一个信号，后期有一些利好措施，一定是这样。
第二，我们要注意什么？空军司令前面在说要出300万拍卖空军司令头衔，这也是前所未有的。第三个工商大学胡俞越老师呼吁政府救市，他是既有理论又有实践，如果他有一定的理论功底，他的投资理念就更加完善，在证券市场套的就不应该很深。如果他有实践，作为他这个承受力要比普通股民更强，当胡一越老师喊疼的时候，这个地步就是在逐渐确认，这些信号都是题外话，从战略走势来发表一下个人看法，我想给大家这样一些观点，第一个描述外部环境。
1、美国好转，2、欧债危机并没有改善欧洲各国的基本面。3、政策起稳，4市场见底。当美联储政策起稳的时候，政策取向已经非常清楚了，市场预期才能够稳定下来，这个市场信心才会逐步恢复，从现在来看美联储的政策取向已经清清楚楚，低利率政策维持到2013年中旬，短期内不会推出QE3，其实最具增长流动性也是为了缓解欧债危机对美元需求，而不是处于自身需求，这就是描述外部环境四句话。
第二描述我们内部基本面，一个是结构过热，第二机理紊乱。现在首先一点强调宏观经济不会软着陆，这是我的看法。大家可能看到宏观经济增长速度从原来11.5%大幅下调，如果没有“十二五”战略规划，我们就可以理解为中国宏观经济严重滑坡，有了“十二五”战略规划经济增长方式转变，我们现在要有原来重速度向现在重效益转变，有原来重数量向现在重质量转变，有外涵式增长向内涵式增长转变，就可以清清楚楚告诉你，中国目前宏观经济增长速度放慢，不完全是经过滑坡的原因，有我们自己主动进行战略调整的原因。
所以，大家想一想在2011年4月份两会的时候，温总理清清楚楚讲过一句话，在未来5年内，中国经济增长速度平均达到7%就算完成任务。按照这句话理解，明年下调到8.5%，8%都是在决策层的意料之中，政府控制中。我们就没有必要杞人忧天，担心天会塌下来。既然经济增长速度下滑，没有必要杞人忧天，那就意味着现在正确取向首先不是保增长，所以中央经济工作会议稳增长意义就在这个地方，每年CPI能够控制在4%，很显然是再好不过，但是从现在来看控制在4%这个前提好象不是太理由不是特别充分。
大家知道现在CPI从原来4.25调到4.2，使得欧债危机愈演愈烈，与此同时由于美元升值导致全球大宗商品价格大幅度下调，这个因素是影响最大的。如果明年，比如说初级商品是一个形势，大宗商品价格会大幅下跌，就得有一个前途，一美国经济复苏，第二欧债危机缓解，美元对其他货币继续大幅度升值。如果每年一旦欧债危机好转，这个前提就不成立了。所以每年CPI的形势，大家不要乐观就认为是维持在4%，如果控制不好的话，CPI形势仍然很严峻。除了稳增长之外，中央也清清楚楚还要控通胀。
这两个观点就告诉我们什么呢？货币政策没有全面宽松，甚至定向宽松的理由。我们现在最乐观的估计，现在的货币政策，包括房地产调控充其量维持现状，不会进一步偏激，但是大面积宽松是不可能的。所以，我们也讲了要预调和微调，预调就是加强前瞻性，微调一方面要加强针对性，另一方面大方向不变，这是我的理解。
所以，由于对机理搞不清楚，大家注意，我们政策取向也不是特别清楚。所以，我们可以看中央经济工作会议里面温总理就提出一个非常矛盾的说法，讲到实体经济跟虚拟经济关系，一虚拟经济要为实体经济服务，不能以钱找钱，不能以房炒房，这个怎么理解？那就是在挤泡沫，把大量泡沫从股市里面挤到实体经济里面，这对股市来讲可不是一个好事。下面他又讲了，要通过完善退市制度，分红制度，完善发行制度来提振股市信心，现象这个方面是打击股市信心，后面是提振股市信心，这两个东西是矛盾的。
为什么？大家注意，实际上跟我们现在总的一个倾向有关系。今年是“十二五”开关年，从经济来讲，我们在经济上已经有大的作为，但是从政治上来讲，今年十八大要召开，应该确保全力平稳过度，确保维稳都是首当其冲，这样二者之间是一个矛盾的结果，这就决定了什么呢？实际上，以维稳前提下进行的一些制度完善。
所以，上午那些专家讲的大家看的非常清楚，稳中求进，你看稳的内容非常多，但是进的内容非常少。既然这样就意味着什么呢？我们怎么判断2012年股市是否会有大的变革，如果政治利益服从经济目标，那我们就可以假设，证监会可以出一些非常大的实质性变革，那2012年就是证券市场的准入年。如果经济目标服从维稳的政治格局，那我们对于这个大的实时性变革就不能抱太大希望，如果二者能够兼顾，经济目标和政治利益能够同时兼顾，我们可以同时抱略高一点期望，这是内部经济面增速。
第三是政策面，一个是保涨抑胀，我们利用宽松财政政策去保经济增长，用从紧货币政策来控制通货膨胀。再加两句话，取向不变，趋势微调。所以，大的取向虽然没变，但是趋势应该有些略微调整，这个政策调整就告诉我们什么呢？未来的一年里面，股市大的机会应该没有，但是小的阶段性行情围绕这个微调应该还是有很多。所以，在2012年，只要在证券市场上，赚取过高的收益率是不现实的，但是过于悲观是更不现实的，更是错位的。
所以，在目前的点位上如果你进一步的唱空最大的风险就是踏空，这是政策上的分析。
第四从市场面，预期悲观，市场心理反映加剧。什么概念？由于基本面不好，政策面偏紧，流动性不足，上市公司业绩下滑，这样的话市场在短期内没有看到明确趋势的时候，大家肯定形成悲观情绪。但是，由于主要这种悲观预期主要来自心理层面就比较脆弱，只要市场上一有反应就会被加大，因此大家注意市场基本面表现比较脆弱，这是第四个方面。
第五个方面，了解市场未来趋势，也是用八个字，一个是短期调整，趋势向上。从现在开始我们没有理由在去看会下到2千，甚至1600，如果在这一点谁去看1600，就跟2008年底股市跌到1700的时候谢国忠去看800是一样。因此，结合以上因素，对2012年股票市场的一个走势，我们应该谨慎的，从现在开始应该谨慎乐观。那么，对于投资者来讲，战略上也应该逐渐向积极方向调整，这是我的一个战略判断。除了战略判断以外，对于市场描述毕竟不是我所长，在座很多人都比我强，在说几个，从理论上来说，中国证券市场最重要的缺陷问题。
比如，我们证券市场第一个最重要缺陷就是股市定位。也就是说，我们股票市场当年设立的时候，是要为国企脱困解决一个容积机制，这是一个出发点，上市公司是股票市场的供给方，投资者是股票的需求方。当我们把供给方的利益放在第一位的时候，这个市场从一开始就是一个卖方市场，既然是一个卖方市场，大家就可以看，除了中小投资者以外，首先监管层，证券市场出了问题，首先是站在卖方市场上去强调利益。还有上市公司，券商，保荐人，和其他机构投资者，还有中介机构，他们就和卖方市场结合成了一个利益共同体，把股价推高就成了一致的共同目标。
所以，三高的问题实际上是从这来的，那就意味着什么呢？包括现在要解决股票发行价过高问题，理论上来讲，中国证券市场定位问题不解决，投资功能，融资功能不能平衡的话，发行价过高的问题永远解决不了，这是第一个要注意的。
那么，第二个最近大家都要强调强制分红，强制分红的问题来自于哪？来自于公司内部治理问题。本来大股东跟小股东利益是不应该一致的，如果上市公司不分红，我作为小股东受到损失，按道理来讲大股东应该损失更多。如果一个上市公司治理结构优化，大股东就可以以大股东的身份要求管理公司分红，然后他作为我小股东代言人，我小股东只搭便车就够了，我不需要痛心疾首喊强制分红。现在在咱们国家上市公司里面大家要注意，大股东与小股东利益为什么冲突，大股东既是所有者，又是管理层，有双重身份，有了双重身份之后，我一方面不分红，另外一方面以管理层的身份把这部分都拿走，然后我在跟小股东说你们嚷嚷什么，没跟你们分红，大股东还没分红，实际上大股东以管理人身份拿走了，这样对所有者也构成约束。
那么，只要所有者跟管理层约束机制不能正常形成，大家注意，所谓强制分红和强化分红这个问题也是解决不了的。但是，如果大股东跟管理层分开，这个问题就相对简单的多，我凭一个专业管理团队，你经营好，我给你高新，剩下利润我大股东，小股东一块分红。然后你经营的不好，我把你管理层解聘，重新聘一个团队就可以进行解决。所以，现在这个问题也是解决不了。
第三个就是发行制度，在发行制度这块，我觉得要解决的问题，1、券商和上市公司之间利益共同体，合谋行为要打破。2、出价机构与寻价机构之间的合谋要打破。3、对于现有保荐人这个制度要逐渐弱化，甚至取消，因为保荐人作为一个自然人，他没有能力承担这么大的责任。然后，他出了问题责任也无法落到实处，而且在保荐人制度下面，他本来应该起到正常的保健作用，实际上内幕交易源头也跟他们切实相关。4、在股票市场里面，从一级市场之间到二级市场机制不合理。到当一级市场的出价机构拿到这份资金以外，在发行价的基础上，要首日没有了涨跌幅的限制，这样不合理，必须有一个制约，这样在一二级市场之间有一个逐步消化过程，这样投资者才不会，所有在当天都会被迫接团，深度套牢，这是发行制度这块。
第四，监审应当适度跟随。现在有些股票白买，买完之后业界大变脸，如果完全变成注册制，将来这个问题可能就不是变脸，可能要跳空了。但是，完全审核之也有问题，跟证监会强调市场化取向是相对的，如何在介于二者之间，要找到一个审核制度和注册制能够结合的好一些，这样来弱化证监会在审核这块的功能。同时，应该强化交易所在这块所起的作用，这样的话有些问题才能解决的更好一些。
所以，现在在证券市场上有一个机制，以前我们叫改革开放，一要把原来的制度推翻改掉，第二要革一部分人的命，所以叫改革开放。到了现在，大家注意就不一样了，实际上就是一个改良开放，为什么？现有制度格局不能大改，但是要逐渐优化，逐渐完善，所以大的东西不能动，所以只是在维稳前途下，我们在现有制度基础上完善，大体上这样一个东西。因此，我们不期望证券市场，对证券市场有大的实力变革，我们可能无法抱大的期望，但是对于中国证券市场未来发展的方向，肯定还是一个优化和完善方向，所以还是应该充满信心，时间关系就讲这么多，谢谢。