三环集团：进口替代加速 推荐评级

　　[摘要]

　　投资要点：

　　1．事件：我们对公司进行了持续的跟踪。

　　2．我们的分析与判断（一）陶瓷封装基座壁垒高空间大，进口替代加速我们一直在强调三环集团的陶瓷封装基座（简称PKG）战略拐点已来，其市场空间大壁垒高，有望成为继光纤插芯之后的重要业务。我们认为市场对公司的陶瓷封装基座产品认知度不够，存在较大的预期差。

　　PKG是由印刷有导电图形和冲制有电导通孔的陶瓷生片，按一定次序相互叠合并经过气氛保护烧结工艺加工后而形成的一种三维互连结构。PKG主要应用于封装石英晶体振子芯片和钽酸锂、铌酸锂等声表面波芯片，其市场空间达百亿元。

　　PKG的技术难度大，基本由日本厂商所主导。2012年全球片式电子元器件用陶瓷封装基座基本上被日本京瓷、住友、NTK以及中国的三环集团四家公司所占据，其中京瓷市占率达到全球市场的68%。三环集团是国内唯一一家实现批量化生产的企业，由其生产的陶瓷封装基座不仅在国内石英晶体企业中已经获得了认可，而且已经能够为韩国PARTRONCO,LTD、日本电波、瑞士微晶和等国外石英晶体元器件企业配套。

　　不仅技术领先，而且业务拐点已经来临。日本一家竞争对手计划2017年底退出水晶陶瓷基座和SAW陶瓷基座的生产，中国市场份额全部留给了包括公司在内的另外三家企业。三环的技术水平国际领先，本地服务能力强，将快速抢占市场蛋糕，有望成为继光纤插芯之后的重要业务。

　　（二）“材料+”战略效应显现，多产品陆续开花陶瓷材料是公司核心竞争力的根基。从陶瓷粉体到设备，再到产品，公司电子陶瓷产品全制程能力突出，也造就了公司的竞争壁垒。从净利润率上看，公司产品净利润率达到35%，也凸显了公司的能力。

　　指纹识别陶瓷片已放量。陶瓷片凭借优异性能已经取得一线厂商认可，三环也全面进入一线手机品牌的供应链，包括小米、OPPO、一加、vivo等知名品牌，放量迅速。

　　陶瓷后盖值得期待。我们要强调的是陶瓷后盖方案和玻璃后盖方案并不冲突，两者皆是手机后盖的可选方案。未来手机后盖不会是单一材料打天下，陶瓷方案有它固有的优势，会有一定的市场份额。三环的陶瓷后盖方案耐摔性好、手感优，已给小米5尊享版供货，未来也将给其它知名智能手机厂商供应陶瓷后盖，潜力非常大。

　　3．投资建议我们看好公司高壁垒业绩优估值低，我们预计2017/2018年EPS为0.65/0.85/1.08元，对应今年的估值25倍，给予推荐评级。